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lunes, 18 de diciembre de 2017

Gradualismo Fiscal: siempre malas noticias (publicada en Cronista 18/12/2017)

El sistema previsional argentino está quebrado. Su déficit es 3% del PBI y explica alrededor del 42% del déficit financiero del Sector Público Nacional (7% del PBI). Este quebranto es consecuencia de dos efectos: un efecto cantidad y un efecto precio. El efecto cantidad es resultado de la duplicación de los jubilados que pasaron de 4 a 8 millones en los años K. El efecto precio, que también contribuye al déficit previsional, es resultado de la explosiva fórmula que actualiza las jubilaciones.
¿Cuál es el problema técnico de la fórmula? Dado que el gobierno K mentía con la inflación, la actual fórmula está atada un 50% a los recursos tributarios del ANSES y un 50% al salario privado. Dado que los recursos tributarios crecen con una elasticidad de 1,09 con respecto al PBI nominal (crecimiento + inflación) para el período 2004/2016, la primera mitad de la fórmula hace que las jubilaciones (AUH también) aumenten muy por arriba de la suma del crecimiento y de la inflación.
De esta manera, las jubilaciones y la AUH son “lo” que más crece en toda la economía argentina.Desde 2008, las jubilaciones acumulan un aumento de +950%, mientras que los salarios (+873%) y la inflación (+762%) crecen mucho menos. En 2008/2017 las jubilaciones crecieron +24,6% en términos reales cuando el PBI per cápita, que es la generación de riqueza que las paga, creció +0%.
No sorprende en absoluto este comportamiento asimétrico entre jubilaciones y PBI p/ cápita. El combo efecto cantidad (duplicación de jubilados) + efecto precio (fórmula de actualización) costaron más de 5% del PBI. Sin ambos efectos el sistema previsional sería superavitario en más de 2% del PBI; y no deficitario por 3%. Las jubilaciones explican en gran parte porque tenemos 14p.p. (10p.p.) del PBI más de gasto (impuestos) que el promedio de la región y en consecuencia no crecemos. Las jubilaciones están detrás de la estanflación de oferta por asfixia estatal que padecemos nuestra economía desde 2012.
El aumento del pago de jubilaciones es incremento del gasto, suba de impuestos, déficit fiscal, toma de deuda, más intereses, más inflación y más LEBACs, o sea todo lo que es “malo” para la inversión, productividad, generación de empleo, poder adquisitivo del salario y crecimiento. Hay que corregir sí o sí los problemas de fondo del sistema previsional para poder bajar el déficit fiscal, la presión tributaria y desahogar al sector privado para estimular la inversión, la creación de empleo, el crecimiento económico y bajar la pobreza. Hay sólo 6,5% de jubilados pobres. Hay más de 40% de niños pobres.
En este marco, una Reforma Previsional “en serio” es aquella que corrige los problemas “de fondo”en forma simultánea. El efecto cantidad se corrige aumentando la edad jubilatoria y su efecto no es inmediato, sino de largo plazo. El efecto precio se corrige modificando la fórmula por otra que indexe menos los haberes.
La edad jubilatoria debería ser similar para ambos sexos. De hecho, la expectativa de vida femenina supera la masculina. Adicionalmente, se debe elevar la edad jubilatoria alineándola con el aumento de la expectativa de vida, que subió 15 años desde que la edad jubilatoria fue establecida. La actualización de los haberes jubilatorios debería estar atada (en alguna medida) a la evolución del PBI per cápita, que es la generación de riqueza que paga las jubilaciones. Por el contrario, si la actualización de las jubilaciones es totalmente independiente del PBI per cápita, sucede que hay una falta de correspondencia entre el principal gasto del Estado Nacional (las jubilaciones son el 43% del gasto primario de Nación) y la billetera (generación de riqueza) que las paga.
No hay que ser hipócritas. En un país con 13 años consecutivos de inflación de dos dígitos y +1.383% de inflación acumulada desde diciembre 2004, pretender que las jubilaciones, los salarios públicos y los sueldos sindicalizados le ganen siempre a la inflación, implica que los trabajadores privados no sindicalizados y los empresarios, que invierten y generan empleo, estén condenados a perder. Así de simple. La elevada y sostenida inflación “achican” la economía sí o sí; caso contrario la inflación no sería un problema. Si algunos sectores ganan (jubilaciones, salarios públicos, trabajadores sindicalizados), otros sectores (trabajadores privados, no sindicalizados y empresarios) van a perder más. Y en el resultado global, todos estamos cada vez peor. No lo invento yo, lo dice la teoría y lo muestra la realidad. Nos viene pasando hace años. De hecho, el PBI per cápita cae -7% contra 2011.
El Proyecto de ley oficial no es una “Reforma” Previsional, porque no soluciona “en serio” sus problemas “de fondo”. Por un lado, no se arregla el efecto cantidad porque sólo se incluye un pequeño incremento optativo de la edad jubilatoria. Por el otro, la fórmula de Cambiemos sigue siendo mala porque garantiza crecimiento en términos reales. Sin embargo, la fórmula de Cambiemos es menos nociva que la fórmula K porque es más conservadora. Con la nueva fórmula, que establece una actualización 70% (30%) vinculada a la inflación (salarios), las jubilaciones también le habrían ganado al inflación en 2008/2017, pero su aumento real habría sido 13,2p.p.inferior que el de la fórmula K.
Según nuestras estimaciones, el cambio de fórmula (sin bono especial) ahorraría -0,6% del PBI ($ 77.000 millones) permitiendo una baja del déficit previsional de 3% a 2,4% del PBI en 2018. Este ahorro por cambio de fórmula (-0,6%) no compensaría el aumento de déficit primario (+0,7%) por incremento del gasto en Acuerdo Nación-Provincias (+0,4%) y por pérdida de ingresos fiscales (- 0,3%) en la Reforma Tributaria en 2018.
En este marco, si no se cambiara la fórmula y se dejara todo lo demás constante, el déficit primario saltaría a 3,9% en 2018, sobrepasando la meta fiscal (3,2%) por como mínimo +0,7 p.p. del PBI. El déficit financiero saltaría a +7,2% del PBI. Este escenario no sólo sería un duro golpe político para el gobierno, sino que también sería el fracaso del gradualismo fiscal. Las metas fiscales y de inflación difícilmente se alcanzarían en 2018/2019. El déficit fiscal 2019 sería mayor que en 2015. Argentina necesitaría tomar más deuda. Pero paradójicamente el riesgo país aumentaría y el mundo nos prestaría más caro. La carga de intereses se incrementaría alimentando el círculo vicioso. Paralelamente, la emisión de pesos y de LEBACs también sería mayor. Del otro lado, el nivel de actividad sería más débil. La probabilidad de crisis aumentaría y el horizonte temporal se reduciría.
Por el contrario, si se vota la fórmula y el gasto baja -0,6% a expensas del ajuste sobre jubilados, Nación seguiría necesitando recortes adicionales por -0,1%/-0,2% del PBI para asegurar el cumplimiento de la meta fiscal 2018. Es decir, sin ajustes del gasto en obra pública, planes sociales y empleo público, el horizonte fiscal no luce sencillo. No sorprende. Son las consecuencias del gradualismo fiscal, que es el arte de dar permanentemente malas noticias a cambio de nada o muy poco. Era cantado. No será el último capítulo de la saga.

martes, 5 de diciembre de 2017

El crecimiento del crédito no sería sustentable sin la suba del ahorro (publicada en Clarín 03/12/2017)


La escuela austríaca explica que hay que diferenciar entre crecimiento genuino y boom artificial (necesariamente) seguido de recesión. La clave entre ambos caminos se encuentra en el comportamiento de los ahorristas, del crédito y del BCRA. Según como se comporten estos tres actores, se abren dos escenarios opuestos: i) crecimiento genuino y sustentable vs. ii) expansión no sustentable seguida de enfriamiento (inclusive recesión o crisis).
En crecimiento genuino hay aumento del ahorro que se traduce en una expansión “de verdad” de los fondos prestables, abaratando sustentablemente el crédito (inversión). El incremento de la inversión compensa la pérdida inicial de consumo que se restringe por el aumento del ahorro. Sin embargo, el mayor ahorro se traduce en más inversión y aumento de capacidad de producción, lo cual es imprescindible para abastecer el mayor consumo futuro (crecimiento). Hay que recordar que mayor ahorro presente (compensado con más inversión) implica mayor consumo futuro.
Justamente, este incremento (caída) del ahorro (consumo) presente es la clave que da sustentabilidad al crecimiento en mediano y largo plazo. ¿Por qué? Porque otorga financiamiento genuino y creciente para la inversión, aumentando la capacidad de producción (crecimiento) y permitiendo satisfacer mayor consumo futuro.
El ciclo económico de “boom & boost” tiene origen en una expansión artificial del crédito. Este escenario se caracteriza por un boom inicial (recuperación) que inexorablemente termina seguido de enfriamiento del nivel de actividad (recesión en muchos casos).
La política crediticia expansiva es artificial cuando no hay aumento del ahorro, lo cual hace que no sea sustentable en el mediano y largo plazo. Aparece el crédito fundamentalmente para el consumo y en menor medida para la inversión; y ambas variables se recuperan. Sin embargo, el ahorro va en sentido contrario; es decir, cae. Justamente, esta caída del ahorro es lo que impide que el proceso sea sustentable y lleva a una futura recesión. ¿Por qué? Porque, el aumento del crédito sin contrapartida de mayor ahorro conducirá inexorablemente a una suba de la tasa de interés futura que terminará impactando negativamente sobre el consumo y la inversión en el mediano y largo plazo, hiriendo el nivel de actividad.
¿Qué escenario habría en Argentina?
Hay un boom del crédito en Argentina. El crédito estaría creciendo +51% interanual en noviembre. Según los datos “cerrados” de lo que va del año, los créditos hipotecarios se expanden a un ritmo de +44% en términos reales, y los créditos prendarios aumentan +40% por arriba de la inflación. Paralelamente, los créditos de corto plazo como los personales (+28%) y los adelantos (+17%) también suben en términos reales.
Este reciente aumento del crédito se orienta, al menos por ahora, más a lograr un rebote de corto plazo que un crecimiento de largo. ¿Por qué? Porque su expansión (en $) se sostienen principalmente sobre los créditos personales (+28%) y en menor medida sobre prendarios (+40%) e hipotecarios UVA (+44%), apuntalando más al consumo y la construcción que a la inversión que amplía capacidad de producción. Este aumento del crédito va “vis a vis” con la recuperación económica que pasó del + 0% al +3,9% a lo largo de este año electoral.
Hay un bombeo artificial del crédito porque no hay aumento del ahorro. Claramente, con déficit fiscal creciente, el ahorro en Argentina no aumenta, sino todo lo contrario. El ahorro en Argentina se ubica en torno a 15% del PBI (8puntos porcentuales menos que el promedio regional), ya que el sector público consolidado “des ahorra” casi 10% del PBI. Paralelamente, tampoco entra ahorro externo que financie la inversión extranjera directa (IED). De hecho, la IED debería multiplicarse por nueve para que Argentina recuperara su posición histórica en el ranking regional de IED.
En el mercado bancario hay una fuerte suba del crédito sin aumento de los depósitos (ahorro). De hecho, la banca pública bombeó significativamente el crédito durante este año. Cuando se compara junio 2017 contra diciembre 2016 se observa que el crédito de bancos públicos (+20p.p.) creció un +33% más que el crédito otorgado por bancos privados (+15p.p.), lo cual muestra el perfil político electoral del crédito bancario estatal. Para peor, el aumento del crédito de la banca pública tiene financiamiento artificial. La banca pública expande su crédito “reventando” títulos públicos y Lebac mientras pierde depósitos. Por el contrario, la banca privada no sólo aumentó el crédito a un ritmo inferior, sino que lo financió con aumento de depósitos y sin liquidar títulos del Tesoro y LEBAC del BCRA.

De acuerdo con su balance, el crédito del BNA aumentó +24% mientras que sus depósitos caían -15% en el primer semestre, lo cual se financiaba liquidando y vendiendo -20% de su stock de deuda del Tesoro y Lebac del BCRA. Puntualmente, la tenencia de Lebac del Banco Nación cayó de $152.590.336 (31/12/2016) a $100.329.119 (30/06/2017). En el mismo período, el stock de Lebac creció +35%, por lo que el Banco Nación debería haber cerrado mitad de año con el doble de Lebac que con las que terminó: $202.000 millones, en lugar de $100.309 millones.


Concluyendo, la actual expansión del crédito no es genuina porque no está construida sobre un aumento del ahorro. De proseguir esta dinámica, lo más probable sería que Argentina se dirigiera a un escenario de boom and boost con enfriamiento de nivel de actividad en el futuro y recesión en el mediano y largo plazo; y no a un escenario de crecimiento sostenible. En este marco, sería positivo que el crédito perdiera dinamismo porque contribuiría tanto a la estabilidad macroeconómica de mediano y largo plazo como al resurgimiento (en alguna medida) del proceso desinflacionario. En este sentido, tanto la teoría como la evidencia empírica recomiendan que el Banco Central “pise” la velocidad de expansión del crédito.





viernes, 1 de diciembre de 2017

Macro de Cambiemos: más inconsistente que la K (publicada en Cronista el 1/12/2017)


El diseño de la política macroeconómica no es sencillo. Primero, hay que definir dos conjuntos diferentes de variables: por un lado, los objetivos y sus valores deseados, y por el otro los instrumentos de política económica. Los objetivos son las metas que la política macroeconómica tiene que alcanzar, y los instrumentos son los botones que se “tocan” (según lo sugerido por la teoría económica) para intentar influenciar sobre la trayectoria temporal de las variables objetivo, intentando que converjan desde los valores observados hacia los valores deseados.

El premio Nobel Jan Tinbergen demostró la existencia de una relación entre cantidad de objetivos y cantidad de instrumentos. De acuerdo con J. Tinbergen, no debe haber más objetivos que instrumentos de política económica. Por el contrario, si el número de objetivos (J) supera a la cantidad de instrumentos (K), el diseño de política macroeconómica está sobre determinado y es inconsistente, con lo cual sus objetivos no podrán ser alcanzados y la política fracasará. En este contexto, el logro de los objetivos exige reducir (aumentar) la cantidad de objetivos (instrumentos). Del otro lado, si la cantidad de objetivos (J) es inferior al número de instrumentos (K), el modelo de política macroeconómica está sub determinado y un número infinito de combinaciones de valores para los instrumentos pueden lograr las metas dadas.

Justamente, el incumplimiento de esta “regla de cantidad” entre objetivos e instrumentos de política económica es la principal causa del fracaso de los programas económicos. Los políticos son incurablemente optimistas sobre sus posibilidades de lograr simultáneamente un número de objetivos muy superior a la cantidad de instrumentos de los cuales disponen para alcanzarlos. Tanto es así, que establecen objetivos que frecuentemente compiten entre sí, de manera que el logro de uno puede ser alcanzado sólo a costa del otro. Los políticos quieren patear el tiro de esquina, cabecear el centro y hacer el gol mientras vuelan de palo a palo para sacarla al córner. El que mucho abarca poco aprieta, nada termina saliendo bien; y así ningún objetivo se cumple.

Por el contrario, y a diferencia de los políticos, los economistas somos conscientes de la “regla de cantidad” entre objetivos e instrumentos de política económica. Lo aprendemos en matemática para economistas resolviendo sistema de ecuaciones, donde nos enseñan que un sistema no tiene solución si presenta más incógnitas (objetivos) que ecuaciones (instrumentos). Sin embargo, el problema del mundo real es que el Ministro de Economía es un empleado del presidente (político), lo cual acrecienta la probabilidad que el diseño de política macroeconómica termine siendo inconsistente con más objetivos que instrumentos. Este riesgo se multiplica si no hay un Ministro de Economía fuerte y todas las decisiones terminan atomizadas en muchos ministerios.

Hace 14 años que Argentina tiene un programa macroeconómico inconsistente en términos dinámicos con objetivos que duplican o triplican el número de instrumentos. Y esta inconsistencia en lugar de revertirse, se ha agravado en los últimos dos años con Cambiemos. Ergo, no sorprende el fracaso económico. Los números son contundentes en este sentido. El PBI p/cápita cae -7% y el PBI real crece 0% cuando se compara 2017 contra 2011. A su vez, cando se compara 2017/2016 contra 2015/2014, los resultados en materia de PBI real; PBI p/cápita, inflación, desempleo, pobreza y distribución del ingreso son iguales.

Es simple de ver. Tanto el modelo Kirchnerista como el modelo de Cambiemos tienen sólo dos instrumentos básicos de política económica: la política fiscal y la política monetaria. Sin embargo, ambos modelos plantean una cantidad de objetivos de política macroeconómica que triplica o duplica la cantidad de instrumentos disponibles.

El modelo Kirchnerista contaba con 6 objetivos de política económica (tasa de crecimiento, desempleo, inflación, estabilidad financiera representada por baja tasa de interés, tipo de cambio real y redistribución del ingreso). En un principio, el diseño K utilizó la política fiscal y monetaria expansivas para incentivar la demanda agregada vía estimulación del consumo y expansión del gasto público, procurando aumentar el nivel de ingreso y bajar la tasa de desempleo. Paralelamente, se intervenía en el mercado cambiario para evitar la apreciación y se acumulaban reservas. El gobierno estaba cómodo con dos dígitos (bajos) de inflación. Cuando la inflación comenzó a acelerarse, se adicionó un tercer (nefasto) instrumento de política económica: control de precios con intervención del INDEC. Posteriormente, cuando apareció la fuga de capitales, se adicionó un cuarto (nefasto) instrumento de política económica: control de capitales con CEPO.

En pocas palabras, la inconsistencia del diseño macroeconómico K terminó con seis objetivos y cuatro instrumentos de política económica. Su fracaso era cantado. Los dos instrumentos adicionados (control de precios y CEPO), si bien sirvieron para taponar la devaluación y la hiperinflación maquillando peores resultados en el corto plazo, terminaron matando el nivel de actividad, abortando la generación de empleo, empobreciendo los salarios y destruyendo la generación de riqueza con un PBI p/cápita en retroceso.

El modelo de Cambiemos cuenta con 7 objetivos de política económica. En este sentido, todos los funcionarios manifiestan que tienen por objetivo crecer +3,0% anual todos los años hasta 2019. Paralelamente, todos sostienen que quieren bajar la tasa de desempleo. Desde Hacienda se establecieron metas de déficit fiscal primario anuales para 2017 (-4,2%); 2018 (-3,2%) y 2019 (- 2,2%). Desde el BCRA, se ha implantado un sistema de metas de inflación con metas del 10% (2018) y 5% (2019) y se ha puesto un objetivo de reservas (15% del PBI). Paralelamente, también se incentiva el crédito vía los UVA, con el objetivo de aumentar la penetración del crédito hasta niveles en línea con la región. Van 6 objetivos. Finalmente, hay un 7mo objetivo: mejorar la distribución del ingreso. De hecho, Jefatura de Gabinete ha sido siempre muy explícita en este sentido. La expansión de la AUH (+300.000) y la Reparación Histórica a los jubilados (+1.000.000 de beneficiados) son los dos mejores exponentes en este sentido. Del otro lado, al eliminarse el control de precios y el CEPO, el diseño de política macroeconómica de Cambiemos cuenta con sólo los dos instrumentos normales (¡está bien!) de política económica: la política fiscal y la política monetaria.

En pocas palabras, la inconsistencia del actual diseño de la política macroeconómica de cambiemos está cuantificada por siete objetivos y sólo dos instrumentos. Su fracaso es cantado. El error no es haber sacado dos instrumentos. Por el contrario, está muy bien haber sacado el control de precios y el CEPO, ya que atentan contra la inversión, el empleo y crecimiento. El error es no reducir drásticamente la cantidad de objetivos. Seguimos con el populismo económico / electoral. Seguimos queriendo patear el tiro de esquina, cabecear el centro y hacer el gol mientras volamos de palo a palo para sacarla al córner. Señores políticos, háganle caso a Tinbergen. La cantidad de instrumentos está bien. Sólo hay que reducir la cantidad de objetivos. Es mejor enfocarse en patear el penal, fuerte al medio y arriba es gol. Ganemos un partido de una vez.

martes, 28 de noviembre de 2017

Hay un bombeo artificial del crédito que es peligroso: los números y la Teoría.

La teoría austriaca y la evidencia empírica muestran que tanto el (comportamiento) crédito como sus fuentes de financiamiento son “clave” para anticipar si una recuperación y (luego) crecimiento económico son sustentables (o no) en el mediano y largo plazo.

Hay que diferenciar entre crecimiento genuino y boom artificial (necesariamente) seguido de recesión. La clave entre una alternativa y la otra se encuentra en el comportamiento de los ahorristas, crédito y autoridad monetaria. Según como se comporten estos tres actores, se abren dos escenarios opuestos: i) crecimiento genuino y sustentable vs. ii) expansión no sustentable seguida de enfriamiento.

En un escenario de crecimiento genuino hay un aumento del ahorro que se traduce en expansión "de verdad" de los fondos prestables, abaratando en forma sustentable al crédito (inversión). El incremento de la inversión compensa la pérdida inicial de dinamismo del consumo que se restringe como resultado del aumento del ahorro presente. Sin embargo, este mayor ahorro presente se traduce en más inversión y aumento de la capacidad de producción, lo cual es imprescindible para poder abastecer el mayor consumo futuro (crecimiento). Sólo basta recordar que mayor ahorro presente (compensado con más inversión) implica mayor consumo futuro. 

Justamente, este incremento (caída) del ahorro (consumo) presente es la clave que brinda  sustentabilidad al crecimiento en el mediano y largo plazo. ¿Por qué? Porque otorga financiamiento genuino y creciente para la inversión en el presente, lo cual aumenta la capacidad de producción (crecimiento) y permite satisfacer mayores niveles de consumo futuro . 

Por el contrario, un escenario de ciclo económico de "boom & boost" tiene origen en una expansión artificial del crédito. Este escenario se caracteriza por un boom inicial (recuperación) que inexorablemente termina seguido de enfriamiento del nivel de actividad (recesión en muchos casos)

La política crediticia expansiva es artificial cuando no tiene aumento del ahorro como contra partida, lo cual hace que no sea sustentable en el mediano y largo plazo. Aparece el crédito fundamentalmente para el consumo y en menor medida para la inversión. El consumo se recupera y aumenta, la inversión (en menor medida) también se incrementa, pero el ahorro va en sentido contrario; es decir cae. Justamente, esta caída del ahorro es lo que impide que el proceso sea sustentable y lleva a una futura recesión. ¿Por qué? Porque, el aumento del crédito sin contrapartida de incremento del ahorro conducirá inexorablemente a una suba de la tasa de interés futura que terminará impactando negativamente sobre el consumo y la inversión en el mediano y largo plazo. 

¿Qué escenario se estaría dando en Argentina?

Hay un boom del crédito en Argentina. El crédito estaría creciendo promedio al +51% inter-anual en noviembre. Sin embargo, hay líneas expandiéndose al +70% (hipotecarios) y al +90% (prendarios). Paralelamente, los créditos personales estarían creciendo al +60% este mes. 

Según los datos "cerrados" de lo que va del año, los créditos hipotecarios se expanden a un ritmo de +44% en términos reales, y los créditos prendarios aumentan +40% por arriba de la inflación. Paralelamente, los créditos de corto plazo como los personales (+28%) y los adelantos (+17%) también suben en términos reales. 

Los números muestran que este reciente aumento del crédito parecería orientado, al menos por ahora, más a lograr un rebote de corto plazo que un crecimiento de largo. ¿Por qué? Porque su expansión se sostiene principalmente sobre los créditos personales (+28%) y en menor medida sobre los  prendarios (+40%) e hipotecarios UVA (+44%), lo cual apuntala respectivamente más al consumo y la construcción que a la inversión que amplía la capacidad de producción. 


La contrapartida del mayor crédito para consumo y construcción es el aumento del nivel de actividad en tiempos electorales. De hecho, los números muestran que el aumento del crédito va “vis a vis” con la recuperación económica que pasó del + 0% al +3,9% a lo largo de este año.



¿Hay financiamiento genuino u bombeo artificial del crédito en Argentina?

Hay un bombeo artificial del crédito ya que su aumento no tiene como contrapartida suba del ahorro. Claramente, con déficit fiscal creciente, el ahorro en Argentina no está aumentando, sino todo lo contrario.  El ahorro en Argentina se ubica en torno a 15% del PBI, ya que el sector público consolidado (Nación + Provincias + BCRA) des ahorra casi -10 puntos porcentuales del PBI. En otros términos, Argentina ahorra aproximadamente -8 p.p menos que el promedio de la región. Paralelamente, tampoco entra ahorro externo que financie IED. De hecho, la IED debería multiplicarse por nueve para que Argentina recuperara su posición histórica en el ranking de IED en la región. De hecho, el ahorro externo que ingresa a nuestro país se destina mayormente a financiar gasto corriente del sector público.

Justamente, en el mercado bancario hay una fuerte suba del crédito sin aumento de los depósitos (ahorro). De hecho, en el gráfico de arriba se observa como el multiplicador de M3 (depósitos totales / base monetaria) se contrae a medida que se expande el crédito al sector privado. Puntualmente, entre Febrero y Junio 2017 los préstamos al sector privado subieron +13,1% mientras que los depósitos totales cayeron -2,5% (ver gráfico abajo).



De hecho, la banca pública bombeó significativamente el crédito durante este año.  Cuando se compara junio 2017 contra diciembre 2016 se observa que el crédito otorgado por los bancos públicos (+20p.p.) creció un +33% más que el crédito otorgado por los bancos privados (+15p.p.), lo cual muestra el perfil político electoral del crédito bancario estatal. 

Para peor, el aumento del crédito de la banca pública tiene financiamiento artificial. La banca pública expande su crédito  “reventando” títulos públicos y LEBACs mientras pierde depósitos. Por el contrario, la banca privada no sólo aumentó el crédito a un ritmo inferior, sino que lo financió con aumento de depósitos y sin liquidar títulos del Tesoro y LEBACs del BCRA.     


El Banco Nación (BNA) estimuló fuertemente el consumo y la demanda agregada en épocas electorales. De acuerdo con su balance, el crédito del BNA aumentó +24% en los primeros seis meses del año, mientras que sus depósitos caían -15%; y según datos oficiales, el BNA financiaba el otorgamiento del crédito liquidando y vendiendo -20% de su stock deuda del Tesoro y LEBACs del BCRA (ver gráfico 6). Puntualmente, la tenencia de LEBACs del BNA cayó de $152.590.336 (31/12/2016) a $100.329.119 (30/06/2017). En el mismo período, el stock de LEBACs creció +35% en el mercado, por lo que en realidad el BNA debería haber cerrado mitad de año con el doble de LEBACs que con las que efectivamente terminó: $202.000 MM en lugar de $100.309 MM.




Concluyendo, la actual expansión del crédito no es genuina porque no está construida sobre un aumento del ahorro. De proseguir esta dinámica actual, lo más probable sería que Argentina se dirigiera a un escenario de boom and boost con enfriamiento de nivel de actividad en el futuro; y no a un escenario de crecimiento sostenible. 

En consecuencia, surgen tres escenarios de corto plazo: i) el proceso de expansión del crédito financiado bajo el actual esquema pierde dinamismo y los problemas macro se patean para más adelante (lo más probable); ii) se sigue con la actual dinámica, lo cual implica que la inestabilidad macro tenderá a aumentar más aceleradamente y se acerca en lugar de alejar la factura (probabilidad intermedia) o iii) el proceso de expansión del crédito pasa a financiarse con ahorro genuino con lo cual hay chances de crecer en forma sustentable (lo menos probable).  

En otras palabras, sería positivo que la actual dinámica del crédito perdiera dinamismo, porque contribuiría tanto a la estabilidad macroeconómica de mediano y largo plazo como al resurgimiento (en alguna medida) del proceso des inflacionario. En este sentido, tanto la teoría como la evidencia empírica recomiendan que el Banco Central "pise" la velocidad de expansión del crédito. 

jueves, 16 de noviembre de 2017

La tasa no lleva a cumplir la meta de inflación (publicado en El Cronista Comercial el 16/11/2017)

https://www.cronista.com/columnistas/La-tasa-no-lleva-a-cumplir-la-meta-de-inflacion-20171113-0108.html

El IPC del Congreso (+1,5%) y el IPC E&R (+1,6%) estuvieron en línea con el promedio de los últimos 18 meses, confirmando que la desinflación está totalmente abortada. Si no se “cambia” (hace algo diferente), la inflación no bajará o bajará mucho menos que lo necesario para cumplir la meta de inflación 2018 (12%/8%).

En este marco, el BCRA subió la tasa de referencia del centro del corredor de pases 250 puntos básicos en las últimas dos semanas, pasando de 26,25% a 28,75%. Federico Sturzenegger actúa con el manual de metas de inflación debajo del brazo, y hace lo que dicho manual recomienda hacer cuando la inflación se encuentra por encima de los niveles deseados: subir la tasa de interés.

¿Cómo funciona el sistema de metas de inflación cuando sube la tasa de interés para bajar la inflación? La inflación (P) es resultado de las expectativas de inflación (P*), de la aceleración inesperada de la tasa de crecimiento de la economía (X-X*) y de las presiones de demanda expresadas como desvío de la tasa de desempleo en el período anterior en relación con la tasa de desempleo de equilibrio (U-U*): P = P* + a (X-X*) - b (U - U*).

Las expectativas de inflación son el componente más importante a la hora de determinar la inflación, ya que las expectativas de inflación (P*) son la única variable que impacta en forma directa y plena sobre la inflación (P). Por el contrario, las variables reales ligadas al nivel de actividad (X-X*) y a las presiones de demanda (U - U*) impactan indirectamente a través de los coeficientes a y b; respectivamente. En pocas palabras, hay que convencer al público de que la inflación bajará para que la inflación termine bajando. En otras palabras, las expectativas de inflación y su forma de construcción juegan un rol crucial para la elaboración de la política monetaria desinflacionaria.

Las metas de inflación reducen la inflación subiendo la tasa de interés (por encima de la tasa natural de interés) cuando las expectativas son adaptativas (las expectativas de inflación se construyen mirando los valores pasados de la inflación) y el dinero es no neutral (en el corto plazo). ¿Cómo funciona? La suba de la tasa de interés impacta disminuyendo las presiones de demanda ((U- U*) se hace positivo) y enfriando el nivel de actividad ((X-X*) se hace negativo), con lo cual la inflación comienza a tener tendencia bajista. El público toma nota y reduce sus expectativas de inflación (P*); y consecuentemente la inflación (P) baja.

¿Por qué la reciente suba de tasa difícilmente sirva para que la inflación baje todo lo que tiene que bajar para cumplir la meta 2018 (+12%/+8%)? Somos bastantes escépticos, porque en Argentina las expectativas son racionales y el dinero es neutral en el corto plazo, por lo cual la suba de la tasa de interés no permitiría reducir la inflación vía los canales reales del nivel de actividad (X-X*) y las presiones de demanda ((U - U*). Es decir, con expectativas racionales, el dinero no afecta variables reales y en consecuencia el canal entre la tasa de interés y la variación del nivel general de precios se ve debilitado en forma importante.

Con expectativas racionales y dinero neutral, la reducción de la inflación se debe lograr sólo a través del canal de las expectativas (P*) y convenciendo al público que la inflación bajará. Y para poder convencer al público, el BCRA no sólo debe tener credibilidad, sino que tiene que tener capacidad de acción sobre las variables relevantes a partir de las cuales el público forma sus expectativas de inflación. Justamente, es en este punto donde las dudas emergen y somos escépticos con relación a la capacidad de la tasa de interés para bajar la inflación (lo que se necesita para cumplir las metas 2018 y 2019).

Las 4 reestructuraciones a encarar (publicado en La Prensa el 12/11/1971)

http://www.laprensa.com.ar/459270-Las-4-reestructuraciones-a-encarar.note.aspx

Hablar de Reforma Estructural está de moda. El presidente Macri dijo que "se viene una agenda de reformas permanente" que implica una "transformación muy grande". En el campo económico, las reformas estructurales a encarar son cuatro: del Estado, tributaria; laboral y previsional.

Las cuatro reformas son importantes y deben ser encaradas a la brevedad, pero la reforma del Estado es la más importante de todas. Sin reducir el Estado y bajar el gasto, toda otra reforma es voluntarismo ineficaz. Sin reforma del Estado, Argentina no recuperará el sendero del crecimiento perdido.
En 1998/2016 el PBI per cápita de Argentina creció +16%, mientras que la región mejoró +53%; Chile, 62%;Perú y Colombia, +64%. Sin embargo, para Argentina esta dinámica se ha vuelto dramática en los últimos años.

¿Por qué Argentina es cada vez más pobre? Argentina tiene un gasto público consolidado de 43%/44% y una presión tributaria del 36%/37% del PBI, sobrepasando los estándares de la región por alrededor de entre 15 y 10 puntos porcentuales del producto, respectivamente.

Esta sobredimensión del Estado ahoga al sector privado impidiéndole ganar dinero, desincentivándolo a invertir, ampliar su capacidad producción, mejorar su productividad y crear empleo. No aumenta la oferta agregada. No crece la economía. Estanflación de oferta por asfixia estatal.

MUCHO GASTO

Se puede ver también de una forma más cruda y fácil. Todos los grandes problemas y desequilibrios macro de corto plazo tienen origen en el exceso de gasto. Además de la presión tributaria y el déficit fiscal récord, hay alta inflación porque el BCRA financia al Tesoro con Adelantos Transitorios.

Además, emite pesos ($380.000 millones el último año y medio) para comprar los dólares de la deuda (u$s 46.000 millones en los mercados internacionales con Cambiemos) que también paga la otra ""parte"" del exceso de gasto. Como contrapartida, el BCRA emite LEBACs ($1.138.000 millones de stock actual) para absorber el exceso de oferta monetaria y evitar una hiperinflación.

Dichas LEBACs terminan traduciéndose en un potencial déficit cuasi fiscal (2% PBI). La deuda crece (58% del PBI) y los intereses suben de 2,1% (2015) a 2,7 (2017), alimentando el déficit financiero que se incrementa de 6,1% (2015) a 7,0% (2017) del PBI. Como consecuencia, Argentina tiene el costo de capital más elevado y la inversión más baja de la región.

El costo de capital de Capital de Argentina (361) más que duplica el promedio de la región (+174). Paralelamente, la relación IBIF/PBI de Argentina (14%) se encuentra 9 puntos porcentuales por debajo del promedio de la región (23%). Y como si todo esto fuera poco, la exuberancia fiscal de Argentina aprecia su tipo de cambio restándole competitividad-precio a su sector agroexportador y a sus economías regionales. En este marco, las exportaciones argentinas se encuentran estancadas acumulando una variación interanual de +0,2% en los primeros nueve meses del año.

El desborde fiscal argentino impacta cuando uno analiza los números. Los empleados públicos totales (en los 3 niveles) pasaron de 2 a 4 millones, los planes sociales subieron de 150.000 a más de 4 millones y los jubilados más que se duplicaron creciendo de 4 a 8,5 millones de beneficiarios. Según el Proyecto de Presupuesto 2018, en 2017 hay 24.776.708 de personas que reciben un cheque del Estado.

Paralelamente, la población económicamente activa es 19.996.344, con 10,5 (7,7) millones de trabajadores que (no) aportan al SIPA (Sistema Integrado Previsional Argentina). No cierra por ningún lado. Ni con todos en blanco, violeta, rojo o azul alcanza.

RECORTE

La discusión económica de fondo y más importante es dónde (cuánto) achicar el Estado y en qué cuentas (cuánto) reducir el gasto. Hay que achicar el Estado y bajar el gasto para tener chances de potenciar la inversión, crear empleo y crecer "en serio", minimizando los efectos negativos de un (potencial) endurecimiento de las condiciones financieras externas.

Está claro que el ajuste basado exclusivamente en el recorte de los subsidios económicos (suba tarifas) no alcanza y está condenado al fracaso. El ahorro por baja de subsidios económicos (-1,5% del PBI) es más que compensado por la suba conjunta de jubilaciones y planes sociales (+1,8% del PBI), lo cual explica el salto del déficit financiero a 7,0% del producto en 2017.

Por el contrario, la reducción del Estado y la baja del gasto público deben instrumentarse simultáneamente sobre las cinco principales cuentas que engloban el 94% del gasto primario (antes de intereses) del SPN: jubilaciones (43%); planes sociales (15%); empleo público (14%); subsidios económicos (12%) y obra pública (10%). En este contexto, hay que entender dos conceptos. Primero, es mentira que no se puede bajar el gasto y eliminar el déficit fiscal. Segundo y muy importante, se necesita convicción, decisión y valentía política para hacerlo.

¿Cómo achicar el Estado, bajar el gasto y eliminar el déficit? Traspasar la obra pública (2,3% del PBI) a manos privadas con un esquema de incentivos y garantías a la chilena y/o peruana, permitiría bajar el déficit fiscal de 7,0% a 4,7% del PBI. Adicionalmente, los subsidios económicos (2,8% del PBI) podrían ser eliminados de cuajo mejorando las condiciones de todas las variables (y no sólo las tarifas) de los contratos, permitiendo bajar el déficit fiscal hasta 1,9% del PBI.

Así, el superávit fiscal se alcanzaría reduciendo parcialmente el gasto en planes sociales (3,5% del PBI) y empleo público (3,3% del PBI), que suman 6,8% del producto.

Sin embargo, el gobierno ya eligió no tocar la obra pública, la planta de personal y los planes sociales que aumentan en el Proyecto Presupuesto 2018. En consecuencia, la baja del gasto y la reducción del déficit se materializarían sólo actuando sobre las jubilaciones (10,2% del PBI) y el déficit previsional (3% del PBI). Modificar el sistema previsional está muy bien, pero hacerlo sin tocar la obra pública, los planes sociales y el empleo público no será suficiente.

JUBILACIONES

El actual sistema jubilatorio hipoteca el crecimiento y futuro. El gasto en jubilaciones (10,2% PBI) casi iguala el gasto consolidado en educación (5,6%) y salud (6%). Sin cambios, en breve lo superará. Entre 2009 y 2017 el aumento del gasto en jubilaciones explica el 65% de la suba del gasto total, mientras que el déficit previsional (3,2%) explica casi la mitad del déficit financiero (7,0%) del SPN en 2017.
El efecto precio tiene origen en la fórmula que ajusta las jubilaciones. Desde 2008 a la fecha las jubilaciones acumulan un aumento de +950%, mientras que los salarios (+873%) y la inflación (+762%) crecieron menos. Es decir, las jubilaciones crecieron +24,6% en términos reales.

El efecto cantidad tiene origen en la duplicación de la cantidad de jubilados, de los cuales la mayoría corresponde a las jubilaciones otorgadas sin aportes. Limpiando ambos efectos, el gasto previsional rondaría 5,0% y la ANSES sería superavitaria en 2,0% de PBI. En este marco, el sistema previsional debería tener dos reformas estructurales con modificaciones en: i) fórmula actualización y ii) edad jubilatoria.

La fórmula debería modificarse para eliminar el componente que permite que las jubilaciones crezcan por arriba de "todo". La edad jubilatoria (ambos sexos) debería subir para amortiguar el efecto poblacional explosivo sobre las cuentas de la ANSES.

En este sentido, hay que considerar que la cantidad de personas mayores de 60 se triplicará durante los próximos 25 años y la tasa de fertilidad bajará, con lo cual el número de beneficiarios (jubilados) aumentará sostenidamente en relación con la cantidad de financiadores (trabajadores), y así el sistema funcionará cada vez peor.

En síntesis, reformemos el Estado y bajemos el gasto para que tenga sentido hacer reformas tributarias y laborales. Sin reforma del Estado, es mejor no dilapidar balas.

viernes, 10 de noviembre de 2017

Mover la Tasa no sirve para cumplir meta de Inflación.

Los “números” siguen confirmando que el proceso des inflacionario está totalmente abortado, y que si no se “cambia” (hace algo diferente), la inflación no bajará o bajará mucho menos que lo necesario para poder cumplir la meta de inflación 2018 (12%/8%).

En este marco,  el BCRA subió la tasa de referencia del centro del corredor de pases +250 bps en las últimas dos semanas, pasando de 26,25% a 28,75%: +150 bps y +100 bps el 24/10 y el 7/11 pasados; respectivamente. El BCRA de Federico Sturzenegger actúa con el manual del esquema de metas de inflación debajo del brazo, y hace lo que dicho manual recomienda hacer cuando la inflación se encuentra por encima de los niveles deseados: subir la tasa de interés. De hecho, en ambos gráficos inferiores se observa que la reciente corrección de tasa de interés conduce a la política monetaria hasta niveles de endurecimiento similares a los de 2016.

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¿Cómo funciona el sistema de metas de inflación cuando sube la tasa de interés para bajar la inflación? La inflación (Π) es resultado de las expectativas de inflación (Π*), de la aceleración inesperada de la tasa de crecimiento de la economía (Xt-X*) y de las presiones de demanda expresadas como desvío de la tasa de desempleo en el período anterior en relación con la tasa de desempleo de equilibrio (µt-1 - µ*).

Π = Π* + α (Xt-X*) - β (µt-1 - µ*).

En este contexto, si la tasa de nivel de actividad (Xt) se acelera por sobre la tasa de actividad esperada (X*), la inflación sube. Paralelamente, si la tasa de desempleo del período anterior (µt-1) cae por debajo de la tasa de desempleo de equilibrio (µ*), la inflación se acelera también. A su vez, si las expectativas de inflación aumentan (Π*), la inflación sube.

Es fundamental notar que las expectativas de inflación son el componente más importante a la hora de determinar la inflación, ya que las expectativas de inflación (Π*) son la única variable que impacta en forma directa y plena sobre la inflación (Π). Por el contrario, las variables reales ligadas al nivel de actividad (Xt-X*) y a las presiones de demanda (µt-1 - µ*) impactan indirectamente a través de los coeficientes α y β; respectivamente.

En pocas palabras, hay que convencer al público que la inflación bajará para que la inflación termine bajando. Por el contrario, si el público no cree que la inflación bajará, las expectativas de inflación no se reducen y la inflación terminará no bajando. En otras palabras, las expectativas de inflación y su forma de construcción juegan un rol crucial para la construcción de la política monetaria  des inflacionaria.  

El esquema de metas de inflación reduce la inflación subiendo la tasa de interés (por encima de la tasa natural de interés) cuando las expectativas son adaptativas (las expectativas de inflación se construyen mirando los valores pasados de la inflación) y el dinero es no neutral (en el corto plazo). ¿Cómo funciona? La suba de la tasa de interés impacta disminuyendo las presiones de demanda ((µt-1 - µ*) se hace positivo) y enfriando el nivel de actividad ((Xt-X*) se hace negativo), con lo cual la inflación comienza a tener tendencia bajista. El público toma nota y reduce sus expectativas de inflación (Π*); y consecuentemente la inflación (Π) baja.

¿Por qué la reciente suba de tasa difícilmente sirva para que la inflación baje todo lo que tiene que bajar para cumplir la meta 2018 (+12%/+8%) ? Somos bastantes escépticos en este sentido. ¿Por qué? Porque en Argentina las expectativas son racionales y el dinero es neutral en el corto plazo, por lo cual la suba de la tasa de interés no permitiría reducir la inflación vía los canales reales del nivel de actividad (Xt-X*) y las presiones de demanda ((µt-1 - µ*). 

En otras palabras, en una Argentina con expectativas racionales, el dinero tiene muy baja capacidad de afectar las variables reales de la economía y en consecuencia el canal entre la tasa de interés y la variación del nivel general de precios se ve debilitado en forma importante.

En el actual marco de expectativas racionales y dinero neutral, la reducción de la inflación debe materializarse prácticamente en forma exclusiva a través del canal de las expectativas (Π*). La inflación bajará sólo si se convence al público que la inflación terminará bajando. Y para poder convencer al público, el BCRA no sólo debe tener credibilidad, sino que tiene que tener capacidad de acción sobre las variables relevantes a partir de las cuales el público forma sus expectativas de inflación. Justamente, es en este punto donde las dudas emergen y somos escépticos con relación a la capacidad de la tasa de interés para bajar la inflación (lo que se necesita para cumplir las metas 2018 y 2019).  Hay dos problemas.

Primero hay un problema de credibilidad que no juega a favor de que las expectativas de inflación bajen fácilmente. La meta de inflación se incumplirá por alrededor de 6.p.p en 2017. Este incumplimiento de la meta de inflación tiene costos en materia de reputación y credibilidad. La autoridad monetaria ha perdido reputación y credibilidad a lo largo de este año. A menor reputación y credibilidad, menor potencia tiene el Banco Central para reducir las expectativas de inflación; y en consecuencia la inflación observada bajará menos y más lento.

Segundo y más importante de todo, subiendo la tasa de interés el BCRA muy difícilmente logrará bajar la inflación todo lo que se necesita (para cumplir meta), porque los agentes económicos no forman sus expectativas de inflación “mirando” la tasa de interés. Ergo, una suba de la tasa de interés tiene baja capacidad de reducir las expectativas de inflación y la inflación. El problema es que el público mira otra “cosa” a la hora de formular sus expectativas de inflación.

Bajo expectativas racionales, el público formula sus perspectivas de inflación mirando para "adelante" (futuro) y en función de la diferencia entre el aumento esperado de la oferta monetaria y la expansión esperada de la demanda de dinero. Los agentes económicos argentinos construyen sus expectativas de expansión de oferta de base monetaria en función del déficit fiscal. A más déficit, más emisión esperada. De hecho, la expansión bruta de base monetaria por motivos fiscales acumula $ 489.338 millones ($128.580 millones de adelantos transitorios y $ 360.758 millones por compra de dólares de deuda del Tesoro) entre mayo 2016 y septiembre 2017. Del otro lado, los aumentos esperados de la demanda de dinero están fundamentalmente atados a la variación del nivel de actividad económica, porque se demanda dinero sólo por motivo transaccional y el peso no actúa como reserva de valor. Es decir, cuanto más se emita por motivos fiscales y menos se crezca, más inflación esperada.    

Por el lado de la oferta, todo el mundo sabe que en 2018 la emisión monetaria por motivos fiscales no sería sustancialmente más baja que lo que fue en 2017, ya que el BCRA tendría que emitir para financiar al Tesoro ($140.000 millones) y también para comprar los dólares de la deuda del sector público (u$s 30.000 millones). Paralelamente, por el lado del crecimiento económico tampoco no se espera que la demanda de dinero crezca mucho más que en 2017, ya que en el mejor de los casos se prevé un crecimiento similar (3,5% según presupuesto 2018).

En este contexto, si para 2018 no se espera que la expansión monetaria por origen fiscal baje sustancialmente con respecto 2017, las expectativas de inflación se reducirán sólo suavemente y el piso de la inflación tendería a ser más elevado que necesario para cumplir las metas de inflación 2018 (10%) y 2019 (5%).

Poniendo blanco sobre negro, el BCRA se encuentra con el escollo de la mala política fiscal que, al no achicar prácticamente el déficit fiscal y obligar al BCRA seguir emitiendo más o menos la misma cantidad de Pesos por motivos fiscales (Adelantos Transitorios y comprar deuda), coloca un piso elevado a las expectativas de inflación transformándose en un obstáculo para el descenso de la inflación a niveles congruentes con las metas del Banco Central.

Concretamente, el BCRA duerme con el enemigo: la política fiscal. En otras palabras, es realmente muy difícil para el BCRA y para cualquier otro Banco Central hacer política monetaria des inflacionaria exitosa con este desborde de gasto público y déficit fiscal que termina presionando siempre sobre la autoridad monetaria.   

Resumiendo, la actual mala política fiscal, que sigue manteniendo elevadísimos niveles de gasto público y déficit fiscal, mete mucha presión sobre el BCRA dificultando el ejercicio de la política monetaria desinflacionaria. Es decir, la mala política fiscal compromete el cumplimiento de las metas de inflación 2018 y 2019. En ese marco, la tasa de interés no pareciera tener la potencia necesaria para bajar las expectativas y la inflación hacia los niveles consistentes con las metas



miércoles, 8 de noviembre de 2017

Sin reforma del Estado, mejor no dilapidar balas (publicada en Cronista el 02/11/2017)


Hablar de Reforma Estructural está de moda. El presidente Macri dijo que “se viene una agenda de reformas permanente" que implica una “transformación muy grande”. En el campo económico, las reformas estructurales a encarar son cuatro: i) la reforma del Estado, ii) la reforma tributaria; iii) la reforma laboral y iv) la reforma previsional.
Las cuatro reformas son importantes y deben ser encaradas a la brevedad, pero la reforma del Estado es la más importante de todas. Sin reducir el Estado y bajar el gasto, toda otra reforma es voluntarismo ineficaz. Sin reforma del Estado Argentina no recuperará el sendero del crecimiento perdido. En 1998/2016 el PBI per cápita de Argentina creció +16%, mientras que la región (+53%); Chile + (62%) y Perú y Colombia (+64%) crecieron significativamente más. Sin embargo, para Argentina esta dinámica se ha vuelto dramática en los últimos años. El PBI p/ cápita actual es más bajo que en 2011 (-7%) e igual que en 2008 (+0%).
¿Por qué Argentina es cada vez más pobre? Argentina tiene un gasto público consolidado de 43%/44% y una presión tributaria del 36%/37% del PBI, sobrepasando los estándares de la región por alrededor de entre 15 y 10 p.p. del producto; respectivamente. Esta sobredimensión del Estado ahoga al sector privado impidiéndole ganar dinero, desincentivándolo a invertir, ampliar su capacidad producción, mejorar su productividad y crear empleo. No aumenta la oferta agregada. No crece la economía. Estanflación de oferta por asfixia estatal.
Los empleados públicos totales (en los 3 niveles) pasaron de 2 a 4 millones, los planes sociales subieron de 150.000 a más de 4 millones y los jubilados más que se duplicaron creciendo de 4 a 8,5 millones de beneficiarios. Según el Proyecto Presupuesto 2018, en 2017 hay 24.776.708 de personas que reciben un cheque del Estado. Paralelamente, la población económicamente activa es 19.996.344, con 10,5 (7,7) millones de trabajadores que (no) aportan al SIPA (Sistema Integrado Previsional Argentina). No cierra por ningún lado. Ni con todos en blanco alcanza.
La discusión económica de fondo y más importante es dónde (cuánto) achicar el Estado y en qué cuentas (cuánto) reducir el gasto. Hay que achicar el Estado y bajar el gasto para tener chances de potenciar la inversión, crear empleo y crecer “en serio”, minimizando los efectos negativos de un (potencial) endurecimiento de las condiciones financieras externas.
Está claro que el ajuste basado exclusivamente en el recorte de los subsidios económicos (suba tarifas) no alcanza y está condenado al fracaso. El ahorro por baja de subsidios económicos (-1,5% del PBI) es más que compensado por la suba conjunta de jubilaciones y planes sociales (+1,8% del PBI), lo cual explica el salto del déficit financiero a 7,0% del producto en 2017.
Por el contrario, la reducción del Estado y la baja del gasto público deben instrumentarse simultáneamente sobre las cinco principales cuentas que engloban el 94% del gasto primario (antes de intereses) del SPN: jubilaciones (43%); planes sociales (15%); empleo público (14%); subsidios económicos (12%) y obra pública (10%). En este contexto, hay que entender dos conceptos. Primero, es mentira que no se puede bajar el gasto y eliminar el déficit fiscal. Segundo y muy importante, se necesita convicción, decisión y valentía política para hacerlo.
¿Cómo achicar el Estado, bajar el gasto y eliminar el déficit? Traspasar la obra pública (2,3% del PBI) a manos privadas con un esquema de incentivos y garantías a la chilena y/o peruana, permitiría bajar el déficit fiscal de 7,0% a 4,7% del PBI. Adicionalmente, los subsidios económicos (2,8% del PBI) podrían ser eliminados de cuajo mejorando las condiciones de todas las variables (y no sólo las tarifas) de los contratos, permitiendo bajar el déficit fiscal hasta 1,9% del PBI. Así, el superávit fiscal se alcanzaría reduciendo parcialmente el gasto en planes sociales (3,5% del PBI) y empleo público (3,3% del PBI), que suman 6,8% del producto. Sin lugar a duda, esta reducción del Estado permitiría una Reforma Tributaria mucho más agresiva que la presentada por Dujovne, con la cual se alcanzaría la presión tributaria promedio de la región dentro 50 años. Sí, leyó bien. No es un chiste.
Sin embargo, el Gobierno ya eligió no “tocar” la obra pública, la planta de personal y los planes sociales que aumentan en el Proyecto Presupuesto 2018). En consecuencia, la baja del gasto y la reducción del déficit se materializarían sólo actuando sobre las jubilaciones (10,2% del PBI) y el déficit previsional (3% del PBI). Modificar el sistema previsional está muy bien; pero hacerlo sin “tocar” la obra pública, los planes sociales y el empleo público está muy mal.
El actual sistema jubilatorio hipoteca el crecimiento y futuro. El gasto en jubilaciones (10,2% PBI) casi iguala el gasto consolidado en educación (5,6%) y salud (6%). Sin cambios, en breve lo superará. Entre 2009 y 2017 el aumento del gasto en jubilaciones explica el 65% de la suba del gasto total, mientras que el déficit previsional (3,2%) explica casi la mitad del déficit financiero (7,0%) del SPN en 2017.
CFK quebró el sistema previsional creando una bomba fiscal que se potencia año tras año. El déficit previsional es explosivo como consecuencia de un efecto precio y un efecto cantidad. El efecto precio tiene origen en la fórmula que ajusta las jubilaciones. Desde 2008 a la fecha las jubilaciones acumulan un aumento de +950%, mientras que los salarios (+873%) y la inflación (+762%) crecieron menos. Es decir, las jubilaciones crecieron +24,6% en términos reales, sacándole 10 p.p. de ventaja a los salarios privados (+14,5%) y 24.p.p. al PBI /per cápita (+0%).
Por el contrario, si las jubilaciones hubieran crecido en línea con la inflación, el déficit previsional sería actualmente -0,7%; y no -3,2% del PBI. El efecto cantidad tiene origen en la duplicación de la cantidad de jubilados, de los cuales la mayoría corresponde a las jubilaciones otorgadas sin aportes. Limpiando ambos efectos, el gasto previsional rondaría 5,0% y el ANSES sería superavitario en 2,0% de PBI.