El Cepo
sumergió a la economía en un proceso estanflacionario (estancamiento + alta
inflación). En este contexto ningún argentino va a invertir, aumentar la capacidad
de producción y generar nuevos puestos de trabajo si no sabe si podrá acceder
libremente a las divisas necesarias para adquirir bienes de capital e
intermedios. Tampoco ningún extranjero invertirá si no puede distribuir
dividendos ni girar utilidades. Por eso es imprescindible eliminar el cepo para
volver a crecer.
La discusión de cual podría ser el valor del dólar y cuál sería su traslación a precios
(pass through) ha ganado el centro de la escena. Si se tiene en cuenta que
el tipo de cambio es el precio del dólar en términos de pesos domésticos y la
inflación es la variación (sostenida) del nivel general de precios en la
economía, se entiende que nos encontramos frente a una discusión sobre
determinación de precios.
Los precios son determinados por
las cantidades ofertadas y demandadas. En el mercado cambiario, el tipo de
cambio se determina por la interacción entre la cantidad de pesos y la cantidad
de dólares. A menos pesos que “corran” contra más dólares, más bajo el tipo de
cambio; es decir, dólar más barato. Por otra parte, la inflación es el aumento
sostenido del nivel general de precios de la economía, que depende de la
interacción entre la cantidad ofertada y demandada de dinero. En este sentido,
cuanto mayor sea el aumento de la oferta monetaria en relación al incremento de
la demanda de dinero, mayor será el sobrante de pesos y más alto el incremento
del nivel general de precios.
Dicho de otro modo, todos los precios nominales de la economía
(entre ellos el del dólar) dependen de las condiciones monetarias. Tanto el
valor del tipo de cambio como el nivel de la inflación dependen de la calidad
de la política monetaria del BCRA y de la cantidad excedente de dinero en la
economía. Sintetizando, cuanto más
se expanda la oferta monetaria por encima del crecimiento de la demanda de
dinero, más inflación habrá y el tipo de
cambio se adecuará a esos niveles de precios.
Luego, se entiende que el
sobrante de pesos es el gran responsable de las inflaciones y devaluaciones con
elevados traspaso a precios en la historia económica argentina de las últimas
décadas.
De acuerdo con nuestras
estimaciones de demanda estructural de dinero en términos de M1/PBI, el sobrante de pesos de la economía
argentina ascendería aproximadamente a 3.7% del PBI ($200.000 MM) para fines de 2015. Una forma de
convalidar esta estimación es comparar el ratio M1/PBI en Argentina contra el
promedio de la región. Actualmente, dicha diferencia asciende a 3.9 puntos
porcentuales del PBI, lo cual se aproxima al sobrante de pesos que estimamos
que hay en nuestra economía. A su vez, este análisis comparativo contra el
promedio de la región nos muestra que el
sobrante de M1 en términos del PBI pasó de -0.2% (2001) a 2.0% (2008); 2.2%
(2011) y 3.9% (2015) en Argentina.
La mala política monetaria del
BCRA, caracterizada por expandir la oferta monetaria por encima de la tasa de
crecimiento de la demanda de dinero generando un creciente sobrante de pesos,
es la responsable tanto de la devaluación nominal como del aumento del nivel
general de precios ocurrido durante todo el gobierno kirchnerista.Entre 2004 y 2015, la divisa
norteamericana se encareció un 410%, pasando de $2.94 (2004) a $15 (2015)
promedio anual. Paralelamente la inflación ascendió a 711% punta a punta.
Comparando 2008 contra 2015, período en el cual el sobrante de pesos
prácticamente se duplica, la divisa norteamericana se encarece 375% pasando de
$3.16 (2008) a $15.0 (2015) mientras que la inflación fue de 380%.
Del otro lado, en aquellos países donde el Banco Central
prioriza el control de la inflación y por ende no emite por “encima” del
aumento de la demanda de dinero, la tasa de inflación y el pass-through de una
devaluación a precios deberían ser insignificante.
Chile, Colombia Perú, Brasil y
Uruguay, con Bancos Centrales que priorizan el control de la inflación y no
emiten por encima del crecimiento de la demanda de dinero, devalúan sin
traslación a precios. De hecho, Chile, Perú y Colombia, que son los países
monetariamente más responsables, presentan coeficiente de correlación negativos
o cero entre devaluación y posterior inflación, lo cual muestra que en más de
la mitad de las ocasiones (en promedio) la inflación se desaceleró luego de
devaluar.
Puntualmente para 2004 / 2015, el coeficiente de correlación lineal (-2.4%) entre
devaluación y posterior traspaso a precios es negativo para el promedio de la
región, lo cual muestra que si no se “emite de más” la devaluación no sólo no
se traslada a precios, sino que la velocidad de aumento del nivel general de
precios puede descender luego de la devaluación. Dicho de otra forma, una
devaluación se traslada a precios si y sólo si hay sobrante de moneda doméstica
que convalide monetariamente dicha devaluación.
Por el contrario, el coeficiente
de correlación entre devaluación y pass through a precios asciende a 0.53 en el
caso argentino para 2004 / 2015, mostrando que con sobrante de pesos el
encarecimiento del dólar presenta un fuerte traspaso a inflación. En otras
palabras, aumentar la oferta monetaria
por encima del crecimiento de la demanda de dinero ha transformado a la
Argentina en el único país “devaluador” serial y con elevado Pass Through de la
región.
A modo de conclusión, Argentina tiene chances de ser un país con
estabilidad de precios, es decir, con baja inflación y sin que los movimientos
de tipo de cambio se trasladen fuerte y rápidamente a precios. Para
lograrlo, sólo tiene que aprender las lecciones que nuestros vecinos ya internalizaron
hace muchos años y aplicar una política monetaria prudente y preventiva que
tenga el control de la inflación como objetivo primordial. En este sentido,
queda claro que es imprescindible que haya equilibrio monetario sin sobrante de
pesos, lo cual es el pre requisito para lograr estabilidad cambiaria y baja
inflación.
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