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viernes, 30 de octubre de 2015

Dinero, precios y tipo de cambio (Nota publicada en InfoBae el 30/10/2015); por Javier MIlei

por Javier Milei
El debate en torno a la devaluación y el traspaso a precios
Actualmente, en la economía argentina, por liberación cambiaria o por inconsistencias que llevan a la no sostenibilidad del actual esquema, se da por descontado que más temprano que tarde habrá una devaluación de la moneda local. Asociado a ello y a la luz de la traumática historia de las devaluaciones en nuestro país, se ha comenzado a discutir entre los economistas profesionales sobre el traspaso a precios (pass-through) de la medida. Sin embargo, dicho debate está contaminado por el uso del herramental analítico keynesiano, el cual, como de costumbre, es desacertado y su formato conceptual es equivalente a sostener que el Sol brilla más fuerte sólo porque los empresarios heladeros han decidido reabrir sus locales de ventas.
Siguiendo a John Maynard Keynes (capítulo 21 de la Teoría general): “El nivel general de precios depende, en parte, de la tasa de remuneración de los factores productivos que entran en el costo marginal y, en parte, de la escala de producción como un todo, es decir (considerando conocidos el equipo y la técnica), del volumen de ocupación”. Por lo tanto, bajo esta óptica, muchos economistas toman el precio del dólar como un determinante del nivel general de precios, por lo que cuando el tipo de cambio sube (la moneda se deprecia), habría un traspaso a precios.
Sin embargo, a pesar de lo razonable que podría sonar el argumento en el contexto de una lectura muy ligera y carente de rigurosidad, dicho esquema analítico es erróneo. Así, tanto en el plano teórico como en el empírico, el mecanismo de determinación del nivel general de precios del keynesianismo es una falacia grotesca, lo cual es extendible a los análisis de traspaso a precios de la devaluación.

Keynesianismo e inexistencia de pass-through
Naturalmente, y como era de esperar, la respuesta analíticamente correcta es la que el propio John Maynard Keynes, quien tomó solamente un único curso de economía (con Alfred Marshall), intentó descalificar. En este sentido, el padre de la macroeconomía señalaba: “Mientras los economistas que se ocupan de lo que se llama la teoría del valor han acostumbrado enseñar que los precios están regidos por las condiciones de la oferta y la demanda, cuando pasan […] a la teoría del dinero y de los precios […] nos trasladamos a un mundo donde los precios están gobernados por la cantidad de dinero”.
Por lo tanto, si en línea totalmente opuesta al pensamiento keynesiano consideramos que los precios nominales están guiados por la interacción entre la oferta y la demanda de dinero, mientras que los precios relativos dependerán de la configuración real de la economía en su conjunto, en aquellos países donde el Banco Central tiene por objetivo una baja tasa de inflación el pass-through debería ser insignificante.
En función de lo anterior, si uno toma el caso de los Estados Unidos comparando con Europa y los casos de Chile y Perú con la máxima potencial mundial, la evidencia es contundente. Por ejemplo, para el caso de los Estados Unidos y la relación dólar-euro, si se toma la inflación de un semestre y la devaluación semestral desfasada en un período durante los últimos 15 años, se observa que la depreciación del dólar fue seguida de una mayor inflación el 57% de las veces, mientras que en el 43% restante el movimiento fue el opuesto. A su vez, si se promedian las variaciones, estas han sido negativas. En términos estadísticos, sólo el 3% de la inflación está explicado por la devaluación. Esto es, en los Estados Unidos, la devaluación del dólar no tiene nada para decir sobre la inflación.
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Por otra parte, la evidencia empírica de los últimos 20 años en Chile y Perú indican casi los mismos resultados. En Chile, una devaluación fue seguida de mayor inflación sólo en el 55% (cayó en un 45% de ocasiones) de las veces, mientras que en Perú fue el 53% (es decir, 47% de las veces cayó). Por otra parte, el promedio de las variaciones en Chile ha sido ligeramente positivo (4%), mientras que en caso de Perú ha sido negativo (-1,5%). Finamente, el nivel de explicación se ubica en un 9% y 1%, respectivamente. Por lo que los datos dan cuenta de la pobreza empírica del instrumental keynesiano.

Carl Menger, la ley de imputación y Milton Friedman
Esta falta de sustentación empírica para el pass-through es el resultado de suponer que son los costos los que determinan los precios (en línea con David Ricardo y Karl Marx) y no al revés, tal como lo demostró Carl Menger en su ley de imputación. Así, bajo dicho postulado, son los precios los que determinan los costos y no al revés. De hecho, los consumidores no sólo determinan los precios de los bienes de consumo, sino también el de todos los factores de producción; fijan de este modo todos los ingresos de cuantos operan en el ámbito de la economía de mercado. Son ellos, no los empresarios ni los sindicalistas (y mucho menos un político), quienes, en definitiva, pagan por cada insumo utilizado y a cada trabajador su salario.
Por lo tanto, si uno quisiera determinar las causas de la suba de todos los precios de la economía (y entre ellos el de la moneda extranjera, el dólar), estas no están en los costos, sino en el continuo aumento de la emisión monetaria por sobre la demanda de dinero. Puesto en otros términos, si los precios de los bienes de la economía están determinados en unidades monetarias, al emitirse una cantidad de dinero que supere a su demanda, esto hará que el valor relativo de la moneda caiga o, lo que es lo mismo, que el precio de los bienes expresados en dinero suba. De ahí la famosa frase de Milton Friedman (el verdugo de los keynesianos): “La inflación es siempre y en todo lugar un fenómeno monetario”.

La devaluación nominal como fenómeno monetario
En función de todo lo anterior, resulta por demás evidente que los precios relativos del sistema vienen dados por las preferencias de los individuos y la escasez, mientras que los precios nominales vienen determinados por las condiciones del mercado monetario. Dicho de otro modo, las variaciones en el tipo de cambio no afectan la tasa de inflación, ya que esta última depende de las condiciones monetarias y no de los cambios de precios relativos. Esto es, si el Banco Central no deja de emitir dinero por encima de la demanda, la moneda perderá valor contra todos los bienes de la economía, y como la moneda extranjera es un bien como cualquier otro, la devaluación será inexorable.
A su vez, el caso argentino presenta una complicación adicional como consecuencia de la presencia de un exceso de dinero en la economía de 3,7% del PIB (fruto del cepo y el déficit fiscal financiado con emisión). Esto es, al problema de flujos por la emisión de cada período (cuya solución requiere de un programa integral) se le suma un problema de stock. Por lo tanto, si se abriera el cepo sin eliminar el sobrante de pesos y se apostara a que la confianza traerá las divisas suficientes como para que el dólar se ubique en un pseudoequilibrio en torno a los 14 pesos por dólar, es por lo menos temerario. Así, en caso de que no mediara un fuerte shock de confianza y la demanda de dinero (M1) se ajustara en busca del equilibrio bueno (8,5% del PIB), la tasa de inflación treparía a niveles del 150%; mientras que para el caso malo (3,8% del PIB, lo más probable), la de inflación podría ubicarse en torno al 450 por ciento. En este contexto, el nivel de actividad caería entre 3% y 6% y la pobreza superaría el 50% de la población. En definitiva, una formidable idea como la de levantar el cepo, pero mal estructurada o llevada a cabo por incompetentes, podría terminar en un nuevo desastre social.



EN POCAS PALABRAS; cómo venimos sosteniendo con Javier

1) No importa NADA EN ABSOLUTO con que dólar estén seteados los precios hoy para pensar en una futura devaluación y su impacto inflacionario potencial.

2) El pass through a precios NO DEPENDE EN ABSOLUTO de la CREDIBILIDAD.

3) Los precios son determinados por las CANTIDADES de sus respectivas ofertas y demandas.

4) El monto de la devaluación dependerá mayormente de la CANTIDAD DE SOBRANTE DE PESOS que haya.

5) El pass through DEPENDERA DE LA CONVALIDACIÓN MONETARIA QUE HAYA, o sea de la cantidad de pesos que haya una vez abierto el cepo y este funcionando la economía.

6) El Gobierno debe actuar sobre las cantidades: 1) Absorber el sobrante de pesos (una cantidad) antes de abrir el Cepo para que el dólar busque un equilibrio "razonable" y no haya mega devaluación; 2) Reforma Monetaria para emitir pocos pesos (una Cantidad) para que no haya pass throug de la devaluación a inflación. 


jueves, 22 de octubre de 2015

TERMÓMETRO DE RIQUEZA: La herencia 2015 es peor que la herencia 1999.

La tasa de variación del PBI de la economía argentina cae de 7.7% (2003/2007) a 3.9% (2008/2011) y 0.6% (2012/2015), mientras que la inflación promedio aumenta de 9.6% (2003/2007), a 20.9% (2008/2011) y 29.5% (2012/2015). Paralelamente el PBI per cápita se contrae -0.3% promedio anual en los últimos cuatro años. Como consecuencia, nuestro sector privado tiene un déficit de generación de empleo equivalente al -0.3% promedio anual. Entre 2011 y 2015 la población en edad de trabajar que releva Indec (a través de la EPH) creció a una tasa promedio del 1.7% pero el sector privado genera empleo a un ritmo promedio anual de 1.4%. Este déficit se cubre con empleo público, que crece a un ritmo promedio anual de 4.5%. Pero esta creación de puestos de trabajo en el sector público es parte del problema, porque se financia con emisión monetaria, inflación, deuda (alta tasa de interés) y presión tributaria record, lo cual ahoga al sector privado y lo desincentiva a acumular stock de capital, invertir, generar puestos de trabajo, producir más y crecer. Todos estos números son prueba suficiente que el actual modelo económico se muestra agotado.

Concretamente, los 12 años de gestión Kirchnerista dejan una herencia económica pesada para la próxima administración; peor que la de 1999. La herencia económica debe ser valuada por la capacidad que tiene la economía para crecer, que no es otra que la capacidad que tiene el sector privado para invertir, acumular stock de capital, producir más, generar puestos de trabajo y expandirse, potenciando el PBI per cápita y el nivel de vida de sus habitantes. En una palabra, competitividad. A menor competitividad, peor herencia.  

La competitividad es mucho más que el tipo de cambio. La competitividad no depende únicamente del tipo de cambio, sino también de la relación Gasto Público-PBI, de la calidad del gasto público, de la presión tributaria, del costo de capital (tasa de interés) y de las condiciones monetarias relativas (emisión e inflación) entre países. La competitividad también depende del capital social y sus instituciones, del capital humano (salud y educación), de las condiciones de eficiencia del mercado laboral y financiero, de las economías de escala, la tecnología e innovación; entre otras varias variables.

Sin embargo, las herencias económicas pesadas no son un “raro avis” en nuestra reciente y joven historia democrática. Una década y media atrás, la administración Menemista también dejaba una pesada herencia económica a De la Rúa. 

El Termómetro de Riqueza® (TdeR) elaborado por D. Giacomini y J. Milei. sirve para medir la competitividad y la herencia económica que deja la administración de CFK y compararla con 1999 y otras herencias pasadas. La primera ventaja que tiene el TdeR es que el índice está elaborado desde 1942 a 2015, permitiendo hacer un acabado análisis histórico (de corto y largo plazo) de la competitividad y todos los factores que inciden sobre ella en los últimos 70 años. El TdeR tiene en cuenta todas las variables que impactan en la capacidad de la economía para acumular stock de capital, invertir, generar puestos de trabajo, producir más y crecer: tasa de interés; riesgo país; presión impositiva; gasto público; tipo de cambio; devaluación; deuda; productividad del trabajo y salarios, capacidad ociosa, condiciones monetarias relativas con emisión e inflación, términos de intercambio y tasa de interés internacional.   

A lo largo del período bajo análisis, el TdeR se ha ubicado en promedio un 3,3% por encima 1, lo cual permite explicar porque, pese al mal desempeño relativo mostrado por la economía frente al mundo, ha podido sostener una tasa de crecimiento positiva. Al mismo tiempo, el TdeR muestra que cada vez que cayó debajo de 1, su tendencia continuó en declive y la economía terminó (con el tiempo) enfrentando una crisis de balanza de pagos (áreas sombreadas), salvo para 2014/2015, lo cual viene explicado por el hecho de que en 2014 se enfrentó el mejor contexto internacional de toda la historia evitando la crisis. De hecho, si aislamos la “ayuda” del contexto internacional de los últimos años (el mejor de la historia) y corregimos el TdeR por términos de intercambio, apreciamos que el TdeR cae por debajo de la unidad y los riesgos de crisis aumentan. 


De hecho, cuando se compara 2015 contra 1999 se observa que actualmente el TdeR es  aproximadamente entre un 35% más bajo que en 1999, indicando que la competitividad actual es menor que la de fines de los ‘90s y que la actual herencia es más pesada que la de fines de los ‘90s. Es más, el TdeR muestra que si toman los niveles perdidos en términos de índice, la mayor pérdida de valor en la historia bajo análisis es la ocurrida a partir de 2004 cuando el índice ha perdido 140 puntos. Luego, el segundo y tercer peor registro histórico se corresponde con el período 1973-1975 (-121 pts) y 1977-1982 (-111 puntos).

La herencia 2015 es más pesada que la herencia 1999, porque el derrotero actual es mucho más duradero y profundo que hace 16 años atrás. A fines de los ‘90s, la “caída” tenía menos de dos años de vida y era mayor el margen de tiempo para revertir la situación. No se lo hizo. El TdeR cayó hasta 0.57 (2002) disparándose la crisis de 2002.

Por el contrario, en 2015 hay menor margen de tiempo y la próxima administración deberá tomar rápidamente medidas para reconstituir la competitividad, estimular la inversión, fomentar el empleo y volver a crecer. De hecho, el TdeR se ubica en torno 0.73 acercándose a 0.6 , que es el valor crítico a partir del cual la probabilidad de crisis aumenta fuertemente la probabilidad que la economía ingrese en una crisis.

El Indice de Competitividad Global (ICG) del World Economic Forum (WEF) muestra lo mismo que el TdeR de Giacomini Milei: la herencia económica de 2015 es más complicada que la de 1999. Según el ICG del WEF en1999 Argentina se encontraba en el puesto 40º de 75º países relevados (en el 53% mejor); es decir en “mitad de tabla”. Por el contrario, en 2015 Argentina se ubica en el puesto 104º de un ranking de 144 países (en el 72% mejor); es decir nuestro país se encuentra en la tabla de los  “promedios del descenso”. Es más, en 1999 Argentina estaba ubicada en el 3º puesto de 7 países de la región, mientras que en 2015 cayó al 7º puesto del ranking regional.  



En síntesis, todo parecería indicar que si en esta oportunidad el nuevo gobierno no acierta el rumbo en sus medidas de política económica, la situación macro aguantaría menos que dos años y la economía podría enfrentar una nueva crisis con ribetes similares a la de 1975. .  


miércoles, 21 de octubre de 2015

Termómetro de Riqueza de Giacomini/Milei en Radio y Televisión

Termómetro de Riqueza es Propiedad Intelectual y Marca Registrada a nombre de Javier Milei y Diego Giacomini

HERENCIA 2015 ES MÁS COMPLICADA QUE HERENCIA 1999.


Entrevista Radial en TRADE ON:Termómetro de Riqueza.


https://soundcloud.com/traderadiofm/diego-giacomini-21-10?utm_source=soundcloud&utm_campaign=share&utm_medium=twitter


Entrevista en TV en Noticiero Canal Rural:Termómetro de Riqueza.


http://www.elrural.com/noticias/economia/2015-10-20-el-proximo-gobierno-recibira-una-pesada-herencia




lunes, 19 de octubre de 2015

El Cepo no se puede levantar de cualquier manera, caso contrario hay riesgo de Maxi devaluación.

Nota A Fondo LT8, Radio de Rosario Fundación Libertad.

https://www.youtube.com/watch?v=yc7hhn1EM_I

Les dejo una nota que me hicieron sobre el plan económico que elaboramos con mi amigo, socio y colega Javier Milei para abrir el Cepo, volver a crecer con la inflación convergiendo a un dígito hacia fin de 2016 y estabilidad cambiaria.

1) Explico la Reforma Fiscal en forma completa con que gasto y qué impuestos recortar, dónde y por cuanto.
2) Explico la Reforma Monetaria en forma acabada, por qué y cómo hacerla.
3) Explico el Bono MILEI para absorber los pesos excedentes, poder abrir el Cepo con estabilidad cambiaria e inflación convergiendo a un dígito. 
4) Explico por qué hay que acordar con los Hold outs
Hay que entender que 
a) "Argentina no crece porque tiene problemas de competitividad y eso es mucho más que el tipo de cambio".
b) "El cepo no se puede levantar de cualquier manera. Si mañana yo lo levanto, hay un excedente de 200 mil millones de pesos que correrían contra las escasas reservas del Banco Central y generaría una máxima devaluación".
c) El Cepo hay que abrirlo con una Reforma Fiscal, otra Reforma Monetaria y absorbiendo antes el Money Overhang.

domingo, 18 de octubre de 2015

El joven Frankenstein se queda (Nota Publicada en La nación Económica domingo 18/10/2016).



http://www.lanacion.com.ar/1837269-el-joven-frankensteinse-queda

por Jorge Oviedo

El monstruo que ataca a su creador está cada vez más vivo;una enorme masa de pesos es la causa del déficit y la inflación

No es la primera vez en la tortuosa historia económica argentina que una emisión descontrolada de pesos crea un monstruo que destruye todo lo supuestamente logrado: inflación y devaluación que golpean sobre todo a los más pobres. Todo depende de que la gente continúe queriendo quedarse con los pesos y no corra descontroladamente a transformarlos en bienes o dólares. Los economistas Javier Milei y Diego Giacomini lo plantearon así: para ellos hay "un sobrante de pesos en torno al 3,7% del PBI ($ 200.000 millones). Si le sumamos que los US$ 33.000 millones de reservas informadas por el BCRA se reducen a menos de la mitad cuando se depuran los encajes de los bancos y las distintas deudas que se han contraído para maquillar al relato monetario, debería resultar claro que, de producirse una brusca caída en la demanda de dinero, una crisis cambiaria sería inexorable ".


Y no es la primera vez que el monstruo supuestamente servicial se pone en marcha y luego es un problema sin control, Los autores recuerdan que "la evidencia empírica para la Argentina desde 1955 hasta 2015 es contundente; un exceso (semejante) de pesos en la economía ha tenido lugar en dos oportunidades, la primera entre 1957 y 1958, donde luego de sobrar cerca de 4 puntos del PBI, concluyó en un estallido inflacionario del 113,7% en 1959; la segunda , el Rodrigazo; con un excedente similar durante 1973 y 1974, en 1975 la inflación escaló a niveles del 182,8% y a 440% durante 1976".

Es parte de la "maldita herencia" que no se quiere reconocer. El ministro Axel Kicillof se muestra fiero, desafiante, sin ánimo de cambiar nada. Como otro personaje menos monstruoso que Frankenstein o el Golem de Praga. El adelantado don Rodrigo Díaz de Carreras. Aquel personaje de Les Luthiers genialmente interpretado por Ernesto Acher que ante cada combate proclamaba: "¡Mi honra está en juego y de aquí no me muevo."


En su idea todo es producto de las conspiraciones de los mercados. De los productores de alimentos que son desleales y falsean los datos en las etiquetas y de los consumidores que son tontos y deben ser cuidados por el papá Gobierno, al que la actual administración suele confundir con el Estado.

Entonces aparecen los Precios Cuidados, o congelamientos de precios, el cepo cambiario, los tipos de cambio diferenciales disfrazados de anticipos tributarios o pagos a cuenta. Todo un cachivache que termina con un sommelier de ketchups y salchichas que es nada menos que el hasta hace seis años disc jockey monotributista que empleaba, según él, a "un plomo" y hoy es secretartio de Comercio, todo un ejemplo de capacidad de reconversión.


Al secretario de Comercio, Augusto Costa , muy cercano al ministro Axel Kicillof no le preocupa que haya múltiples tipos de cambio, sino que dos condimentos que están etiquetados distinto tengan, según su -ahora se sabe- fino y entrenado paladar, el mismo sabor. ¿Responderá ese diagnóstico a algún patrón de medida? ¿Tendrá Costa el "paladar patrón?" ¿Tendrá algo que ver con Patrón Costa?"

Tanto en Frankenstein como en El Golem, que inspiró el extraordinario poema de Jorge Luis Borges, muestran la futilidad del esfuerzo humano tratando de convertirse en un Dios, que puede controlarlo todo. En el genial El Joven Frankenstein dirigida por Mel Brooks, Peter Boyle personificó a un monstruo decididamente tonto. Y el creador, interpretado por Gene Wilder, un cobarde que finge heroísmo. Se hace encerrar en la misma celda que el monstruo e instruye a sus asistentes para que no atiendan sus ruegos si pide abrirle la puerta, para impedir que el monstruo escape. Pero luego, enfrentado con lo que creó, ruega e insulta a quienes cumplen su orden. ¿Será por la certeza del riesgo que se corría con estas recreaciones que el entonces ministro Hernán Lorenzino tuvo un lapsus y dijo "me quiero ir", cuando una periodista griega le preguntó por la inflación?

Más que preocuparse porque dos condimentos que dicen ser distintos tengan el mismo sabor Costa podría preocuparse de políticas públicas desastrosas. Las que disponen que dos cosas que son iguales tengan precios diferentes según quién las compra y para qué, por ejemplo.

Ése es el monstruo que queda como herencia y que puede descontrolarse. Al contrario de lo que dicen los actuales funcionarios, desde el extranjero hubo alguna noticia no tan mala. El retraso de la Reserva Federal de los Estados Unidos en subir las tasas de interés y generar una caída mayor en los precios de las materias primas, por ejemplo.

Luis Palma Cané cree que la suba en la tasa de referencia y la consecuente revaluación del dólar y caída del euro seguirá demorando. Nadie quiere ser el culpable de ponerle un freno a la tenue recuperación económica norteamericana.

Pero hay actividades que siguen mal. La industria automotriz pasa por un momento muy duro. Pero el argumento de Costa es que si se bajaran los precios, venderían más. Es increíble. El secretario de Comercio y sommelier de ketchup ha descubierto después de años la ley de la oferta y la demanda.

Tal vez un día se entere que si se fija un precio artificialmente bajo, muy inferior al que equilibran la oferta y la demanda, se dispara la demanda y la oferta desaparece. Es lo que pasó con el trigo, la carne, la electricidad, el gas y el dólar en la Argentina. ¿Cuántos errores más necesita cometer el equipo económico para aprender lo menos que básico? Por el contrario, si con un impuestazo se le pone un precio muy por encima del equilibrio a un tipo de autos, la demanda desaparece.

Son cosas más importantes que los sabores del ketchup. La defensa de los consumidores puede ser ejercida también por el sector privado. Las ONG, por ejemplo, a las que el antecesor de Costa, Guillermo Moreno, persiguió porque denunciaban aumentos de precios e inflación. Ahora el Gobierno pretende reemplazarlas. Otra vez jugando a Dios y tratando de controlar todas las variables.


El monstruo monetario quedará suelto y el riesgo de un desastre será asumido por el sucesor, seguramente sin beneficio de inventario. La Academia Sueca otorgó el Nobel en Economía a quien se destacó midiendo la pobreza. Aquí Kicillof y lo suyos dicen que se puede falsificar y ocultar los números, que lo importante son las etiquetas de los alimentos. La mesa para el desastre está servida.

sábado, 10 de octubre de 2015

Cuando los economistas son parte del problema cambiario (Publicado en InfoBae 10 de octubre 2015)

http://opinion.infobae.com/javier-milei/2015/10/10/cuando-los-economistas-son-parte-del-problema-cambiario/


por Javier Milei

Luego de 70 años de una fuerte inestabilidad cambiaria y encendidos debates en torno al valor correcto de la moneda extranjera (en especial, el precio del dólar estadounidense), resulta muy difícil entender cómo aprendimos tan poco sobre este tema. Quizás la exagerada impronta neokeynesiana de los cursos de macroeconomía, economía internacional y teoría monetaria (entre otras áreas) que se han dictado y se siguen dictando en este país han deformado tanto la cabeza de los economistas que no logran captar las cuestiones más elementales del análisis económico.
En línea con el argumento más utilizado por los economistas locales, debemos analizar la evolución del tipo de cambio real de la moneda de Argentina respecto de la de los Estados Unidos desde 1950. En este sentido, la evolución del tipo de cambio real muestra dos características esenciales: (i) una continua tendencia a la apreciación de la moneda y (ii) una gran volatilidad en la serie. Esta situación se podría racionalizar con un caso de equilibrios múltiples donde en alta confianza, como ser la década del 1960, el inicio de la tablita cambiaria y la convertibilidad, la moneda se aprecia, mientras que en la década del 1950, la primera parte de la década del 1970 (con un pico en el Rodrigazo), la década del 1980 (con pico en la hiperinflación) y lo que va del siglo XXI (con un salto en la salida del plan de convertibilidad) son momentos caracterizados por un alto nivel de desconfianza.
Por lo tanto, la primera enseñanza que nos deja este análisis es que resulta incorrecto afirmar que la moneda está depreciada o apreciada sin hacer referencia al nivel de confianza y la tendencia de largo plazo.
Sin embargo, y a pesar de que este análisis sea utilizado persistentemente, eso no evita que sea erróneo. El problema radica en que implica desconocer olímpicamente qué es y cómo funciona el sistema de precios (típico rasgo keynesiano). Todo precio de mercado constituye un fenómeno histórico específico, que siempre refleja lo que aconteció, en cierta ocasión y bajo circunstancias específicas. Así, las relaciones de intercambio (entre el dinero y el resto de las mercancías que nos interesan, incluido la moneda extranjera) se hallan en mutación permanente. Nada hay en ellas que sea constante. Un determinado precio puede volver a registrarse, pero no hay certidumbre de que así suceda. Es más, aun cuando se diera el caso de que efectivamente reaparezca, no es posible asegurar si es fruto de las circunstancias que ayer lo provocaron por haber reaparecido, o si resulta de una nueva y totalmente distinta constelación de fuerzas.
Así, ignorando el concepto de lo que es un precio de mercado, un conjunto de “economistas” intenta reflexionar sobre si el dólar está caro o barato, para lo cual, tomando el tipo de cambio real en una fecha particular, realiza una suerte de ajuste por inflación sobre el valor nominal y con ello “fundamenta” su afirmación. Por ejemplo, si uno toma el tipo de cambio real con el que arrancó CFK, el precio del dólar debería ser de 16 pesos por dólar. Sin embargo, este análisis tiene, por lo menos, tres problemas:
Primero, ¿cuáles son los elementos que prueban que dicho tipo de cambio real era de equilibrio y no otro? Segundo, la cuenta implica asumir que nada ha cambiado tanto en la economía local como en la del mundo. Por último, como si todo eso fuera poco, sería bueno saber cuál es el índice de precios por el cual se llevó a cabo el ajuste pertinente, ya que, aun cuando existieran estadísticas oficiales no dibujadas, ¿quién podría asegurar que dicho índice se ajusta a las realidades del mercado de divisas y sus efectos derrame sobre el resto del sistema?
Para tener una idea de lo ridícula que resulta la metodología, tomemos el precio de Enron en septiembre del año 2000, cuando cotizaba a 87,63 dólares por acción. Ahora, si ajustamos dicho precio por la inflación de los Estados Unidos, el método le señalaría que el valor de dicha acción debería ser de 120,95 dólares. Sin embargo, el precio de hoy es nulo, ya que la firma en cuestión quebró.
En la misma línea, afirmar que, dado que el tipo de cambio real de hoy coincide con el que regía sobre el final de la convertibilidad y otros episodios traumáticos de la historia, la moneda está apreciada, en rigor, no dice nada, ya que la configuración de la economía en cada momento no tienen nada que ver con la que tenemos hoy. Por ejemplo, luego de la salida de la convertibilidad y el default, el país reestructuró su deuda pública mediante una quita que lo dejó como acreedor neto del mundo, por lo que de no ser por la desconfianza que genera el kirchnerismo, la moneda se podría haber apreciado aún mucho más (piense en el tipo de cambio que recibe el productor de soja luego de retenciones). De hecho, la situación presente permitiría que Argentina viva con un déficit de cuenta corriente permanente equiparable a la renta financiera que deriva de dicha posición externa incluso sin tocar el stock.
Es por ello que, junto con mis colegas Diego Giacomini y Nicolás Kerst, para poder analizar con mayor profundidad las cuestiones vinculadas a la competitividad desarrollamos el termómetro de riqueza (ver el resumen del artículo), que señala que la competitividad viene dada por la capacidad de tener negocios rentables. Así, el indicador conjuga tanto factores internos como externos, tales como la evolución de la productividad del trabajo comparada con la evolución del salario real (salarios en términos de precios), la tasa de interés de los Estados Unidos, el riesgo país, las expectativas inflacionarias, la presión fiscal, la calidad de los bienes públicos y el contexto internacional. En función de todos estos elementos, el indicador muestra que nunca en la historia del país se destruyó tanta riqueza como durante el régimen kirchnerista, donde, de no ser por el formidable contexto internacional, las políticas que se han llevado a cabo hubieran generado cuatro crisis importantes.
Por lo tanto, con base en el termómetro de riqueza, resulta claro que la economía muestra un grave problema de competitividad y que, de no haber cambios profundos en el resto de los factores, la moneda se devaluará. Sea por omisión complaciente o por ignorancia, cuando la única herramienta con que se cuenta es un martillo, resulta natural que todo el mundo se parezca a un clavo. Esto significa, en una franca complicidad entre políticos y keynesianos, que nuevamente los sectores más vulnerables de la sociedad serán brutalmente castigados, de modo tal que “la casta” que ha tomado el poder siga disfrutando de sus enormes privilegios y que tantas riquezas le genera.

domingo, 4 de octubre de 2015

Cepo: los Probables Escenarios 2016 (Nota publicada en Diario Perfil 4 Octubre 2016).

http://www.perfil.com/columnistas/Cepo-los-probables-escenarios-2016-20151004-0047.html

Con Cepo Argentina tiene asegurado no volver a crecer. Por eso, sí o sí, hay que levantar el cepo. Aunque levantar el cepo no alcanza por si sólo para volver al crecer.  La competitividad, que no sólo es tipo de cambio, se ve negativamente afectada por otros factores además del Cepo: desalineamiento entre la productividad del trabajo y el salario real, presión impositiva record, baja calidad del gasto público, alto riesgo país, mala política monetaria, alta inflación y falta de confianza. En resumen, hay que levantar el Cepo dentro de un plan económico integral que actúe sobre todas estas variables para mejorar la competitividad.

Apertura Cepo con Plan Integral: es un plan económico integral con apertura rápida del Cepo y reformas monetarias y fiscales que tienen componentes, tanto de shock como graduales. El acuerdo con los hold outs y la apertura del Cepo son políticas de shock fundamentales para generar confianza. La reformas monetarias y fiscales se anuncian en forma de shock peros sus efectos positivos son graduales generando credibilidad y reputación; dos ingredientes esenciales para el éxito de las políticas.

El cepo no se puede abrir de “cualquier manera”. Su apertura, manteniendo un sobrante de pesos elevado ($200.000 MM) y pocas reservas netas (¿usd10.000 MM a fin de año?) es peligrosa, porque conduciría a una fuerte devaluación con rápida traslación a pesos. El sobrante de pesos alimentaría primero la suba del dólar y más tarde la inflación.

Para evitar dicho escenario, hay que absorber (con deuda y luego de un acuerdo con holdouts) el sobrante de pesos. Sin sobrante de pesos, la liberación del Cepo no vendría acompañada de fuerte devaluación (no hay pesos “de más” para correr contra los dólares). Pero además, debe haber una reforma monetaria que comienza con nueva Carta Orgánica para el BCRA estableciendo como único objetivo mantener la inflación baja y estable.

La nueva política monetaria debe conducirse en base a una regla que establezca un ancla nominal para bajar las expectativas de inflación y evitar que se regenere el sobrante de pesos (inflación futura). Dicha ancla nominal, establecida independientemente por el BCRA, es una regla que fija el crecimiento de M1 (instrumento). Esta política es un requisito previo indispensable para poder ir más adelante en el tiempo a un régimen de metas de inflación. En este marco, sin excedente de pesos el tipo de cambio podrá flotar con estabilidad en un marco de inflación en baja.

También tiene que haber una reforma fiscal que baje la presión tributaria y el ratio gasto / PBI para incrementar la competitividad del sector privado y crecer. La reducción del gasto/PBI debería focalizarse sobre los subsidios económicos (no sociales) para corregir la distorsión de precios relativos, incentivar la inversión y apuntalar la demanda agregada, lo cual permitiría bajar la presión tributaria. En el corto plazo, el desequilibrio fiscal inicial se financia con endeudamiento, cuyo costo sería muy inferior al actual debido a la normalización de la deuda (hold outs) y la eliminación del cepo; es decir a la caída del riesgo país (costo capital).

La baja de la inflación, de la tasa de interés y de los impuestos genera un aumento del consumo y la inversión que más que compensa la reducción del ratio gasto / PBI, que a final de cuentas es expansiva. En el mediano y largo plazo el sector público tiende al equilibrio de la mano del resurgimiento del crecimiento económico, lo cual genera más ahorro (financiamiento) doméstico, inversión y acumulación de capital. Habría creación de empleo genuino y más productividad, permitiendo mayores salarios reales, consumo, demanda agregada y crecimiento.

Con Cepo, gradualismo y sin Reformas: sin apertura del cepo, el sector privado seguiría sin competitividad para atraer inversiones es decir, sin acumular capital y sin generar trabajo. Paralelamente, sin correcciones de fiscales de fondo, el déficit fiscal seguiría financiándose con  emisión, y el sobrante de pesos ejercería mayor presión sobre los precios y el tipo de cambio. La aceleración inflacionaria presionará sobre el dólar oficial que enfrentará continuas devaluaciones,  la brecha se ensanchará y el dólar paralelo le ganará a la inflación. No se podrá abrir el Cepo y si se abriera, lo más probable sería que se terminará en crisis parecidas a las de 1959 y 1975 en las cuales hubo fuertes devaluaciones y procesos inflacionarios.

En resumen, sin apertura del cepo, con gradualismo y sin reformas monetaria y fiscal de fondo, lo más probable sería un escenario con caída de PBI, destrucción de empleo, aceleración inflacionaria, inestabilidad cambiaria y aumento del riesgo país; todo un coctel muy dañino para la competitividad del sector privado argentino y el crecimiento. 

Con Cepo, Reformas y toma de deuda: otro escenario poco probable (difícilmente el mundo lo financie), sería que el nuevo gobierno reconociera que el origen del problema es el desequilibrio fiscal, pero optará por “aprovechar” el Cepo para llevar a cabo el ajuste. El ajuste permitiría bajar la dominancia fiscal y disminuir la emisión, con lo cual se dejaría de generar un sobrante de pesos y consecuentemente la presión sobre la inflación y el dólar tenderían a relajarse en el tiempo. El cepo se mantendría para evitar que el sobrante de pesos, en lento proceso de licuación, corriera contra los escasos dólares del BCRA.

El problema es que hacer el ajuste fiscal sin levantar el cepo conduce a una recesión porque la reducción del gasto (que implica un mayor ahorro) no se compensa con aumento de inversión, por lo que cae la demanda agregada y hay recesión. Aunque, como sigue habiendo sobrante de pesos  ($200.000 MM), las distorsiones de precios relativos y la presión sobre el nivel general de precios continúan vigentes, por lo tanto, la inflación y  la brecha cambiaria no bajan (suben).

En este escenario, no se puede descartar que se apueste a conseguir financiamiento externo en dólares para reforzar las reservas y así poder adelantar en el tiempo el levantamiento del Cepo. El punto central es que vemos poco probable que el mundo esté dispuesto a financiar (como se necesita) a un Programa Económico que no sólo no se compromete a levantar (instantáneamente) el Cepo Cambiario, sino que convalida el mantenimiento de las distorsiones de precios relativos y presiones inflacionarias en el tiempo. Y si así lo hiciera, el ingreso de divisas potenciaría la apreciación y la pérdida de competitividad.


En Pocas Palabras: los agentes podrán anticipar un escenario con crecimiento, descenso de la inflación y estabilidad cambiaria si y sólo si se dan todos estos ingredientes: i) acuerdo con holdouts y apertura de los mercados de deuda; ii) absorción del sobrante de pesos ($200.000 MM); iii) apertura instantánea del Cepo con plan integral;  iv) Reforma Fiscal con baja de presión tributaria y descenso del ratio Gasto Público/PBI y v) Reforma Monetaria con nueva Carta Orgánica del BCRA.