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miércoles, 15 de mayo de 2019

INDICE DE FRUSTRACIÓN GIACOMINI & MILEI: RÉCORD Y SEGUIRÁ CON TRAYECTORIA EN ALZA.

https://www.cronista.com/columnistas/Indice-de-frustracion-Giacomini-Milei-record-y-con-tendencia-en-alza-20190422-0059.html

El PBI cayó -2,4% en 2018. Según el EMAE del INDEC, comercio y reparaciones (-5,1%), industria manufacturera (-4,3%) y transporte y comunicaciones (-2,7% son los que más cayeron (exceptuando al agro) en 2018. Del otro lado, el dólar subió +110% punta a punta, la inflación trepó a +48% y el poder adquisitivo de los salarios perdió -12% en 2018.

Sin embargo, la performance macroeconómica de 2018 no es un episodio aislado. La economía argentina se empobrece sostenidamente hace 10 años. Las malas políticas fiscales y monetarias, siempre expansivamente keynesianas, nos empobrecen en forma secular. El gasto público total pasó de 31,3% (2008) a 43,0% (2018), aumentando +37,4% en términos del PBI. Del otro lado, la emisión monetaria creció +126%; +532% y +1187% cuando se compara 2018 contra 2015, 2011 y 2008; respectivamente.

En este marco, hay una sostenida y creciente destrucción de riqueza que se traduce en empobrecimiento y deterioro de la calidad de vida. En diciembre 2018 el PBI per cápita cerró 4,5% (2015); -8,3% (2011) y -2,8% (2008) por debajo de los años anteriores. La inflación acumuló +159%; +633% y +1215% contra fin de 2015; 2011 y 2008. Paralelamente, el dólar subió +232%; +783% y +1007% contra 2015; 2011 y 2008. La pobreza aumentó +35% en el periodo.

Lógicamente, hacer las cosas mal 12 años tiene mayores costos que hacerlas mal durante 8 o 4 años. La acumulación de malos resultados potencia exponencialmente los problemas de fondo, agrandando los riesgos de crisis macroeconómica. Puntualmente, Argentina enfrenta riesgo de híper inflación y riesgo de default. Ambos riesgos se han postergado con los dólares del FMI. Sin embargo, el gobierno de Cambiemos se “patina” los dólares del FMI y los problemas macro continúan agrandándose debajo de la alfombra. Así, los riesgos de híper y de default no sólo continúan latente, sino que se potencian para más adelante en el tiempo.

En este marco, hay que entender que salvo un milagro (reformas estructurales que la casta política no diagnóstica y menos quiere tomar), Argentina se dirige hacia la crisis más grande de las últimas décadas. Cuando estallé (lo más probable), los indicadores económicos y sociales terminarán siendo peores valores que en 2002.

Consumada, salir de la crisis también será mucho más difícil y complicado que en 2003/2005. No se podrá salir rebotando al +8.0% anual con políticas facilistas como se lo hizo en 2003/2005. Por el contrario, con dichas políticas la economía permanecerá hundida sin crecer y con alta inflación. Por el contrario, para volver a crecer será imprescindible hacer las reformas estructurales que ningún político quiere adoptar: reforma del Estado, reforma bancaria, eliminación del BCRA, reforma laboral, reforma tributaria y reforma previsional.

¿Cómo afecta toda esta situación el ánimo de los ciudadanos argentinos? Hay una sensación de frustración récord en la población. En este sentido, poder medir la frustración permitiría cuantificar dicho estado de ánimo y (entendiendo sus orígenes) anticipar su desenvolvimiento a futuro. En otras palabras, medir la frustración sirve para poder comprender si dicho ánimo tenderá a reducirse o, por el contrario, aumentar en el futuro cercano.

La frustración de los agentes económicos es cuantificada objetivamente por el “Índice de Frustración Giacomini / Milei” (IF de G&M) y muestra que la frustración de la población no sólo se encuentra en los niveles récord de los últimos 10 años, sino que presenta una tendencia alcista que se potencia, lo cual refleja la potenciación de los efectos negativos de las malas políticas acumuladas durante los últimos 12 años.

De acuerdo con las estimaciones del IF de G&M, en el segundo semestre 2018 los agentes económicos presentaron un nivel de frustración +211% y +322% más elevado que en el primer semestre de 2018 y que en la segunda mitad de 2017; respectivamente.

Paralelamente, el último dato del IF de G&M es un +97% superior que el anterior pico del primer semestre 2016 y un +163% mayor que el pico de la segunda mitad de 2014. En otras palabras, con la última devaluación el nivel de frustración creció hasta el doble que la devaluación anterior y más de un +160 por encima de la devaluación del 2014, reflejando que los efectos negativos se acumulan y potencian unos sobre otros.


¿A qué se debe el importante aumento del IF de G&M? El IF de G&M tiene en el numerador la inflación, la tasa de desempleo y el índice de GINI. Es decir, aumentos de la inflación, del desempleo y de la inequidad en la distribución del ingreso tienden a aumentar el IF de G&M, reflejando un incremento de la frustración. Paralelamente, el poder adquisitivo del salario y el PBI per cápita en dólares están en el denominador. O sea, una caída del salario real, una baja del PBI cápita y una devaluación hacen subir el IF de G&M, reflejando que la destrucción de riqueza, la devaluación y el destrozo de los salarios conllevan a un incremento de la frustración.


En el segundo semestre 2018 hay un salto exponencial del IF de G&M por dos razones. Primero y fundamental, porque todas las variables que componen el IF G&M actuaron en forma simultánea y en el mismo sentido, potenciando la suba de la frustración en la población: subió el desempleo; empeoró la distribución del ingreso, saltó la inflación, cayó el salario real y saltó el dólar desplomando el PBI per cápita medido en moneda norteamericana.


Segundo, el IF de G&M “vuela” porque el movimiento de cuatro de las cinco variables que componen el IF de G&M fue muy “fuerte”. La inflación y el desempleo subieron significativamente en el numerador, mientras que el poder adquisitivo del salario y el PBI per cápita en dólares se desplomaron en el denominador. Tan sólo la distribución del ingreso se movió “poco”, registrándose una suba moderada del Gini en el numerador.  

El IF de G&M presenta tendencia alcista durante los últimos 11 años, es decir a lo largo de las dos presidencias de CFK y en los primeros tres años de Cambiemos; aunque dicha tendencia se profundiza durante la actual administración. La inconsistencia de las políticas macroeconómicas que propiciaron la paulatina aceleración de la inflación, la sistemática devaluación y la caída del PBI per cápita en dólares (también en pesos) explican la tendencia creciente del IF&GM a lo largo de toda la serie. Sin embargo, esta tendencia fue ganando fuerza con el paso del tiempo, ya que el deterioro de estas variables se fue profundizando a medida que la inconsistencia de las políticas macro se fue intensificando y acumulando unas sobre otras.

Con Cambiemos el IF de G&M alcanza un nuevo pico en el primer semestre 2016 cuando se salió mal del cepo. El (ex) ministro Prat Gay se desentendió del exceso de dinero (+4,2% del PBI), generando un excesivo salto del dólar y de la inflación que potenció la suba del IF de G&M. Paralelamente, la suba del dólar más la quita de Retenciones y la eliminación de las regulaciones al comercio (internacional y nacional) generaron un salto del precio de los alimentos  que junto a los ajustes tarifarios tuvieron un impacto muy negativo (relativo) sobre los más vulnerables, impactando negativamente en la distribución del ingreso (suba del coeficiente Gini).

En este marco, el IF de G&M tocó un nuevo techo en la primera mitad de 2016 cuando el GINI (por primera vez) contribuyó a su suba. A esto hay que sumarle el efecto de la caída de los salarios reales (nunca habían caído hasta 2013); dos fenómenos que nunca habían estado actuando simultáneamente en 2008/2015. De aquí que, en la primera mitad de 2016 el IF de G&M explicaba la percepción de que Cambiemos “gobernaba para los ricos” y echaba luz sobre la problemática socio económica del tercer cordón del conurbano bonaerense.

¿Qué puede pasar con el IF de G&M de aquí en adelante? De acuerdo con nuestro análisis y proyecciones, el dólar irá más temprano que tarde a la banda superior. Luego, cuando el BCRA deje de controlar la cantidad de dinero y pase a controlar precio (vendiendo dólares), la tasa de interés subirá más. En este contexto y a diferencia de la visión de nuestros colegas, la demanda de dinero caerá más, el dólar picará en punta y el proceso devaluatorio continuará su “viaje”. En este sentido, si el proceso electoral es CFK contra Mauricio Macri, habrá más expectativas de devaluación, la caída de la demanda de dinero se intensificará y el dólar subirá más. El dólar puede no tener techo.

Detrás de los rounds cambiarios por venir y de la acentuación de la suba del dólar, la inflación irá por detrás y se volverá a acelerar más (Dornbush; Exchange Rate Dynamics & Rational Expectations; 1976). En este marco, lo más probable es que la inflación 2019 termine siendo mayor a la inflación 2018. Del lado de la economía real, el PBI en dólares caerá más, el poder adquisitivo del salario real seguirá derrapando, el desempleo subirá y el coeficiente de GINI subirá reflejando peor distribución del ingreso. Nuevamente, todas las variables estarían operando juntas en el mismo sentido, aumentando el IF de G&M.

En este escenario, es esperable que la trayectoria del IF de G&M continúe con tendencia alcista, confirmando que la economía argentina se encuentra en trayectoria de crisis, haciendo cada vez más probable el escenario de híper con default. En un escenario de híper con default, el IF de G&M toca el cielo.

SIN APLICAR LA ELIMINACIÓN DE LELIQS GIACOMINI-MILEI, LA INFLACIÓN 2019 SERÁ SUPERIOR A 2018.

https://www.cronista.com/columnistas/Sin-aplicar-la-eliminacion-de-Leliq-la-inflacion-de-2019-sera-superior-a-2018-20190514-0048.html

 
De acuerdo con nuestra visión, la inflación 2019 será mayor que la inflación 2018. ¿Se puede evitar? Sí, el gobierno lo puede evitar aplicando la propuesta Giacomini-Milei para eliminar las LELIQs y limpiar el balance del BCRA, que sería un parche eficiente para estabilizar el tipo de cambio y disminuir la inflación mensual de aquí a fin de 2019.

De acuerdo con nuestro análisis, es imperioso aplicar la propuesta Giacomini-Milei rápidamente, ya que el taxímetro de las LELIQs capitaliza cada 5 días y paga una tasa de interés efectiva anual de tres dígitos, retroalimentando potentemente el círculo vicioso de las expectativas de emisión futura, devaluación e inflación. Más LELIQs son dólar mucho más alto e inflación más elevada.

Sin embargo, por un segundo vale la pena olvidarse de las LELIQs y su impacto monetario. ¿Por qué? Porque es útil plantear un escenario optimista en el cual la inflación baja para poder tomar conciencia que el riesgo de mayor inflación es concreto y con alta probabilidad de ocurrencia. 
Si la inflación no se acelerara y en el segundo semestre de este año la inflación promedio mensual igualara al promedio de los primeros cuatro meses de 2019 (+4,0%), contabilizando descensos marginales en mayo’19 (+3,8%) y junio’19 (+3,5%), la inflación 2019 cerraría en torno a +57% (promedio) y +59% (punta). Si la inflación bajará a 3,5% promedio mensual en el segundo semestre, la inflación 2019 cerraría en torno a +56% (promedio) y +54% (punta). Si bajara a +3,0% promedio mensual en el segundo semestre, la inflación cerraría en torno a 55% (promedio) y 50% (punta). 

En otras palabras, se necesita que la inflación promedio mensual baje a +2,5% en la segunda mitad de este año para que 2019 termine “empatándole” a 2018: +45% (punta) pero 52% (promedio).

La inflación y el tipo de cambio son un fenómeno monetario que se relacionan con los pasivos del banco central y su capacidad de afrontarlos. Si el Banco Central tiene “con qué” honrar los pasivos monetarios, su credibilidad tiende a ser mayor, y en consecuencia crece la probabilidad que su política desinflacionaria sea exitosa. Por el contrario, si un Banco Central no tiene “con qué” honrar dicha deuda y su patrimonio neto es negativo (quebrado), su política desinflacionaria no será creíble e inexorablemente terminará fracasando. ¿Por qué? Porque se necesita más devaluación e inflación para licuar esos pasivos que son impagables en términos del activo. Sin saneamiento del balance del BCRA, sólo se puede esperar más devaluación y más inflación en el futuro.

Justamente, el problema del BCRA es que su balance (bien medido) y consecuentemente hay que esperar más devaluación e inflación a futuro. Bien medido y a un tipo de cambio mayorista de $51,45, el patrimonio neto del BCRA relevante a la hora de hacer política monetaria es -usd25.730 MM). Con este balance quebrado no hay chances de estabilizar el tipo de cambio, desacelerar la inflación y bajar la tasa de interés.

Para tener chances de estabilizar el dólar y domar la inflación hay que sanear el balance del BCRA y eliminar las LELIQs. Las LELIQs no sólo quiebran el balance y generan una cuenta de resultado negativo (déficit cuasi fiscal), sino que atentan contra todo diseño consistente de la política monetaria. El BCRA no tiene con qué pagar las LELIQs. Las LELIQs son promesa de emisión monetaria futura. Ergo, bajo expectativas racionales (RATEX), las LELIQs alimentan las expectativas de emisión, devaluación e inflación. Las LELIQs son dólar más caro y más inflación a futuro. 

En este escenario, junto a mi amigo y colega Javier Milei enviamos una nueva propuesta (una vez más) a la presidencia de la Nación para limpiar las LELIQs y sanear el balance del BCRA. La eliminación de las LELIQs reduciría gran parte de la inconsistencia dinámica de la política monetaria, sentando las bases para que no se cambie constantemente la política monetaria, y no se destroce la reputación y credibilidad del BCRA. A su vez, limpiar las LELIQs elimina la promesa de emisión monetaria futura, desactivando las expectativas de devaluación e inflación crecientes, lo cual contribuye positivamente a estabilizar el tipo de cambio y bajar la inflación y tasa de interés. 

La propuesta Giacomini-Milei sugiere que se negocie con el FMI usd20.000 MM adicionales para que el Tesoro absorba las LELIQs a cambio de la deuda intransferible contra el Tesoro que el Central tiene en su activo. En este marco, los nuevos usd20.000 MM financiados por el FMI no consistirían un incremento marginal de la deuda neta del sector público nacional considerando BCRA.  Con esta operatoria adelgazaría el balance del BCRA, mejorando la calidad tanto del activo como del pasivo de la autoridad monetaria. También mejoraría la cuenta de resultado del BCRA, desapareciendo el déficit cuasi fiscal y la promesa de emisión futura. Concretamente, a un tipo de cambio de $51,45 por dólar, esta operatoria permitiría mejorar el patrimonio neto (bien medido) del BCRA en un 76%.

Esta operatoria financiera que elimina las LELIQs y limpia el balance del BCRA también contribuye positivamente a la salud del sistema bancario y apuntala la demanda de dinero. Hay que recordar que las LELIQs son respaldo de los depósitos a plazo fijo en el sistema bancario. Las LELIQs ascienden a prácticamente el 90% de los depósitos a plazo fijo privado.

En un escenario de caída de la demanda de dinero como el actual, que los depositantes no renueven sus plazos fijos y quieran los pesos para comprar dólares implica que el BCRA emita las LELIQs y aumente el desequilibrio monetario, y por ende las expectativas de devaluación e inflación se incrementen y el dólar (primero) y la inflación (luego) suban. Con la propuesta Giacomini-Milei este riesgo disminuye significativamente, ya que los dólares con los que se limpiaron las LELIQs quedan disponibles para los ahorristas que voluntariamente deciden cambiar sus plazos fijos por divisas norteamericanas. Obviamente, toda esta operatoria debería ser acompañada por una política de “cero” redescuento del BCRA y una reducción de la política de pases a pases de tan sólo 24 horas.

Esta propuesta de eliminación de las LELIQs y limpieza del balance de BCRA es la única alternativa que hay para tener chances de estabilizar el tipo de cambio y bajar la inflación de aquí a fin de año. ¿Por qué? Porque esta política de eliminación de las LELIQs y limpieza del balance del BCRA es la única opción con chances de estabilizar la demanda de dinero y detener su caída, que es el principal problema de la macro argentina actual. Por el contrario, sin eliminar las LELIQs y sin limpiar el balance del BCRA, lo más probable es que la caída de la demanda de dinero se acentúe, las expectativas de devaluación y de inflación se incrementen, el dólar, la inflación y la tasa de interés continúen subiendo mucho más. De hecho, es lo que está comenzando a suceder.

En este marco, si no se eliminan las LELIQs y no se limpia el balance del BCRA, hay que resaltar que la política de ventas de reservas anunciada no es consistente. El BCRA anunció que va a vender más reservas y más barato, por lo cual “ahora” se acaban “antes”, incentivando el apetito por los pocos dólares que tiene el BCRA. Un ejercicio lo muestra claramente. Si el BCRA comienza a vender usd10.000 MM (de los usd17.500 MM de libre disponibilidad) en junio, según venda usd150/usd250 millones diarios, ese stock de reservas dura como mucho hasta agosto. Por el contrario, si comienza en julio, ese stock alcanza como mucho hasta septiembre.

En otras palabras, la política de ventas de reservas es muy difícil que aguante hasta las elecciones y, consecuentemente, terminaría impactando negativamente en el dólar y la inflación antes de los comicios.  Además, la venta de reservas tendría efectos muy negativos sobre la cantidad de dinero, la tasa de interés, el nivel de actividad y la meta fiscal. La contrapartida de vender usd10.000 MM es una fuerte caída de la cantidad de dinero que hará subir fuertemente la tasa de interés, agrandando exponencialmente todos los problemas relacionados con las LELIQs.

lunes, 22 de abril de 2019

GOBIERNO Y BCRA: MANOTAZOS DE AHOGADO CONDENADO A TRAGAR AGUA

https://www.ambito.com/gobierno-y-bcra-manotazos-ahogado-condenado-tragar-agua-n5027400


Los resultados de las políticas económicas dependen de la credibilidad del gobierno que las aplica y del diseño de las mismas. Si el diseño es consistente y hay credibilidad, los agentes económicos alinean sus expectativas con las expectativas del gobierno y en consecuencia, los resultados terminan siendo los originalmente buscados.

Por el contrario, si no hay credibilidad, los agentes forman expectativas totalmente desalineadas con las del gobierno. Los agentes se protegen, adoptan comportamientos defensivos, en Argentina la demanda de dinero cae, las presiones cambiarias e inflacionarias aumentan, el dólar y la inflación suben, y así la política termina fracasando y es abandonada. En este marco, la pregunta del millón es: ¿Habrá credibilidad esta vez?

La credibilidad no es magia, sino que se construye a partir de la reputación. La reputación es mirando hacia atrás y la credibilidad hacia delante. Con reputación, se puede tener credibilidad, pero tampoco está asegurada. Es decir, la reputación es condición necesaria pero no suficiente para tener credibilidad. Por el contrario, no se tiene reputación cuando nada de lo prometido se cumplió y cuando nada salió según lo planeado. En este marco, un gobierno sin reputación tiene que hacer grandes esfuerzos y aplicar políticas extremas para intentar lograr tener chances de acceder a la credibilidad y que algo le “salga” bien.

De acuerdo con nuestro análisis, el BCRA y el Poder Ejecutivo Nacional (con sus Ministerios) no tienen absolutamente nada de reputación. Su pasado los condena. No sólo vivieron incumpliendo y errando, sino cambiando sistemáticamente tanto la política monetaria como la política fiscal; y en ambos casos los resultados obtenidos fueron cada vez peores. No sólo no hay nada de reputación, sino que los diseñadores y ejecutores de las nuevas medidas son los “mismos que erraron siempre” y además, las nuevas políticas son inconsistentes, están mal diseñadas, nunca sirvieron en ningún país y en ningún momento histórico, y hasta el mismo gobierno no creen en ellas; ergo, hay menos credibilidad que nunca. 

En este marco, los agentes económicos continuarán formando expectativas económicas desalineadas con los objetivos de la política económica y el gobierno. Al no creer en el éxito de las políticas del gobierno, los agentes económicos adoptarán comportamientos defensivos procurando protegerse. La caída de la demanda de dinero se intensificaría, las presiones cambiarias resurgirían y la inflación no bajaría o (más adelante) se volvería a acelerar. El dólar se dirigirá a la banda de $51.45 más pronto que tarde.

Como si todo lo anterior fuera poco, probablemente se viene el ciclo electoral más complicado de la historia. Si el próximo 22 de junio se confirma que la contienda electoral es Macri versus CFK, la caída de la demanda de dinero y sus efectos negativos sobre las variables económicas, financieras y sociales se intensificarán. Macri y CFK tienen 70% de imagen negativa, lo cual muestra que ambos tienen pésima reputación y nula credibilidad.

Con dos candidatos a presidente sin reputación ni credibilidad, los agentes económicos formarán expectativas muy negativas y  la dolarización de carteras será la mayor de la historia en ciclos electorales. En este sentido, es útil recordar que durante el ciclo electoral 2015 el BCRA perdió usd9.000 millones. Esta dolarización probablemente récord se retroalimentará con el mal diseño de las nuevas políticas recientemente anunciadas en general y los cambios de política monetaria en particular, que acumulan inconsistencias sobre inconsistencias, volviendo al BCRA cada vez menos creíble. 

En pocas palabras, la nueva política del BCRA agudiza su pésimo diseño. Se siguen emitiendo LELIQs, el cuasi-fiscal crece, pero se le pone fórceps al dólar y el BCRA asegura que los va a vender más barato (en relación a lo que se sabía ayer) hasta final de diciembre 2018. Fijar el precio del dólar y bajar la devaluación de las bandas cambiarias al 0% anual implican que, cuando se toque la banda, cada peso que vaya contra el BCRA significará una pérdida mayor de reservas en relación al programa anterior. Es decir, en un escenario similar de corrida, “ahora” las reservas duran “menos”, lo cual es un incentivo adicional que alimenta la potencial corrida. En este marco, hay que monitorear el comportamiento de los depósitos privados a plazo fijo, ya que la caída de la demanda de dinero y la corrida contra las reservas se materializará y alimentará de estos depósitos.

Una vez iniciada la corrida, el dólar se moverá ascendentemente dentro de la banda. Una vez que el dólar toque $51.45, el BCRA empezará a vender reservas. Si el BCRA puede usar usd9.000 MM totales y vende usd150 MM diarios, esas reservas “duran” 60 días hábiles; o sea tres meses. No obstante, la caída de la demanda de dinero y el apetito por el dólar aumentan con la venta de reservas. En este sentido y sólo a modo ilustrativo, si el BCRA vende usd200 MM (usd250 MM) diarios, los usd9,000 millones de reservas duran 45 (36) días hábiles, o sea 2 meses (1 mes y medio).

Según nuestro análisis, pensamos que la macroeconomía argentina está por sumergirse en un “juego” de “cuánto” pesos corren contra “cuántos” dólares. Y en esta dinámica, el resultado del “partido” depende de cuántas reservas el BCRA esté dispuesto a perder para mantener un tipo de cambio fijo que (más temprano que tarde) el mercado desafiará. La nula reputación, la falta de credibilidad, el mal diseño de la política monetaria y el potencial ciclo electoral de Macri contra CFK no sólo acercan la “corrida” en el tiempo sino que (como explicamos más arriba) la alimentan y potencian.

En este escenario, pensamos que este actual y nuevo parche de política económica durará menos que los cinco meses que duró el plan original de Sandleris. Es lógico, al haber menos reputación y credibilidad y tener peor diseño de política monetaria, los tiempos necesariamente deben acortarse. Concretamente, si el monto de reservas a vender es sólo usd9,000 MM, todo parecería indicar que este nuevo parche no durará  monetario hasta fin de año (230 días quedan para que asuma el próximo gobierno).   

Sin embargo, sí hay una certeza. Cuánto más dólares se vendan y más tiempo el BCRA mantenga el dólar cotizando en $51,45 en forma artificial, los problemas de fondo más se agrandarán y, consecuentemente, más cara será la factura a pagar en el mediano plazo. El tipo de cambio terminará saltando más y la inflación mayor será en 2020.

HAY QUE CERRAR EL BCRA Y ELIMINAR EL REM

https://www.perfil.com/noticias/columnistas/hay-que-cerrar-el-banco-central-y-eliminar-el-rem.phtml


En diciembre’18 los economistas del REM publicado habían pronosticado que la inflación de marzo’19 sería +2,4%. Paralelamente, proyectaban una inflación de +28% en diciembre’19. En marzo’19 la inflación fue +4,7%. En los últimos 6 (9 y 12) meses la inflación promedió +3,8% (+4,1% y +3,7%) mensual.

El gobierno tiene nula reputación y credibilidad; es decir, no posee ninguno de los dos elementos iniciales esenciales que se necesitan para poder tener chances de bajar la inflación. Sin reputación y sin credibilidad, lo más probable es que la inflación no baje o se acelere aún más de aquí a fin de año. Y si se la controlara y bajara, sólo sería en forma artificial midiendo precios congelados y con dólar sostenido artificialmente, con lo cual la inflación terminaría estallando más adelante. Hay riesgo de híper inflación. Planteando un escenario optimista pero miope, porque la inflación estallaría más adelante, si la suba de precios se desacelerara a +3,5% (+3,0%) promedio mensual de aquí a fin de año, en diciembre la inflación cerraría en +52% (+46%) interanual.

Los errores del REM no son la excepción, sino la regla. Los economistas del REM siempre erran groseramente. Desde junio ’17 hasta diciembre’18, cuando uno compara sus proyecciones 12 meses antes contra la inflación finalmente observada, el REM subestima la inflación en forma sostenida y creciente. El error aumenta sistemáticamente de 10 a 15; 20 y 25 puntos porcentuales. 
 
¿Cómo puede suceder que los pronósticos monetarios del REM se alejen tanto de la realidad? La explicación es compleja; y nosotros la resumimos con la frase: “Hay que cambiar la moralidad de la consultoría económica”. El promedio de los economistas no está bien formado en aspectos monetarios (nuestras Universidades tienden a ser neo Keynesianas o Keynesianas) y/o tiene intereses que no les permiten decir las cosas como son. ¿Por qué? Porque muchos consultores tienen contratos con el sector público, acceden a “inside information” que venden en consultoría, o directamente aspiran sumarse al gobierno, lo cual los obliga a tener un discurso optimista y positivo con respecto a las medidas de política económica y los futuros resultados del gobierno de turno.

Adicionalmente, el promedio de los economistas adopta un comportamiento de manada tendiente a evitar salirse de la “mediana”, lo cual potencia el error. Todo este comportamiento tiene costos para la sociedad. ¿Por qué? Porque los policy makers toman decisiones de política económica basadas en estas predicciones erróneas, lo cual conduce inexorablemente a pésimos resultados (mucha más devaluación, mayor inflación y peor nivel de actividad). Este rulo negativo entre economistas, políticos, medidas de política y resultados económicos marca a fuego 2017/2018/2019. Los economistas subestiman la inflación y el dólar, el BCRA toma decisiones basadas en dichas estimaciones y consecuentemente hace mala política monetaria. Resultado: las variables “vuelan por el aire” y la sociedad paga los costos. 

En este contexto y de acuerdo con nuestro análisis, el gobierno de Cambiemos ha desperdiciado la última oportunidad para poder bajar la inflación con Banco Central. La inflación bianual se ha acelerado de +75% (2016/2017) a +85% (2017/2018) y +116% (2018/2019), siempre y cuando cierre a +46% (escenario muy optimista). Desde 2005 a la fecha, la expansión de la base monetaria y la inflación acumulan +2195% y +1983%; respectivamente. En este marco, no sólo no tenemos moneda, sino que hay un repudio general al peso, similar al que había a finales de los ‘80s. En los ‘90s esta situación se resolvió poniendo la Convertibilidad y sacándole la política monetaria al BCRA. Sin embargo, esta alternativa ya no está disponible. En 2001/2002 nos llevamos puesta la Convertibilidad. Una nueva Convertibilidad no tendría reputación, ni credibilidad; ergo, ahora tampoco serviría para bajar la inflación. En otras palabras, para poder bajar la inflación se necesita una medida mucho más extrema que la Convertibilidad: hay que cerrar el BCRA. Sin BCRA y permitiendo libre competencia de monedas, es muy probable que los argentinos eligieran voluntariamente el dólar como dinero.      

MENOS ESTADO PARA MÁS PROSPERIDAD: DERRIBANDO MITOS ESTATALES

https://www.cronista.com/columnistas/Menos-Estado-para-mas-prosperidad-derribando-mitos-estatales-20190305-0022.html

Los datos muestran que el libre mercado es mucha mejor opción que el intervencionismo estatal. La libertad es el único camino a la prosperidad. Menos Estado es más libertad. Ergo, cuanto menos Estado, más prosperidad. Entre 1990 y 2014, el pbi per cápita de los países más libres (+3,63%) creció a un ritmo promedio anual +138% mayor que el de los países menos libres (+1,52%). El pbi per cápita en dólares PPP de los países más libres (usd41.228) es 7,5 veces mayor que el de los menos libre (usd5.471). Por otra parte, la pobreza extrema en los países más libres (1,9%) es inmensamente inferior a la que hay en los países menos libres (30.6%).   

Los resultados anteriores muestran que la teoría austríaca es la intelectualmente vencedora. De acuerdo con la teoría austríaca, el libre mercado maximiza la utilidad social porque todos ganan utilidad a partir de las transacciones voluntarias. Si las transacciones son en libre mercado, son voluntarias, y si son voluntarias, ganan todos; sino no existirían. De hecho, en libre mercado el agente económico intercambia voluntariamente porque (a priori) maximiza su utilidad, y cada transacción se produce por el beneficio esperado por cada parte de la transacción. En este marco, en el libre mercado no puede haber explotación.

Por el contrario, toda intervención del Estado consiste en el uso de la fuerza física agresiva dentro de la sociedad; significa sustituir acciones voluntarias por coacción. Con intervención estatal, los individuos hacen lo que no habrían hecho sin la coerción pública, o sea, cambian su accionar a causa de la amenaza de violencia; y en consecuencia pierden utilidad y calidad de vida. La intervención estatal se enfrenta irremediablemente al problema del cálculo económico. El interventor o planificador estatal no dispone del sistema de precios que le brinde la información necesaria para poder realizar correctamente sus cálculos, y así saber qué, cuánto y con qué calidad producir bienes y servicios. Sin precios, tampoco puede conocer la forma económica más correcta de producirlos. En este contexto, la intervención estatal siempre conduce a resultados muy diferentes a los deseados, inexorablemente peores.

Como muy bien explica Hayek en su último libro “Camino de la Servidumbre”, una vez que el Estado interviene, tal intervención causará consecuencias negativas no previstas, que el interventor observará e intentará “solucionar” con nuevas y crecientes intervenciones. Los problemas se seguirán agrandando e indefectiblemente habrá más intervenciones. Los malos resultados están condenados a multiplicarse y crecer en el tiempo. En este marco, se entiende que la diferencia entre el intervencionismo estatal, el socialismo y el comunismo es un problema de escala y no de esencia. Todos implican, con diferente ímpetu, menos crecimiento, menor creación de empleo, más pobreza y peor calidad de vida.

¿Por qué a la gente le cuesta ver esto? Porque desde el jardín de infantes, pasando por la primaria y secundaria, hasta la universidad se nos adoctrina en la religión del Estado. Desde pequeños se nos enseña que el Estado tiene que intervenir, regular, redistribuir y elegir ganadores y perdedores. La educación no es laica, tan sólo ha cambiado de religión. Antes, la educación estaba al servicio de la iglesia y su papa, cardenales y obispos. Ahora está al servicio del Estado y los políticos. En el pasado, el Estado, los políticos y funcionarios gobernaban por y para Dios. En el presente, los gobernantes tienen un conjunto de funcionales intelectuales cortesanos que filosofan, investigan, escriben teorías y desarrollan modelos para convencer al público (que ahora vota) que el Estado y los políticos gobiernan, intervienen, imponen contribuciones (impuestos) y gastan nuestro dinero mejor que nosotros persiguiendo el “bienestar público”. La educación pública es toda una maquinaria montada en este sentido. Hay todo un establishment académico (cortesanos) que no solo justifica y apoya la intervención estatal, sino que la reclama en cantidades creciente y mayores dosis. A cambio reciben ingresos, puestos y prestigio. En este marco, los cortesanos del Estado han creado una serie de mitos sobre las políticas públicas que procederemos a derribar.

1) El “buen” impuesto o impuesto neutral: no existe un impuesto neutral, es decir, un impuesto que mantenga el mercado igual que si no hubiera impuestos. Los impuestos son un acto violento y criminal que veja la propiedad privada. A mayor presión fiscal y más impuestos, más recursos se están retrotrayendo del accionar voluntario del mercado. Po rende, más violencia y crimen, mayor distorsión y efectos negativos, menos utilidad, actividad económica y bienestar.

2) El Gasto público no genera valor económico: el Estado gasta sin economizar, de más y sin poder maximizar la utilidad de los receptores; aunque la casta política sostenga lo contrario y diga conocer en que consiste el bienestar de los terceros y cómo alcanzarlos. Además, el valor económico que tiene el gasto gubernamental es nulo. Es fácil de explicar. El aporte o valor que cualquier sector productivo, empresa o agente hace al sistema económico se mide por la cantidad de dinero que la gente gasta voluntariamente en comprar los productos que ellos producen. Pero el valor del gasto público y del gobierno no se mide en el mercado. No hay pagos no voluntarios. Ergo, no hay valor económico. Es más, el gasto se financia “sacándole” al mercado; entonces en realidad resta. El aporte económico del gasto público es $0.

3) La mentira de la obra pública: los políticos se llenan la boca diciendo que la obra pública no es un gasto, sino una inversión: gasto de capital. Aplicar el término “capital” a cualquier gasto de gobierno es un error conceptual. “Capital” son los bienes productivos que se transforman hasta convertirse más tarde en bienes de consumo final (bienes inferiores). Los bienes de capital los crea el inversor, no por sí mismos, sino con el fin de utilizarlos para producir bienes de orden inferior a ser consumidos en el futuro. Los bienes de capital se crean para satisfacer las necesidades de los consumidores (terceros), no las del inversor (propias). Exactamente lo contrario sucede con el gasto público en general, y el gasto de capital que hacen los políticos. Ningún gasto gubernamental puede considerarse como auténtica «inversión», y nada que sea propiedad del gobierno puede ser considerado capital.

4) El dislate de los subsidios: en libre mercado la riqueza solo es producto de las elecciones voluntarias de todos los individuos que se prestan servicio entre sí. Los subsidios dislocan todo el escenario: se asigna riqueza sin producir y sin satisfacer al prójimo. Surge la posibilidad de enriquecerse a partir de tener la habilidad para controlar o hacerse amigo del aparato del Estado, es decir; corrupción. A más subsidio, más propensión a abandonar la producción e ingresar en las filas de los que viven a costa de otros. Más se impide el funcionamiento del mercado, más recursos quedan asignados en formas ineficientes, y más bajo es el nivel de vida de todos. Por ejemplo, el subsidio al desempleo es un subsidio al desempleo causado por leyes de salario mínimo o sindicalización obligatoria. El subsidio al desempleo impide que los trabajadores desempleados lesionen los intereses sindicales.

5) Las empresas estatales no pueden funcionar “bien”: una empresa privada tiene fondos limitados y voluntarios de los inversores privados; y esto hace que las firmas privadas tengan altos incentivos a “hacer las cosas bien” y ganar dinero brindando el mejor bien o servicio a los consumidores. Si no lo hacen, quiebran. Por el contrario, la empresa pública no tiene riesgo de quiebra ya que la capitalización gubernamental tiende a ser infinita, porque se nutre de los impuestos o del impuesto inflacionario. Esta falta de escasez hace que no haya incentivos correctos para determinar precios o costes, ni dar destino a factores o fondos de una manera racional. Y dado que todos los mercados están interconectados, las empresas públicas contagian caos a todo el sistema económico, conduciendo a la asignación ineficiente de recursos y la pérdida de utilidad y bienestar.

HAY TELA PARA BAJAR MUCHO EL GASTO Y LOS IMPUESTOS: -15% Y -10% PBI.

https://www.cronista.com/columnistas/Hay-tela-suficiente-para-bajar-mucho-el-gasto-publico-y-los-impuestos-20190224-0020.html


El presupuesto es una intervención binaria del Estado en la cual figura cuánto y en qué gastarán el gobierno y sus burócratas. El problema es que el gobierno no genera riqueza, en consecuencia, no tiene ingresos provenientes de la producción para financiar su gasto. Su única fuente de ingresos es coercitiva: impuestos e impuesto inflacionario.

El proceso de recaudación y gasto público distorsiona inevitablemente el destino dado a todos los factores productivos, alejándolos de la asignación que habría tenido lugar con transacciones voluntarias en libre mercado. Cuanto mayor sea el presupuesto del gobierno, más grande será la distorsión, y también mayor la carga y pérdida de utilidad que soportará la economía.
Concretamente, a mayor presión fiscal, impuestos y gasto, más violencia y distorsiones, menos utilidad y bienestar. Lo importante es el peso de los impuestos y del gasto en relación con el ingreso y la producción privada. Cuánto más cercano a cero; mejor. No existe un impuesto neutral, es decir, un impuesto que mantenga el mercado igual que si no hubiera impuestos. De aquí, pensamos que se da excesiva importancia al tipo de impuesto. Aunque es relevante, nosotros lo subordinamos a la importancia del nivel total de impuestos.

El gasto público es la peor forma de gastar dinero: se gasta sin economizar, se gasta de más y sin procurar el máximo valor. Se gasta sabiendo que dichas erogaciones no maximizan la utilidad de los receptores; aunque la casta política sostenga lo contrario y diga conocer en que consiste el bienestar de los terceros y cómo alcanzarlos. Además, el valor económico que tiene el gasto gubernamental es nulo. Es fácil de explicar.

El aporte o valor que cualquier sector productivo, empresa o agente hace al sistema económico se mide por la cantidad de dinero que la gente gasta voluntariamente en comprar los productos que ellos producen. Pero el valor del gasto público y del gobierno no se mide en el mercado y los pagos no son voluntarios, ergo; resulta imposible estimarlo. De hecho, no se puede saber cuánto se le hubiera pagado si los pagos fueran puramente voluntarios. Lo único que se sabe es lo que nos lo “sacan”; entonces su valor es 0. Sin embargo, los políticos intentan “vender” a la sociedad que su aporte al sistema económico tiene que ser medido por cuánto dinero ajeno ellos gastan en terceros. Es como cuantificar el aporte a la sociedad de los ladrones midiéndolo por cómo gastan su botín. Una locura. Los ladrones le quitan a la sociedad, no le dan nada.

Argentina cerrará 2019 con un PBI p/cápita -8% (2015); -12% (2011) y -6% (2008) más bajo que años anteriores. En los últimos 12 años la pobreza aumento +35% en Argentina, mientras que cayó en la mayoría de los países de la región: Perú (-61%); Uruguay (-58%); Paraguay (-49%); Colombia (-42%) y Chile (-37%); etc. Argentina tiene un Estado desalineado con su PBI per cápita; lo cual ahoga al sector privado no dejándolo ganar dinero, desincentivando la inversión, acumulación de capital, productividad, el crecimiento y la generación de empleo.

El crecimiento del Estado argentino ha sido exponencial en estos últimos 15 años. Cuando se compara 2018 contra 2002, el gasto público total creció +61% (+16,3p.p. del PBI), pasando del 26,7% (2002) al 43,0% (2018). La presión tributaria total subió +50% (+11,4 p.p. del PBI), pasando de 22,9% (2002) a 34,3% (2018) del PBI. Este tamaño de Estado corresponde a un país con un PBI per cápita entre 4 y 5 veces superior. Por el contrario, los países que más crecen de la región (Colombia; Paraguay; México; Chile y Perú) tienen un nivel de gasto público entre -11,8% y -19,2% del PBI más bajo que Argentina. Tienen una presión tributaria de entre -8% y -16,1% más baja que nuestro país. 

Argentina tiene dos opciones. Primero, no achicar el Estado y seguir por el actual sendero de decadencia. Segundo, achicar el Estado y bajar el gasto público, lo cual permitirá bajar impuestos, desahogar al sector privado, incentivar la inversión y crecer. Cuanto más achiquemos el Estado y más bajemos el gasto público, los impuestos más podrán bajar. No se puede bajar impuestos si antes bajar más el gasto público. Dado que 2018 cerró con déficit primario de -2,3% del PBI y la condición de solvencia intertemporal de nuestra deuda exige un superávit primario de (cómo mínimo) +3% del PBI, se necesita que la baja del gasto sea 5% del PBI mayor que la baja de la presión tributaria. 

Los ciudadanos tenemos que entender no sólo que necesitamos sí o sí una reducción del Estado, sino que debemos exigírselo a los políticos. Ellos no lo bajarán por si solos, ya que es “su” negocio. Y es un juego de suma cero. Ellos ganan, nosotros perdemos. Los políticos, defendiendo su negocio de casta, dirán que no se puede bajar el gasto público; y sembrarán el miedo y el caos como única alternativa posible a la situación actual. Es mentira. Se puede bajar el gasto público. Hay tela para recortar. El recorte tiene que ser en los tres niveles de gobierno e implica una reforma política.  
El gasto público podría reducirse en dos etapas. Con Javier Milei lo explicamos en profundidad en nuestro próximo libro en el cual hacemos una propuesta. La primera (segunda) en los primeros dos años (segunda mitad) de mandato del próximo gobierno. La primera etapa debe focalizarse en el gasto público flexible de Nación y Provincias que, en forma consolidada, suma casi 9% del PBI: 4,7p.p. Nación y 4,2p.p. Provincias. Este gasto flexible podría ser cortado casi en su totalidad. Este gasto flexible de Nación más Provincias por 8,9% del PBI está formado por obra pública (1,8% del PBI); transferencias (3,1% del PBI) y subsidios económicos (4,1% del PBI).

La obra pública se podría suprimir pasándola al sector privado con adecuado esquema de incentivos y garantías. El problema es que los políticos no quieren hacerlo, ya que “comen” de esta cuenta. De hecho, un informe del BID estima que hay filtraciones (robo) del gasto por malas compras estatales por un equivalente de 1,5% del PBI. Las transferencias entre diferentes niveles del Estado (Transferencias a Provincias y Municipios) también son parte del “negocio” de la política. El informe del BID estima que las filtraciones (robo) del gasto en transferencias (con subsidios económicos) asciende a 4,5% del PBI. A nivel provincial estas transferencias incluyen financiamiento del gasto municipal (no incluido acá) que debe ser drásticamente recortado. Los contribuyentes no podemos y no debemos mantener 2200 legislaturas. Los subsidios económicos deben y pueden ser eliminados de cuajo poniendo en práctica una revisión y adecuación total e integral de los contratos de las empresas. En pocas palabras, en una primera etapa hay tela para bajar gasto por hasta 8%/9% del PBI. 

Del otro lado, en esta primera etapa la presión tributaria podría bajarse hasta los niveles de 2007. Actuando sobre los dos niveles de gobierno, podría estar la alternativa de bajar Ganancias (-0,6% del pbi), Seguridad Social (-2,5% del PBI), Ingresos Brutos y Sellos en las provincias (-1,6% del PBI) y eliminar las Retenciones a las exportaciones (-1,0%) y Bienes Personales/Ganancia Mínima presunta (-0,2% del PBI). La presión tributaria bajaría -5,9 puntos porcentuales del PBI.

Esta baja de impuestos desahogaría al sector privado, rebotaría la inversión; y la economía empezaría a crecer “en serio”. Se empezaría a generar empleo. En este escenario, en la segunda mitad del próximo gobierno habría margen para iniciar una segunda etapa de reducción del gasto e impuestos. Entre 2002 (9,2% del PBI) y 2018 (12,6%), el gasto público en personal de Nación y Provincias (sumado) aumentó +3,4% en términos del PBI. En este sentido, con una reforma del Estado y un programa de retiro voluntario por Organismo Multilaterales, el gasto salarial total podría caer -2,5% del PBI (-1,0% Nación y -1,5% Provincias). Obviamente, los políticos también dirán que es imposible hacerlo, pero es mentira. La verdad es otra y la muestra el trabajo del BID cuando estima que las filtraciones (robo) del gasto por pagos de salarios asciende a 1,5% del PBI en Argentina. Luego, con una economía con menos impuestos, creciendo y generando puestos de trabajo y sin tocar AUH (0,6% del PBI) y las Asignaciones Familiares (0,7% del PBI), el gasto en los restantes planes sociales podría ser reducido -1,7% del PBI en esta segunda etapa. En otras palabras, la reducción del gasto público podría sumar hasta -13% del PBI hacia el final del próximo gobierno. Si a esto se le suma una reforma previsional, un trabajo mancomunado en las restantes cuentas del gasto público y crecimiento económico, la baja del gasto podría alcanzar hasta -15% del PBI, lo cual nos retrotraería a los niveles de 2004/2006 y nos alinearía con los países exitosos de la región.

La contracara de esta segunda etapa de baja de gasto es una segunda etapa de reducción adicional de impuestos. Se podría seguir bajando Ganancias (-1,9% del PBI) y Seguridad Social (-1,8% del PBI adicionales) hasta los niveles de 2002/2003. Paralelamente, Ingresos Brutos y Sellos deberían bajar otro -0,8% del PBI para alcanzar los niveles de 200/2003. De esta manera, en la segunda etapa la presión tributaria bajaría -4,0 puntos porcentuales adicionales en términos del PBI, totalizando una reducción de -10% del PBI punta a punta entre las dos etapas. En este recorte no se incluye Débitos y Créditos Bancarios (1,7% del PBI), IVA (8% del PBI) y otros Impuestos (1,8% del PBI), lo cual totaliza 13% del PBI. En síntesis, hay tela para bajar el gasto público y los impuestos -15% y -13% del PBI; respectivamente. Sin nuestra presión ciudadana, nada se hará.

viernes, 15 de febrero de 2019

BALANCE BCRA: BAJA CREDIBILIDAD, DÓLAR E INFLACIÓN EN EL FUTURO.

https://www.cronista.com/columnistas/Balance-BCRA-baja-credibilidad-dolar-e-inflacion-en-el-futuro-20190122-0022.html


La clave para bajar la inflación “en serio” es que el BCRA convenza a la gente que la inflación bajará “en serio” y que la gente le crea. Justamente, este es el punto en el cual entra el tema crucial de la credibilidad y reputación. La reputación y la credibilidad no son lo mismo. La reputación es mirando para “atrás” y la credibilidad es mirando para “adelante”. Sin embargo, ambos conceptos se relacionan entre sí y se refieren a la evaluación que el público hace sobre el compromiso del Banco Central con la baja inflación y su capacidad para lograrla. Un Central que nunca mostró ni compromiso, ni resultados positivos en materia de desinflación no tendrá reputación, por ende, tendrá menor probabilidad de que su política desinflacionaria sea creíble y exitosa. Un Banco Central con baja reputación tiene que hacer grandes esfuerzos para obtener credibilidad. Tal vez, necesita tomar medidas extremas para poder ser creíble.

Los malos resultados en materia de inflación han dejado al BCRA sin ninguna reputación. Durante el gobierno de Macri la inflación acumula +150% en tres años. Paralelamente, la inflación acumula +1216% en los últimos 10 años y +2428% en 2003/2018 luego de haber recuperado la política monetaria post caída de la Convertibilidad.

La credibilidad que puede tener una política desinflacionaria es tangible, y está expresada en los números de la hoja de balance del Banco Central. La inflación es un fenómeno monetario que se relaciona con los pasivos del banco central y su capacidad de afrontarlos. Si el Banco Central tiene “con qué” honrar los pasivos monetarios, su credibilidad tiende a ser mayor, y en consecuencia crece la probabilidad que su política desinflacionaria sea exitosa. Por el contrario, si un Banco Central no tiene “con qué” honrar dicha deuda y su patrimonio neto es negativo (quebrado), su política desinflacionaria no será creíble e inexorablemente terminará fracasando en el largo plazo. ¿Por qué? Porque se necesita más devaluación e inflación para licuar esos pasivos que son impagables en términos del activo . Los datos de Argentina lo confirman. Con el BCRA quebrado, el dólar saltó tres veces (cada 24 meses) en los últimos 5 años: 2014 (+30%); 2016 (+32%) y 2018 (+115%). Paralelamente, la inflación promedia +79% bianual durante el período, pasando de +76,8% (2014/2015) a 84,0% (2017/2018) (ver gráfico).

Los saltos del dólar y la sostenida y creciente inflación, más allá de los “gatillos” coyunturales, son en esencia la contracara de un BCRA quebrado. En este sentido, está claro que, si no hay un saneamiento del balance del BCRA, sólo se puede esperar más devaluación y más inflación en el futuro. Por el contrario, si nada cambia, los resultados no pueden ser distintos.


¿Qué sería un saneamiento del balance del BCRA? Primero y fundamental, el balance del BCRA debe “adelgazar”, reduciéndose tanto el activo como fundamentalmente el pasivo de manera que el patrimonio neto (bien medido) pase a ser positivo, sentando las bases para que la credibilidad del BCRA aumente “en serio” y baje la inflación. En el activo, hay que limpiar todo el crédito (contra el tesoro) incobrable e intransferible heredado de la administración K y que Cambiemos no quiso resolver. Las reservas de libre disponibilidad deben aumentar y las reservas alquiladas reducirse. En el pasivo, los pasivos no monetarios remunerados (LELIQs + Pases) deben limpiarse sin impacto sobre la base monetaria, de manera que el pasivo total se achique y la base monetaria gane importancia relativa. De hecho, esto último era lo que estaba planteado en el acuerdo original con el FMI y el gobierno de Macri ignoró olímpicamente

Hay que limpiar las LELIQs sin emitir y sin perder reservas de libre disponibilidad. Justamente, toda esta ingeniería financiera es la que estaba en la propuesta monetaria Giacomini-Milei 2017 que el gobierno de Cambiemos también decidió ignorar. Desgraciadamente, ahora ya luce tarde para poder ser aplicada. Y no es lo mismo hacer las cosas mal y tarde que en tiempo y forma; ya que los resultados terminan siendo radicalmente distintos.

Sin mejorar el balance del BCRA, sólo cabe esperar más devaluación e inflación a futuro. Sin embargo, en el corto plazo puede haber parches que agranden aún más los problemas, pero sirvan para bajar “algo” la inflación en el cortísimo plazo a cambio de postergar el futuro salto del dólar y la devaluación.  ¿Qué parches? Aumentar las reservas alquiladas en el activo y agrandar las LELIQs en el pasivo son dos ejemplos de parches que agrandan los problemas a futuro.  ¿Por qué? Porque se agranda el activo de manera artificial y se engorda el pasivo de la peor manera. En este escenario la cuenta de resultado y el patrimonio neto del BCRA empeoran, y la credibilidad se deteriora aún más. Cuando los problemas estallen, serán mayores.   

Y el problema es que la actual política monetaria deteriora el balance del BCRA en términos dinámicos, empeorando la solvencia de la autoridad monetaria, lo cual atenta contra la credibilidad y éxito de la política desinflacionaria. Esta política monetaria aplica parches y arruina el balance del BCRA en términos dinámicos, lo cual implica barrer y agrandar los problemas debajo de la alfombra, persiguiendo una pseudo estabilización de corto plazo que necesariamente traerá mayores costos a futuro.

La política de emisión 0 de base monetaria está anunciada hasta junio’19. Asumimos un escenario optimista. El Central no interviene (no acumula reservas) porque el dólar BCRA continúa estable por arriba (cerca) de la banda en $38,5 (marzo’19) y $40,5 (junio’18). Las LELIQs y los plazos fijos continúan renovándose a las tasas actuales con un spread entre tasas activas y pasivas que permanece constante. En este escenario positivo, la actual política monetaria continúa deteriorando el balance de la autoridad monetaria. El patrimonio neto del BCRA, que bien medido es la relación entre el pasivo monetario (base monetaria) más el pasivo no monetario remunerado (LELIQ + pases) sobre las reservas de libre disponibilidad, empeora de -3,22 (jun’18) a -3,20 (sept’18); -3,30 (dic’18); -3,61 (mzo’19) y -3,58 (jun’19).

La actual política monetaria también erosiona la calidad del activo y del pasivo del BCRA. Por el lado del activo, las reservas de libre disponibilidad, que son el verdadero poder de fuego del BCRA, pierden peso relativo con relación a las reservas alquiladas, los papelitos de colores (incobrables) contra el Tesoro y los otros activos no propios (depósitos en dólares). En este sentido, las reservas de libre disponibilidad bajan del 15% (jun’18) al 13% (sept’18); 11% (dic’18); 10% (mzo’19) y 11% (jun’19) del activo total.

 Por el lado del pasivo, las LELIQs, que reemplazaron a las LEBACs pero capitalizan cinco veces más rápido y pagan el doble de tasa, generan una bola de nieve más grande que sus antecesoras. Con esta dinámica, los pasivos no monetarios remunerados crecen y se vuelven cada vez más impagables, constituyéndose en una promesa de emisión monetaria futura cada vez más importante.

En números concretos y con el dólar en $38,5 (mzo’19) y $40,5 (jun’19), la relación pasivos no monetarios remunerados (LEBACs+LELIQs+Pases) / reservas de libre disponibilidad, que con la devaluación y venta de reservas había caído de 1,68 (jun’18) a 1,27 (sep’18) y 1,16 (dic’18), vuelven a aumentar pasando de 1,33 (mzo’19) y 1,46 (jun’19). Si se considera la base monetaria, el panorama luce todavía más difícil. La suma de pasivos monetarios y no monetarios remunerados de junio 19 ($2.379-076 MM) supera a la de junio 18 ($2.226.435 MM) y se acerca al récord de febrero ’18 (2.479.491 MM) cuando la corrida del año pasado contra el peso recién comenzaba. La calidad del pasivo del BCRA, medido por el peso relativo de la base monetaria, no mejora nada. El peso relativo de la base monetaria dentro del pasivo total es 27% (jun’18); 31% (sep’18); 29% (dic’18); 29% (mzo’19) y 28 % (jun’19) (ver gráfico 4).

Sin ninguna mejora, los problemas siguen siendo los mismos de siempre. Peor aún, la calidad del activo del BCRA sí empeora. Ergo, en términos dinámicos la solvencia del BCRA también empeora. Menos solvencia es menos capacidad para pagar su deuda. Cuando el Central no puede pagar, la macroeconomía se desequilibra y tarde o temprano licúa: vía más devaluación y más inflación a futuro.

En definitiva, la actual política monetaria del BCRA no está solucionando ningún problema, sino que es más de los mismo y en la dinámica los agranda.  Su único objetivo es poner parches que sostengan la situación y logren una pseudo estabilidad de corto plazo que tarde o temprano se va a acabar.  No se sabe cuánto durará, pero sí se sabe que agranda los problemas https://www.cronista.com/columnistas/Balance-BCRA-baja-credibilidad-dolar-e-inflacion-en-el-futuro-20190122-0022.htmlde fondo y que tendrá una fecha de defunción. Cuanto más dure, más respirador artificial, más problemas debajo de la alfombra y más devaluación e inflación a futuro. 

La inflación de 2019 será más alta que lo que el gobierno piensa y vende. En este marco, está claro que, en el mejor de los escenarios, el más auspicioso posible, la inflación 2019/2018 será más elevada que la inflación 2018/2017. Y de darse este escenario, sin cambios de fondo y sin reformas estructurales profundas, la inflación 2020/2019 será superior que la 2019/2018. No debe sorprender, es la tendencia actual. Sin cambios de fondo, no se puede esperar resultados diferentes.  

Este escenario sería evitable si y sólo si, el próximo gobierno desde el primer día pone un conjunto de reformas estructurales en movimiento, las cuales incluye la reforma monetaria, la reforma bancaria, la reforma del BCRA, leyes de límite al gasto, déficit y deuda, así como Reforma del Estado, tributaria, laboral y previsional. Con todas estas reformas se desploma la inflación y se sale creciendo en forma de “V”.

¿Parece mucho todo junto, muy tremendista? Decididamente, no. Si tomamos en cuenta que el próximo gobierno empezará con un pbi p/cápita cayendo -8% (2015); -12 (2011) y -6% (2008), si analizamos que el PBI per cápita en dólares de 2018 es -3% más bajo que en 1998 y si consideramos que la inflación es +1216% y +2428% en los últimos 10 y 15 años, tomamos conciencia que la situación es realmente muy grave en términos económicos. En un país así no se puede pensar en invertir, crecer, expandirse. En un país así, somos afortunados si logramos quedarnos con lo que tenemos. Podemos hacer dinero a lo sumo por un ratito, pero al siguiente ya lo perderemos. En este contexto, para pensar en crecer, hacer negocios y expandirse, primero debemos ver la señal de la clase política. Sólo con cambios de fondo, profundos y aplicados juntos, la situación puede revertirse y la economía salir para “arriba”. Sólo después de ver estos cambios, será hora de pensar en grande, en invertir, crecer y generar puestos de trabajo. Mientras que estos cambios no estén, el empresariado tiene que pensar sólo en subsistir y zafar con los menores costos posibles. Y si le va bien, recuerde, ya irán impositivamente por usted.