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jueves, 16 de noviembre de 2017

La tasa no lleva a cumplir la meta de inflación (publicado en El Cronista Comercial el 16/11/2017)

https://www.cronista.com/columnistas/La-tasa-no-lleva-a-cumplir-la-meta-de-inflacion-20171113-0108.html

El IPC del Congreso (+1,5%) y el IPC E&R (+1,6%) estuvieron en línea con el promedio de los últimos 18 meses, confirmando que la desinflación está totalmente abortada. Si no se “cambia” (hace algo diferente), la inflación no bajará o bajará mucho menos que lo necesario para cumplir la meta de inflación 2018 (12%/8%).

En este marco, el BCRA subió la tasa de referencia del centro del corredor de pases 250 puntos básicos en las últimas dos semanas, pasando de 26,25% a 28,75%. Federico Sturzenegger actúa con el manual de metas de inflación debajo del brazo, y hace lo que dicho manual recomienda hacer cuando la inflación se encuentra por encima de los niveles deseados: subir la tasa de interés.

¿Cómo funciona el sistema de metas de inflación cuando sube la tasa de interés para bajar la inflación? La inflación (P) es resultado de las expectativas de inflación (P*), de la aceleración inesperada de la tasa de crecimiento de la economía (X-X*) y de las presiones de demanda expresadas como desvío de la tasa de desempleo en el período anterior en relación con la tasa de desempleo de equilibrio (U-U*): P = P* + a (X-X*) - b (U - U*).

Las expectativas de inflación son el componente más importante a la hora de determinar la inflación, ya que las expectativas de inflación (P*) son la única variable que impacta en forma directa y plena sobre la inflación (P). Por el contrario, las variables reales ligadas al nivel de actividad (X-X*) y a las presiones de demanda (U - U*) impactan indirectamente a través de los coeficientes a y b; respectivamente. En pocas palabras, hay que convencer al público de que la inflación bajará para que la inflación termine bajando. En otras palabras, las expectativas de inflación y su forma de construcción juegan un rol crucial para la elaboración de la política monetaria desinflacionaria.

Las metas de inflación reducen la inflación subiendo la tasa de interés (por encima de la tasa natural de interés) cuando las expectativas son adaptativas (las expectativas de inflación se construyen mirando los valores pasados de la inflación) y el dinero es no neutral (en el corto plazo). ¿Cómo funciona? La suba de la tasa de interés impacta disminuyendo las presiones de demanda ((U- U*) se hace positivo) y enfriando el nivel de actividad ((X-X*) se hace negativo), con lo cual la inflación comienza a tener tendencia bajista. El público toma nota y reduce sus expectativas de inflación (P*); y consecuentemente la inflación (P) baja.

¿Por qué la reciente suba de tasa difícilmente sirva para que la inflación baje todo lo que tiene que bajar para cumplir la meta 2018 (+12%/+8%)? Somos bastantes escépticos, porque en Argentina las expectativas son racionales y el dinero es neutral en el corto plazo, por lo cual la suba de la tasa de interés no permitiría reducir la inflación vía los canales reales del nivel de actividad (X-X*) y las presiones de demanda ((U - U*). Es decir, con expectativas racionales, el dinero no afecta variables reales y en consecuencia el canal entre la tasa de interés y la variación del nivel general de precios se ve debilitado en forma importante.

Con expectativas racionales y dinero neutral, la reducción de la inflación se debe lograr sólo a través del canal de las expectativas (P*) y convenciendo al público que la inflación bajará. Y para poder convencer al público, el BCRA no sólo debe tener credibilidad, sino que tiene que tener capacidad de acción sobre las variables relevantes a partir de las cuales el público forma sus expectativas de inflación. Justamente, es en este punto donde las dudas emergen y somos escépticos con relación a la capacidad de la tasa de interés para bajar la inflación (lo que se necesita para cumplir las metas 2018 y 2019).

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