EL GOBIERNO NO ESTÁ TOMANDO MEDIDAS PARA BAJAR LA INFLACIÓN.
Todas las mediciones
alternativas muestran que hay una aceleración del aumento del nivel general de
precios, que tocó un pico de 26.3% interanual en enero 2013. Esta aceleración se
percibe no sólo en el incremento de su dato interanual, sino que queda en
evidencia más claramente cuando se observa que la anualización[1]
del último dato mensual (enero 2013) supera sistemáticamente a su media móvil
de tres y seis meses; respectivamente. De hecho, la anualización de la inflación del primer mes de este año asciende a 35.8%
mientras que su promedio móvil de 3 y 6 meses a 29.8% y 27.2%; todos valores
superiores a los de los seis meses previos (ver gráfico 1).
Durante varios años la inflación
“jugó a favor” del gobierno porque aumentó la recaudación y brindó recursos
fiscales para estimular la demanda agregada, lo cual impulsó el nivel de
actividad. Además, el aumento de la demanda agregada también estuvo promovido
desde el sector externo por las mayores exportaciones y por el aumento del
empleo derivado de la sustitución de importaciones. Este incremento del empleo,
al generarse con capital ya existente, elevó la productividad del trabajo, lo
que permitió, simultáneamente, mejorar el salario real.
Sin embargo, este círculo virtuoso entre inflación y crecimiento terminó agotándose
en 2012. La inflación empezó a erosionar el poder adquisitivo del salario,
desestimuló la sustitución de importaciones y restó competitividad al sector
externo.
De hecho, el año pasado nuestra economía
experimentó un fuerte enfriamiento del nivel de actividad que “vino para
quedarse”.De
acuerdo con nuestras estimaciones del ISAE[1]
E&R, la economía habría crecido un 1.7% promedio en 2012, evidenciado una
fuerte desaceleración de las tasas de crecimiento interanual mes tras mes.
Inclusive, el cuatro trimestre reflejó contracción de la actividad (gráfico 2).
En 2013 y debido a la contribución marginal que pueda hacer el clima, el
precio de la soja y/o Brasil (todas variables que no dependen de nosotros), el nivel
de actividad económica sólo se recuperaría marginalmente como resultado del
favorable contexto internacional. En pocas palabras, nuestro contexto
estanflacionario le pondría un “techo” bajo a nuestra tasa de crecimiento,
que se recuperaría menos de 1 punto
porcentual con respecto al crecimiento registrado en 2012.
Con la
actual inflación se puede descontar que la tasa de crecimiento será baja o
insuficiente para generar empleo. En otras palabras, bajar la inflación es condición necesaria (no suficiente) para
retornar a un sendero de crecimiento económico sostenible de largo plazo. En
este contexto, en la prensa han aparecido rumores de que el gobierno estaría
interesado en aplicar un programa económico tendiente a bajar la inflación.
Justamente, este punto intentará ser
una breve guía de qué variables observar y seguir de cerca para analizar si hay
probabilidad (o no) que la inflación baje. La
política fiscal, monetaria y cambiaria son los únicos instrumentos que pueden
llevar a cabo un descenso genuino y sostenible de la inflación. En este
sentido, desde la esfera fiscal la lucha contra la inflación exige una
moderación del gasto público. Paralelamente, el Banco Central debe reducir la
tasa de emisión monetaria o subir la tasa de interés si se procura frenar el
alza de los precios. Al mismo tiempo, si decide utilizar la herramienta
cambiaria como antídoto contra el aumento del nivel general de precios, la
teoría y la evidencia internacional muestran que la apreciación cambiaria
(nominal y real) contribuye a la moderación del ritmo de incrementos de
precios. En la actualidad, con ocho años
de inflación, cepo y una brecha de más del 50% el gobierno se ha quedado sin la
herramienta cambiaria para utilizarla como “ancla” contra la inflación.
En este contexto, las cuatro
variables a seguir de cerca para ver si hay un plan anti inflacionario son:
i)
tasa de crecimiento del gasto público;
ii)
ritmo de expansión de la base monetaria.
iii)
tasa de interés de las LEBACs y NOBACs.
iv)
las expectativas de inflación.
En este marco, la inflación tendría probabilidad de bajar, si la tasa de
expansión del gasto público y la base monetaria se redujeran y la tasa de
interés de las LEBACs y NOBACs aumentara. Sin embargo, en un marco de falta de
financiamiento genuino, déficit y dominacia fiscal,
la suba de la tasa de interés a la cual el
BCRA coloca deuda es la señal más importante para saber si hay voluntad
política de luchar contra la inflación.
La suba de la tasa de interés es el instrumento que le permite al BCRA bajar
el ritmo de expansión monetaria y luchar contra la inflación aún en un
escenario de dominancia fiscal con inflexibilidad de gasto público hacia la
baja por año electoral. En palabras coloquiales, el hecho que el BCRA este
obligado a emitir pesos para financiar al sector público no es condición
necesaria para que la base monetaria crezca al ritmo del gasto público, porque
la autoridad monetaria puede absorber esos pesos emitidos para financiar al
Tesoro subiendo la tasa de interés y colocando LEBACs.
De acuerdo con nuestro análisis, hasta enero 2013 no habría ningún indicio
para pensar que hay vocación para combatir a la inflación. De acuerdo con
los datos oficiales publicados por el Central, en enero 2013 la base monetaria
creció a un ritmo interanual de 35.2%, lo cual supera holgadamente el ritmo de
expansión del PBI nominal y permite descartar pensar en una política anti
inflacionaria. Es más, este ritmo de expansión de la base monetaria sigue
coincidiendo con el último dato de crecimiento del gasto público del SPN, que
en noviembre aumentó más de 34% (y/y)(gráfico 3).
Todavía no cerró el mes pero de
acuerdo con el último dato disponible correspondiente al 15 de febrero pasado,
la base monetaria estaría creciendo a un ritmo interanual de 39% y 42%. Paralelamente, la tasa
de interés a la cual el BCRA coloca LEBACs y NOBACs tampoco subió, sino que por
el contrario bajó. Durante este mes el Central colocó deuda a una tasa
promedio de 12.68%, lo cual es 88 puntos básicos más bajo que la tasa de
colocación promedio de febrero 2012 (13.56%). Es más, si esta tasa es ajustada
por inflación, la caída de la tasa de interés real a la cual coloca deuda el
Central es aún mayor que la caída nominal.
Un dato
que no puede ignorarse es que el plazo promedio al cual el BCRA colocó deuda durante
este mes (84 días promedio) es sensiblemente menor al de hace un año atrás (400 días promedio), lo
cual mostraría que el mercado al menos por ahora no cree que la inflación fuera
a bajar en el corto y mediano plazo.
De hecho, de
acuerdo con el relevamiento de la Universidad Di Tella las expectativas de
inflación para los próximos 12 mesesestán lejos de bajar, ya que muestra que la inflación esperada a nivel
nacional se ubica en 30% por cuarto mes consecutivo. De esta manera, las
expectativas se mantienen en el mismo nivel que el mes anterior y once de los
doce meses del año 2012, a excepción de octubre en el que disminuyeron 3 puntos
porcentuales.
El hecho
que las expectativas de inflación no bajen es la otra variable a monitorear de
cerca.
Todo gobierno que procure aplicar un plan anti inflacionario exitoso lo primero
que debe lograr es convencer al público que la inflación bajará, para que
adecúe su comportamiento a nuevas expectativas de inflación.
La única señal de que el gobierno tomó nota de la aceleración inflacionaria es la
reciente aplicación del control de precios, que se encuentra distante del camino
ideal para bajar el ritmo del incremento del nivel general de precios.El
público lo sabe y descuenta que el ritmo de incremento del nivel general de
precios no se reducirá. En este marco, la inflación no bajará y se ubicaría en
torno al 30% en 2013. Hay que monitorear la tasa de interés y la tasa de
crecimiento de los agregados monetarios para anticipar la probabilidad de
reducción de la inflación.
[1] Sin poder colocar deuda en los mercados financieros el exceso de
gasto y el déficit fiscal determinan el flujo de emisión monetaria del BCRA,
que es la única fuente de financiamiento de la cual dispone el Estado.
[2] Hoy en día la economía argentina tiene tasas de interés reales
negativas y los últimos meses su tasa de crecimiento fue 0 o negativa. Es
decir, hoy en día el nivel de actividad tiene baja sensibilidad frente a la
tasa de interés por lo que el costo de una suba de la tasa en términos de nivel
de actividad sería baja. Además, hay que tener en cuenta que cuando un gobierno
hace política económica por delante de los acontecimientos, generalmente se
asumen costos de corto plazo para poder recoger los réditos en el mediano y
largo plazo.
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