LA PRESIDENTA ESTÁ DISPUESTA A PAGARLE A LOS FONDOS BUITRES CON LAS CONDICIONES DEL CANJE 2010, LO CUAL CASI NO OCASIONARÍA PÉRDIDA DE RESERVAS EN SU MANDATO.
La presidenta
Cristina Fernández de Kirchner reafirmó este domingo desde su cuenta de Twitter
que Argentina está dispuesta a pagar a fondos buitre "pero no en mejores
condiciones que el 93% que entró al canje". En este sentido, la presidente
sostuvo por primera vez que “Argentina tiene voluntad de pago a los fondos
buitres, pero
tenemos hay leyes argentinas y un compromiso de negociación con los acreedores
que entraron a los anteriores canje que impiden que a los fondos buitres se les
ofrezca un esquema de pago diferente al aceptado por los acreedores que
entraron al canje 2010”.
En este marco,
podemos asumir que ante la requisitoria de la Cámara de Apelaciones de Nueva
York, que intimó al gobierno argentino a
presentar formalmente un plan de pagos antes del 29 de marzo de este año, el
gobierno presentará un plan de pagos similar al ofrecido hace tres años atrás.
El Canje del 2010 en pocas palabras:
El Canje de
deuda 2010 fue lanzado por el ex ministro de economía y actual vicepresidente Amado
Boudou. La deuda total elegible para el canje ascendía USD 18.3 MM. El
porcentaje de aceptación del canje alcanzó el 67%, involucrando el rescate de
USD12.2 MM del monto elegible.
El monto total
de nueva deuda que emergió del canje 2010 ascendió a USD7.8 MM: USD2.1 MM de
bonos PAR; USD4.7 MM de bonos DISCOUNT y USD 0.95 millones del bono GLOBAL
2017. Adicionalmente, por cada unidad de valor elegible ingresado al canje se
entregó una unidad ligada al PIB.
A los
inversores institucionales se les dio un bono DISCOUNT con una rebaja del 66,3%
en la deuda original y además, un bono GLOBAL 2017 por los intereses impagos a
la fecha con una tasa de interés del 8,75%. Al mismo tiempo, a los inversores
individuales recibieron un bono PAR sin ninguna quita. El bono GLOBAL es el que
primero amortiza; todo en 2017. El DISCOUNT paga capital a partir de 2024 y el
PAR en 2029.
La Aplicación del Canje del 2010 a
la deuda en default en 2013.
La deuda en
default que reclama el fondo NML en la Cámara de nueva York asciende a un monto
total de USD1.330 MM, de los cuales sólo USD704 MM corresponden a capital original.
Sin embargo, la deuda total en default asciende a USD11.000 MM, de los cuales
USD6.600 MM son capital. De estos USD11.200 MM; USD7.500 MM están bajo
legislación americana y USD3.500 MM bajo ley inglesa.
¿Qué implica
replicar el canje 2010 en 2013? Primero, implica quita del 66.3% sobre el
capital original adeudado y no reconocimiento (quita del 100%) de los intereses
devengados no pagados de la deuda en default. Es decir, por cada USD100 dólares
de valor nominal de bono en default se entrega un bono DESCUENTO por USD33.7.
El bono descuento paga una tasa de interés 8.75%. Parte de estos intereses se
capitalizaron y parte se pagó en efectivo.La capitalización de intereses sumó USD12.3 en los
últimos ocho años, por lo que el capital a integrar en bono DESCUENTO pasaría
de 33.7 a 46.0 dólares por cada USD100 dólares de capital en default. Los pagos en efectivo de los intereses del bono descuento
ascendieron a USD17.3 hasta diciembre 2012, por lo que se entregaría el equivalente a ese monto en
bonos GLOBALES 2017 en una eventual reapertura del canje en 2013 (con iguales condiciones que en 2010).
Segundo, si
bien el canje 2010 resarció los pagos en efectivo del Bono descuento,
entregando un nuevo bono Global 2017, no sucedió lo mismo con los pagos que
había efectuando el cupón PBI hasta Diciembre de 2009. Es acá donde radica la
diferencia entre la el canje de deuda de 2005 y su versión 2010, lo que implicó
que esta última presentó peores condiciones a la ofrecida en 2005. En otras
palabras, quienes entraron al canje de 2010, no cobraron ningún bono en
compensación por los USD7.38 que acumuló el Bono PBI hasta diciembre de 2009.
Por lo tanto, el costo económico por haber no entrado al canje en 2005 y sí hacerlo
en 2010 fue de USD7.38 en efectivo. Al mismo tiempo, el gobierno se ahorró USD
800 MM (por cuatro años de crecimiento a tasas chinas) en concepto de cupón PBI
por los que no entraron en 2005 pero luego decidieron entrar en 2010.
En pocas
palabras, hubo un cambio en el discurso
político de la presidenta que pasó de decir que no le iba a pagar nada a los
fondos buitres a expresar voluntad de pago y decir que se les va pagar bajo las
mismas condiciones que el canje 2010.
A ciencia
cierta, no podemos saber que fue lo que motivo el cambio en el discurso
presidencial. Sin embargo, estamos en condiciones que pagar la deuda con NML (la que está en la Cámara de Apelaciones de
Nueva York) o toda la deuda actualmente en default con el formato del Canje
2010 no tendría casi costo fiscal para la administración K durante todo lo que
resta del actual mandato, ya que se pagarían sólo esos intereses anualmente
y no habría vencimientos de capital hasta 2017.
El primer vencimiento de capital de la deuda
reestructurada en el canje 2010 y (potencial) 2013 (de tener el mismo formato
que el canje 2010) tendría lugar en 2017 y lo debería afrontar la próxima
administración[1]. Ese año vencería todo el capital del GLOBAL 2017, que
involucraría lo emitido en 2010 (USD0.95
MM) y lo que se emitiría en 2013[2]
(USD0.32 MM[3] o
USD2.99 MM[4]).
Es decir, en el peor de los escenarios
la próxima administración debería afrontar vencimiento de deuda emergente del
canje por USD4.0 MM en 2017, lo cual es un monto manejable para países que
tienen acceso al mercado de deuda voluntario.
Es en este
punto en cual vale la pena detenerse. Hoy en día la Argentina no tiene acceso
al mercado de deuda internacional, aún en las condiciones históricas bajo las
cuales es más fácil y más barato tener acceso al crédito debido a la liquidez
record que hay actualmente en el sistema financiero mundial.
Luego de los
canjes 2005 y 2010 Argentina paga en tiempo y forma todos los vencimientos de la mayor parte de su deuda. Paralelamente,
tiene buenos ratios de deuda. Tanto la relación vencimientos, como el déficit
fiscal y la deuda en relación al producto son bajos en términos
internacionales. Sin embargo, Argentina
es el único país de la región que no tiene acceso al crédito.
En este marco,
cabe preguntarse: “Un canje 2013 con formato canje 2010 es positivo para
Argentina o sólo es beneficioso para la actual administración K?” El servicio
de deuda es el pago por un crédito pasado recibido. En este sentido, entre
otras cosas se paga deuda para seguir teniendo acceso al crédito. Teniendo en
cuenta esto último, en E&R definimos
que un determinado manejo de deuda soberana es positivo para Argentina si y
sólo si permite volver a tener acceso al mercado de crédito internacional.
No hay duda
que tener acceso al mercado de deuda es positivo, ya que brinda grados de
libertad a la política fiscal y monetaria, estimulando la aplicación de
políticas contra cíclicas. Tener acceso
al mercado de deuda no implica que el país se terminará endeudando
exponencialmente, sino que tan sólo significa que el país puede financiarse, lo
cual indudablemente es positivo[5].
Los canjes
2005 y 2010 posibilitaron que Argentina normalizara la mayor parte (no toda) su
deuda, pero no permitieron que nuestro país pudiera retornar al mercado mundial
de crédito. En este sentido, sería de esperar que un (potencial) canje 2013, si
tuviera el mismo formato del canje 2010, sólo sirviera para normalizar la deuda
con NML (o la total en default) pero muy poco probablemente permitiría que
Argentina volviese a tener crédito en el mercado financiero internacional.
En este marco,
pensamos que un potencial canje 2013,
según lo ofrece la presidenta, no sería positivo para Argentina porque no
permitiría que nuestro país volviese a tener acceso al mercado internacional de
crédito.Por el
contrario, evaluamos que este potencial canje 2013 sí podría ser beneficioso
para la administración K, porque la presidenta podría jactarse de haber vencido
a los fondos buitres sin tener como contrapartida casi ningún costo fiscal o
pérdida de reservas en el período 2013/2015
Perspectivas para la deuda que se
encuentra en la Cámara de Nueva York.
En la Cámara de Apelaciones de Nueva
York se encuentra el litigio que NML presentó contra Argentina por los bonos en
default que tiene en su poder. Dicha cámara emplazó a Argentina a presentar un
plan de pagos antes del próximo 29 de marzo. Más allá de los dichos de la
presidente, que aseguró que se ofrecería un plan de pagos igual al de 2010, a ciencia cierta nadie sabe qué plan está
diagramando el Ministerio de Economía y que presentará nuestro país el próximo
29 de mes. En este sentido hay tres posibilidades. Desde un punto de vista
estrictamente financiero, o sea en términos de valor presente neto, Argentina
podría presentar una propuesta de pago peor, igual o mejor que la de 2010. En
todos los casos se necesita una ley del Congreso de la Nación que permita y
legalice la nueva operatoria de deuda, ya que el marco legal vigente impide
reapertura del canje de deuda en default luego del canje 2010.
Si no se
sabe qué propuesta de pago presentará nuestro país en la justicia americana el próximo 29 de marzo, menos aún
se puede saber que fallará la Cámara de apelaciones de Nueva York, cuyo
veredicto puedo adquirir un espectro muy amplió. En este sentido, no puede saber si la
Cámara fallará a favor de Argentina o de NML. Tampoco se sabe si dicho fallo
estará suscripto solamente a los bonos en poder de NML o si por el contrario se
hará extensible a toda la deuda en default.
Más
importante aún, tampoco se sabe si dicho veredicto será (o no) la “última
palabra” de la Justicia americana en este caso. De hecho, la Corte Suprema de Justicia
de EEUU toma una determinada cantidad de casos por año y nadie a ciencia cierta
sabe si este caso de la deuda de Argentina será tomado (o no) por el máximo
tribunal. Podría darse un fallo
negativo para Argentina y que la apelación fuera aceptada o rechaza. Lo mismo
del otro lado, podría haber un fallo negativo para NML y que la Suprema Corte
diera lugar (rechazara) a su apelación.
En este marco, estamos en condiciones de advertir que este proceso no se definirá en
el cortísimo plazo y que por ende, sus consecuencias tampoco emergerán
rápidamente. Sin embargo, vale la pena hacer una breve reseña de lo
acontecido hasta ahora en la justicia americana sobre este tema.
Breve Reseña de lo acontecido en el
litigio NML vs Argentina en la Justicia de EEUU.
NML inició un juicio contra Argentina
en la justicia de EEUU y hay un reclamo por un monto total de 1.330 millones de
dólares; 704 millones corresponden al capital de bonos en default. Este reclamo está basado en la Clausula Pari
Passu que tiene la deuda en bonos, que enuncia claramente que los bonos
actualmente en default deben “rankear” al menos con la misma importancia que
toda deuda presente y futura que Argentina instrumente en bonos. En otras palabras, la clausula Pari Passu
dice que Argentina no puede estar pagando otros bonos (los de los canjes 2005 y
2010) sin pagar los bonos “viejos”. Es más, la ley Cerrojo argentina
violentaría la clausula Pari Passu.
El juez Griesa de primera instancia
falló a favor de NML. Argentina apeló y el caso fue a la Corte de Apelaciones
de Nueva York, que devolvió el caso a Griesa pidiéndole que se explayara sobre
tres tópicos: i) ¿Cuánto debe pagar Argentina?; ii) ¿De qué manera tiene que
pagar? y iii) ¿Cómo hacer para no afectar a terceros (tenedores de otra deuda).
En este marco, Griesa ordenó pagar el 100%; todo cash y en una cuenta
fiduciaria debido a la poca voluntad de pago demostrada y enunciada por la
presidenta, vicepresidente y ministro de economía de Argentina. Argentina apela
y el caso vuelve a retornar a la Cámara de Segunda Instancia de Nueva York.
En este marco y considerando el fallo
de primera instancia, la Cámara invita a hacer presentaciones y obliga a
concurrir a audiencia a Argentina; NML; al Tesoro de EEUU, a la Reserva Federal
de EEUU y al Banco de New York, que es el agente fiduciario. Según trascendidos
que no pueden ser confirmados, la actuación argentina no habría sido positiva.
Al mismo tiempo, la presentación del Tesoro Americano habría sido muy negativa
para con la posición de nuestro país. Por el contrario, la Reserva Federal de
EEUU habría sido menos “dura” que el Tesoro Americano.
Con este estado de situación es que la
Cámara de Segunda instancia intima a Argentina a presentar un plan de pagos
antes de este 29 de marzo. Volviendo al principio, nadie sabe que presentará
Argentina y menos aún que fallará la Cámara. Tampoco si ese fallo podrá ser
apelado o no.
Sin embargo, los trascendidos dejarían traslucir que una propuesta similar a la
del Canje 2010 tendría bajas probabilidades de ser positivamente recibida por
la Cámara de Apelaciones de Nueva York. No obstante, hay que esperar hasta el
29 de marzo y ver que presenta Argentina. Con la propuesta argentina “en mano”,
el panorama tal vez gana un poco más de certeza.
[1] Tampoco hay vencimientos de capital de la deuda reestructurada en
2005. En el canje 2005 se entregaron 3 bonos: PAR (amortiza desde 2029 y vence
en 2038); Descuento (amortiza desde 2024 y vence 2033) y CuasiPAR (amortiza
desde 2036 y vence 2045).
[2] Suponiendo que se lleva
a cabo el Canje 2013 con el formato canje 2010.
[3] Si se tiene en cuenta
sólo NML.
[4] Si se tiene en cuenta
todo la deuda actualmente en default.
[5] Para que se entienda el
concepto más claramente vale la pena hacer un paralelo con el universo de los
agentes privados y la tarjeta de crédito. Tener tarjeta de crédito es positivo
porque le permite a una persona financiarse y adelantar consumo (política
contra cíclica) en momentos en los cuales no tiene liquidez para consumir.
Tener tarjeta no implica que su tenedor terminará irremediablemente endeudado
en forma exponencial y sin poder pagar;
quedándose sin crédito y embargado. Claramente, su nivel de vida será peor
llegado a este punto que teniendo acceso al crédito y con tarjeta.
