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sábado, 28 de noviembre de 2015

METAS SOBRE M1 PARA BAJAR LA INFLACIÓN (Hacia una nueva carta orgánica BCRA) Nota Publicada en Diario Perfil 28/11/2015

por Diego Giacomini y Javier Milei

http://www.perfil.com/columnistas/Hacia-una-nueva--Carta-Organica-20151127-0063.html

En el largo plazo, expandir la oferta monetaria por sobre el ritmo de crecimiento de la demanda de dinero termina matando el crecimiento y la generación de empleo. La teoría y la evidencia empírica nos lo enseñaron en la década del ‘70s. Aunque los datos de la región lo convalidan fuertemente, todavía por estas tierras algunos se niegan a internalizarlo. Si se compara 2014 con 1998, el PBI per cápita de la región (con baja y estable inflación) creció en promedio +72%, mientras que el de  Argentina (con elevada y sostenida inflación) cayó-14%. El nuevo gobierno tiene que tener entre sus principales objetivos económicos bajar la inflación a los estándares internacionales para poder recuperar el sendero de crecimiento.

La ciencia económica explicó que la inflación es siempre y en todo lugar un fenómeno estrictamente monetario, dejando en claro que la política monetaria es la única herramienta eficaz para bajar y luego prevenir la inflación. Así, los Bancos Centrales de todo el mundo aplican políticas monetarias (prudentes) que tienen como principal objetivo de largo plazo mantener la inflación “baja” y “estable”.

En este marco, se entiende que hay que refundar el Banco Central para poder bajar la inflación. Hay que promulgar una nueva Carta Orgánica para el BCRA.  La nueva carta del Banco Central no tiene que tener objetivo dual (inflación y nivel de actividad), porque una política activista deterioraría la performance de la política monetaria, despertando el trade-off entre output y fluctuaciones en la inflación, lo cual conduce a sub-óptimos en la política monetaria. O sea, crece el riesgo de “más” inflación, lo cual termina castigando el nivel de actividad y el empleo. Además, el Objetivo Dual complica la comunicación entre el Central y los agentes económicos, siendo contraproducente para su credibilidad y la calidad de su política.  

La nueva Carta Orgánica (votada en el Congreso) debe dejar en claro que la estabilidad de precios debe ser el único y predominante objetivo de largo plazo para la política monetaria del BCRA.  El nuevo BCRA tiene que ser independiente en materia de instrumentos de política monetaria a utilizar y debe está obligado a construir y fortalecer la transparencia y la comunicación con los agentes económicos. Se debe elaborar un Plan Monetario anual con seguimiento trimestral que debe ser informado, publicado, explicado y defendido en el Congreso de la Nación con mecanismos de auditoría institucionalizados. Paralelamente, la estabilidad financiera también tiene que ser objetivo de política para la autoridad monetaria.

El BCRA tiene que fijar un ANCLA NOMINAL para definir y acotar su compromiso con la estabilidad de precios. Hay cuatro tipos de ancla nominal: i) Convertibilidad (y dolarización como caso extremo); ii) Tipo de cambio fijo; iii) Metas de Agregados Monetarios y iv) Metas de Inflación. Las dos primeras no son opción. Tampoco están dadas las Condiciones para ir a Metas de Inflación (para esto sería necesario tener ancladas las expectativas de inflación). No hay Transparencia en la Comunicación entre la Autoridad Monetaria y los agentes económicos, no hay un ancla nominal pre-existente para las expectativas en la Economía, tampoco hay credibilidad, ni reputación (anunciar, explicar y luego cumplir). Menos aún hay transparencia en la información y la política monetaria. Tampoco existe un índice de precios creíble sobre el cual fijar objetivo central, techo y piso. Además, la experiencia internacional muestra que actualmente un Programa de Metas de Inflación no le serviría a la Argentina porque se parte de inflación muy elevada; y en consecuencia se necesitarían muchos años hasta bajarla a un dígito.  La experiencia internacional de Chile, Colombia, Perú y Brasil muestran que las Metas de Inflación bajaron la inflación, en promedio, 2.4 puntos porcentuales por año en esos países. Así, Chile y Colombia tardaron  10 y 8 años en bajar la inflación de 30% y 33% a 2.7% y 3.0%; respectivamente.  

En este marco, hay que conducir la Política a partir de Agregados Monetarios (ANCLA NOMINAL). Los agregados monetarios tienen valiosas ventajas para eficientizar la política monetaria y bajar rápidamente la inflación: i) proveen información rápida, transparente y sencilla para transmitir, explicar y conducir la política monetaria; ii) pueden ser usados para brindar señales de las intenciones del BCRA; iii) hacen sencillo el monitoreo de la Política Monetaria y iv) al ser transparentes y fáciles de monitorear, fortalecen la credibilidad y ayudan a la construcción de reputación.

¿Qué agregado monetario escoger? Históricamente, M1 tiende a sobrecrecer (1957/1958 y 1973/1974) y termina generando crisis (1959 y 1975) con devaluación y elevada inflación. Nuevamente, en los últimos años ha habido una sobre expansión de M1 que asciende, según nuestras estimaciones, a 3.7% del PBI ($200.000 MM). De hecho, el peso relativo de M1 en términos de M3 en Argentina (49%) más que duplica al de la región (19%), lo cual potencia el  riesgo cambiario e híper inflacionario. Justamente, un M1 “fuera de control” impide que el tipo de cambio pueda flotar y hace que cualquier devaluación se traslade rápidamente a precios. Por el contrario, con un Banco Central que se preocupa por emitir sólo lo que crece la demanda de dinero, la devaluación no se traslada a precios.

En este marco, las Metas de Agregados Monetarios deben estar edificadas sobre M1 que en el caso de Argentina está cointegrado con el PBI nominal. En otras palabras, en Argentina hay  una relación de equilibrio de largo plazo que vincula a M1 y el PBI nominal. Dado que ambas series se mueven juntas, controlando M1, se controla el PBI nominal y la inflación; promoviendo la estabilidad de precios y sentando las bases para estimular el crecimiento de M3, el crédito, la inversión, el crecimiento y el empleo.


En definitiva, la política monetaria de inicio (dado el alto nivel de inflación con el que se arranca) debe ser delineada a partir de metas sobre el  agregado monetario M1. La teoría y la evidencia empírica son contundente en este sentido: “en contextos de alta emisión monetaria, elevada monetización, baja penetración financiera y alta nominalidad en la economía, los objetivos de (crecimiento) agregados monetarios son útiles para enviar (contundentes) señales sobre la decisión (del Central) de bajar la inflación. Así, una vez que la tasa de inflación sea baja y se puedan anclar las expectativas inflacionarias, recién ahí se puede pasar a un sistema de metas de inflación, cuyas pre-condiciones necesarias ya estarán dadas por las Metas de Agregados. 






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