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jueves, 25 de julio de 2013

DESDOBLAMIENTO CAMBIARIO PARA EL TURISMO EN 2014? VIAJAR Y COMPRAR CON TARJETA AFUERA SERÁ MÁS CARO EN 2014?


Argentina no puede emitir dólares. El mundo es el único proveedor de dólares genuinos que tiene Argentina. Este concepto es fácil de entender por medio del absurdo; si Argentina se cerrara por completo al mundo y el gobierno pagara todas sus obligaciones en divisas con los dólares del Central, las reservas se terminarían inexorablemente acabando. Por el contrario, la caja de dólares aumentará si y sólo el monto de dólares que los residentes extranjeros traen a nuestro país es mayor que los dólares que los  argentinos sacamos afuera.  O al menos, la caja en dólares tardará más en acabarse cuánto más dólares traigan los extranjeros.
De esta manera, la maximización de la caja de dólares puede darse por medio de dos caminos antagónicos; maximizando la posibilidad que los extranjeros traigan dólares, lo cual es sustentable y promueve la generación de empleo y el crecimiento en el largo plazo; o por el contrario minimizando la posibilidad que los argentinos saquemos dólares, que  no es sustentable y atenta contra la generación de empleo y el crecimiento de largo plazo.
Los extranjeros pueden traer dólares netos a través de la IED, préstamos financieros (deuda contraída en los mercados) y préstamos de organismos internacionales. Claramente, las políticas oficiales de aislamiento internacional y de desendeudamiento han minimizado y anulado estas alternativas. Luego, podrían venir dólares netos del exterior si y sólo si las cuentas pagos de intereses y pagos de dividendos y utilidades fueran positivas, lo cual es estructuralmente imposible. En términos estructurales, Argentina siempre va a pagar más intereses, dividendos y utilidades de los que cobra. O sea, las políticas oficiales aplicadas durante los últimos años han minimizado la posibilidad que haya ingresos netos de dólares desde el exterior hacia la nuestra economía.
De hecho, el achicamiento de la balanza de pagos y la falta de ingreso de dólares desde el exterior explican el esfuerzo oficial para implementar los CEDINEs, el BAADE y el acuerdo con Chevron, que pueden ser vistos como “manotazos de ahogados” para que entren algunos dólares a nuestra economía.  
En este marco, la política oficial de asilamiento y desendeudamiento, que “pisan” el ingreso genuino de divisas, obligan al gobierno a actuar sobre la minimización de la salida de dólares de los argentinos y conducen a un aumento adicional del achicamiento de la balanza de pagos y a un mayor aislamiento. Justamente, en este marco es que hay que entender el cepo y su esfuerzo para minimizar la fuga de capitales (formación de activos externos) de los privados a través de la cuenta de capital y el pago de dividendos y utilidades de la cuenta corriente de la balanza de pagos.
No obstante el cepo cambairio,  la tasa de contracción interanual de caída de las reservas aumentó de -5% (2º Sem’11) a -8%(2012) y -14% (1ºSem’13). En julio 2013 dicha tasa interanual se encuentra en 19.5%. Puntualmente, entre enero’11 (USD52.000 MM) y julio ’13 (USD37.600 MM) las reservas del BCRA acumulan una caída de 28%. La aceleración de la caída de las reservas está mostrando que la diferencia entre los dólares netos que se van y los que entran es cada vez más grande. En la actualidad, los dólares netos se van fundamentalmente por la cuenta servicios (fundamentalmente turismo) y entran por la cuenta mercancías (exportaciones e importaciones) de la cuenta corriente.
En concreto, la caída de reservas se acelera fundamentalmente, porque los dólares netos que se van por cuenta servicios son cada vez más en relación a los dólares netos que entran por cuenta mercancías.  
En este marco, de continuar sin cambio la actual política de aislamiento y de desendeudamiento, la única herramienta que tendrá el gobierno para amortiguar la velocidad con la cual se van las reservas será pisar aún más las importaciones y/o actuar sobre la cuenta servicios para reducir los dólares que los argentinos gastamos en el exterior y/o aumentar los dólares que los extranjeros gastan en Argentina. 
Las importaciones ya están fuertemente “pisadas” y no hay mucho margen adicional para pisarlas más fuerte, sobre todo por sus elevado costo para la industria y el nivel de actividad global.  Además, el margen que tiene para pisarlas no le alcanzaría para solucionar la fuerte aceleración de las tasa de caída de reservas.
Por consiguiente, si el gobierno buscara amortiguar la pérdida de reservas, no habría que descartar la posibilidad que en un futuro las autoridades encarezcan el tipo de cambio y/o  suban el impuesto para las compras con tarjetas y/o; establezcan un dólar turista más elevado para los extranjeros de manera de incentivar su ingreso y gasto en el país, lo cual implicaría una oficialización del desdoblamiento cambiario.
En este punto, es importante anticipar cuándo el gobierno podría tomar “cartas en este asunto”. De acuerdo con nuestra opinión, vemos baja probabilidad que se introduzcan cambios en el corto plazo y antes de las elecciones. En 2013 el gobierno seguirá tomando medidas económicas superficiales que apunten a mejorar la “sensación térmica” del nivel de actividad en un año lectoral. Proseguirá apuntalando el consumo con gasto público. Sin embargo, dichas medidas agrandarán los problemas de fondo y aumentarán los desequilibrios macroeconómicos subyacentes, potenciando los problemas (a solucionar) en el largo plazo. En este sentido, la evolución de las reservas del BCRA, que es el mejor termómetro de la fiebre macroeconómica (en aumento) que padece nuestra economía, continuará a la baja.
De acuerdo con nuestras estimaciones, si nada cambiara las reservas del BCRA ascenderían a USD35,300 MM en diciembre 2013, lo cual implicaría una contracción interanual de 22% en relación a fines del año anterior. Es más, si la actual coyuntura internacional (buenos precios de soja) durara todo 2014, sin cambios  de política económica, el gobierno encararía el comienzo de su último año de mandato (2015) con probablemente USD26.000 MM de reservas en las arcas del Central. Paralelamente, las base monetaria ascendería aproximadamente $565.000 MM, lo cual implicaría un deterioro de la relación base monetaria/reservas que implicaría un tipo de cambio de cobertura de 21 pesos por dólar; en la actualidad está 8.4 pesos por dólar y cerraría 2013 en torno a los 11.6 pesos por dólares. El marco mayor tipo de cambio de cobertura implicará mayor dólar paralelo y brecha cambiaria, por ende menor crecimiento económico y mayor desempleo. Un tipo de cambio de cobertura de 11.6 (21.1) pesos por dólar implicaría probablemente según nuestras estimaciones un dólar para lelo de entre 11 y 12.5 (20 y 22) pesos por dólar hacia fines de 2013 (2014). 
A ciencia cierta, nadie que esté fuera del gobierno puede decir cuando se van a introducir cambios. Muy probablemente, nadie del gobierno tampoco lo sepa. Lo que sí estamos en condiciones de afirmar es que cuanto más tiempo se perpetúen las presentes políticas económicas (fiscal, monetaria, cambiaria y de manejo de reservas), mayores serán los costos de “salida” del actual esquema.
También estamos en condiciones de pensar que lo más probable sería que el gobierne no cambie y sea reticente a adoptar medidas de fondo, quizás duras, para corregir los desequilibrios mientras el Banco Central pueda financiarlos con emisión monetaria o reservas internacionales. No sólo esperamos que el gobierno no cambie, sino que sería muy probable que re doble la apuesta y profundice las políticas actuales. 

En este marco, si el gobierno no obtiene existe en traer dólares con los CEDINEs, el bono para YPF o mediante el acuerdo con Chevron, pensamos que lo más probable sería que se profundizaran los controles cambiarios. En este sentido,  la  profundización que más le sirve a los objetivos del gobierno de disminuir la velocidad con la cual se van los dólares es encarecer el turismo al exterior y las compras con tarjeta fuera del país. En este escenario, probablemente no hay que descartar que haya desdoblamiento cambiario para el turismo en 2014.

¿Cómo funcionaría el desdoblamiento cambiario para el Turismo? Los dólares que el BCRA le compra al tipo de cambio oficial al campo son vendidos a los turistas (pasaporte mediante) a un tipo de cambio superior. Lo mismo para los argentinos que quieren viajar al exterior (pasaporte y papeles ante AFIP mediante). Con esta medida se cumple un doble objetivo. Primero, el BCRA obtiene una ganancia cuasi fiscal (vende el dólar más caro de lo que compra) que luego transfiere al Tesoro para financiar gasto público. Segundo, incentiva el ingreso de turistas y dólares; y desincentiva la salida de dólares argentinos potenciando el turismo doméstico. De esta manera, mejora la cuenta servicios de la balanza de pagos, que en la actualidad es la principal fuente de fuga de reservas del BCRA. Paralelamente, se devalúa el tipo de cambio para compras argentinas en el exterior con tarjetas de crédito, de manera encarecer y desincentivar dichas operaciones con lo cual también se minimiza la salida de dólares por este concepto. Claramente es más de lo mismo. Cada vez peor. Cada vez se acrecientan las inconsistencias y los problemas macro económicos. Sin embargo parece ser el camino más probable. La mejor opción sería otra completamente diferente, un cambio hacia un plan integral de política económica, con cambios profundos de política fiscal, monetaria y cambiaria. Un plan donde primero y antes que nada se ataque la inflación, se fomente la inversión y se baje la presión tributaria al sector privado. El tiempo dirá.



jueves, 11 de julio de 2013

NO HAY QUE DEVALUAR. EL PROBLEMA ES LA COMPETITIVIDAD SISTÉMICA, NO EL TIPO DE CAMBIO.


La fuga de capitales (USD21.504 MM) de 2011 volvió a poner a la política cambiaria y al tipo de cambio en el centro de la discusión económica. El cepo, el desdoblamiento y la brecha cambiaria, que surgieron después de esa fuga, potenciaron la discusión. 

LA DISCUSIÓN ACTUAL EL TIPO DE CAMBIO: ¿DÓNDE ESTAMOS PARADOS? 

La discusión actual podría ser resumida en forma sencilla. Hay dos posturas contrapuestas. Por un lado están los devaluacionistas que sostienen que el tipo de cambio actual está sobrevaluado y atenta contra el nivel de actividad. Según este punto de vista, se necesitaría una devaluación para recuperar la competitividad y la protección pérdidas, lo cual incentivaría las exportaciones, producción doméstica, el empleo y nivel de actividad. 

Del otro lado está el gobierno, que sostiene que una devaluación sería inflacionaria y recesiva. Sin embargo, la política cambiaria del gobierno K contradice su discurso. Argentina es el único país de la región cuyo tipo de cambio nominal contra el dólar se ha depreciado durante los últimos años. Punta a punta de la administración K, hay un aumento nominal del poder adquisitivo del dólar del 90%, ya que subió de $2.84 a $5.44 pesos. Es más, el ritmo de devaluación se está acelerando, pasando de 18% (abril), a 21% (mayo) y 23% (junio). De hecho, Argentina es el único país de la región (salvo Uruguay) cuyo tipo de cambio nominal contra el dólar es actualmente más elevado que en 2001. El tipo de cambio nominal contra el dólar en Brasil (14%); Perú (27%) y Chile (28%) es más bajo que en diciembre 2001.

Esta fuerte depreciación nominal permite que Argentina sea el único país de la región cuyo tipo de cambio real (ajustado por inflación) contra el dólar se ubique actualmente por encima (5%) del valor de la Convertibilidad. Por el contrario, los países vecinos presentan tipos de cambio reales contra el dólar entre un 43% y 20% más bajos que en 2001.

En pocas palabras, en términos estrictamente macroeconómicos la competitividad y la protección del actual tipo de cambio real no son malas para Argentina, porque tenemos un tipo de cambio real (contra el dólar) favorable en comparación con nuestros competidores y socios regionales. Evidentemente, nuestro problema de nivel de actividad debe venir por otro lado diferente al tipo de cambio.

LA DISCUSIÓN SOBRE EL TIPO DE CAMBIO: ¿CÓMO VENIMOS Y HACIA DÓNDE VAMOS?

La teoría económica sólo (es poco y mucho a la vez) puede explicar y anticipar los movimientos de tipo de cambio en el largo plazo. Por el contrario, nos puede aportar nada o muy poco sobre el tipo de cambio en el corto plazo. 

La teoría de la paridad de compra (PPP) es la piedra angular de la teoría económica del tipo de cambio. Según la PPP, en el largo plazo el tipo de cambio entre dos países dependerá del diferencial de inflación entre dichas economías. Es decir, si en el largo plazo la economía A tiene 50% de inflación y la economía B tiene sólo el 10%, la moneda del país A debería depreciarse un 40% en relación a la moneda del país B. Este enfoque debería complementarse con el modelo de Dornbusch sobre tipo de cambio con expectativas racionales. Este modelo explica la trayectoria temporal de los tipos de cambio en relación a los movimientos de política monetaria y fiscal doméstica, así como también el impacto de los movimientos de la tasa internacional de referencia sobre las diferentes monedas. Es decir, nos dice como impactan los movimientos de políticas domésticas y los cambios de tasas de la Reserva Federal sobre los tipos de cambio. 

A grandes rasgos, la teoría económica nos dice que si un gobierno genera un shock (anticipado o no anticipado) de emisión monetaria, sus tipos de cambio nominal y real experimentarán un fuerte salto y depreciación (overshooting) el corto plazo (Argentina 2002). No obstante, este mismo modelo nos explica que si luego de la devaluación la economía comienza a crecer fuertemente, lo más probable es que surjan presiones de apreciación nominal (Argentina 2003/2005). Sin embargo, este modelo de Dornbush también explica que evitar la apreciación nominal con emisión monetaria es inflacionario y convierte la apreciación nominal en apreciación por inflación (Argentina 2006 en adelante). A su vez, Dornbush nos explica que si la tasa internacional de referencia se reduce y los países (Chile; Brasil; Uruguay y Perú) reciben financiamiento de cartera y/o IED proveniente del mercado internacional, sus tipos de cambios nominales y reales se aprecian. 

En pocas palabras, la teoría económica nos predijo que Chile; Brasil; Uruguay y Perú experimentarían una apreciación del tipo de cambio real por apreciación nominal y Argentina registraría una apreciación por inflación con depreciación nominal del tipo de cambio. Es más, la teoría nos muestra que los tipos de cambio se apreciarán hasta que la tasa de referencia del mercado internacional suba. Según este enfoque, cuando la FED comience a subir la tasa, el precio de los commodities se abaratará y los capitales se retirarán (en parte) de las economías emergentes; y por ende los tipos de cambio nominales y reales de la región se depreciarán. 

EL PROBLEMA ES LA COMPETITIVIDAD SISTÉMICA: DESAPROVECHAMOS UNA DÉCADA. 

En este marco, la teoría económica es bien clara. El tipo de cambio real brinda competitividad y/o protección no sustentable y de corto plazo, es decir una clase de competitividad que puede rápidamente evaporarse tan sólo con un cambio de política cambiaria, monetaria o fiscal en nuestros competidores y/o socios comerciales. 

La teoría económica recomienda que los países apunten a mejorar su competitividad sistémica, que es totalmente independiente del tipo de cambio real. A diferencia de la competitividad (protección) por tipo de cambio, la competitividad sistémica no depende de variables internacionales fuera de nuestro control, es decir no se encuentra expuesta a las decisiones en otras economías. Por el contrario, la competitividad sistémica depende de la calidad de nuestras políticas de largo plazo. La competitividad sistémica es la competitividad “de verdad” y por eso es sustentable y perdura en el largo plazo. 

La competitividad sistémica tiene en cuenta la calidad de las instituciones, calidad de la infraestructura, ambiente macroeconómico, salud y educación primaria, educación superior y entrenamiento, eficiencia del mercado de bienes, eficiencia del mercado laboral, desarrollo del mercado financiero, preparación tecnológica, sofisticación de los negocios y grado de innovación. 

¿Dónde está parada Argentina en términos de competitividad sistémica tanto a nivel regional cómo mundial? De acuerdo con el relevamiento del Foro Económico Mundial, en materia de competitividad sistémica Argentina ocupa el puesto 94 de 144 países relevados. En la región sudamericana, Argentina (94º) ocupa el séptimo lugar detrás de Chile (33º); Brasil (48º); Méjico (53º); Perú (61º); Colombia (69º) y Uruguay (74º).

Argentina no sólo se ubica en el puesto 94º a nivel mundial y séptima puesto a nivel regional, sino que es el peor país de la región en cada uno de los tres subíndices que conforman el índice de competitividad sistémica. Es requerimientos básicos, ítem más importante dentro de la competitividad sistémica, Argentina está última “cómoda” en la región, ocupando el puesto 96º a nivel mundial. Es más, al abrir requerimientos básicos, encontramos que la calidad de las instituciones argentinas es por lejos la peor de los 7 países evaluados en la región. Mientras que nuestras instituciones ocupan el puesto 138º a nivel mundial, las instituciones de Chile (28º), Uruguay (36º) y Brasil (79º) obtienen un posicionamiento mucho mejor. Es más, las instituciones de Méjico (92º); Perú (104º) y Colombia (109º) también obtienen una mejor calificación que nuestras instituciones. Al mismo tiempo, en ambiente macroeconómico Argentina (94º) también ocupa el peor puesto de los siete países evaluados en la región; muy por detrás de Chile (14º); Perú (21º); Colombia (34º); Méjico (40º); Brasil (62º) y Uruguay (63º). 

En materia de infraestructura Argentina ocupa el puesto 86º a nivel mundial, lo cual la ubica quinta a nivel regional por delante de Perú (89º) y Colombia (92º), pero por detrás de Chile (45º); Uruguay (49º); Méjico (68º) y Brasil (70º). Argentina sólo está bien en salud y educación primaria, en dónde está 59º a nivel global y segunda en la región, sólo detrás de Uruguay (50º) pero por delante de Méjico (68º); Chile (74º); Colombia (85º), Brasil (88º) y Perú (91º). 

La foto de la competitividad sistémica argentina no es buena, pero la película es aún peor. Mientras que los países de la región han aprovechado los últimos 8 años de excepcional bonanza internacional para mejorar su competitividad sistémica,  Argentina empeora año tras año. 

En los últimos dos años Argentina perdió siete lugares el ranking mundial mientras que Chile (3); Méjico (13); Perú (12), Brasil (10), Paraguay (4) y Bolivia (4) mejoraron varias posiciones. De hecho, en la actualidad Argentina (94º) se encuentra mucho más cerca de Paraguay (116º) y Bolivia (104º) que de Chile (33º); Brasil (48º); Méjico (53º); Perú (61º); Colombia (69º) y Uruguay (74º). 

En definitiva, el problema de Argentina es que tiene una muy baja competitividad que se ubica por debajo de la de sus socios y competidores de la región. Justamente, la macroeconomía de nuestros países vecinos puede convivir y funcionar “bien” con tipos de cambio reales más bajos que Argentina, porque sus economías presentan una competitividad sistémica mayor que la que tiene nuestro país. Además, esta mayor competitividad sistémica se traduce generalmente en más inversión, mayor creación de puestos de trabajo, más baja tasa de desempleo y crecimiento económico menos volátil y más sustentable. Dejemos de pensar en devaluar. Dejemos de pensar que el tipo de cambio puede solucionar todos los problemas. La teoría y la evidencia empírica demuestran lo contrario. No tapemos los problemas con el tipo de cambio. Hay que trabajar en infraestructura económica, en la calidad de instituciones y las políticas económicas. Hay que atacar los problemas de fondo de nuestra economía. Hay que mejorar la competitividad sistémica.

NOTA AUTOR: los gráficos pertinentes están en el powerpoint publicado en este mismo BLOG.