Hay tres fenómenos que muestran que la coyuntura monetaria e
inflacionaria 2018 es más complicada que en 2017. Primero, finalizado el
primer trimestre del año, la inflación 2018 es mayor que la inflación 2017.
Segundo, la reputación y credibilidad del BCRA es menor que el año pasado, por
lo cual la efectividad de la política monetaria se ve reducida. Tercero, hay
caída de la demanda de dinero; fenómeno que no existía el año pasado.
La aceleración de la inflación es
indiscutible. La inflación núcleo se aceleró de 1,70%; a 1,75% y 2,07% promedio
mensual en los últimos 12; 6 y 3 meses; respectivamente. La inflación núcleo
anualizada aumentó +5,4 p.p. en el primer trimestre del año, pasando de +22,4%
(IT’17) a +27,8% (IT’18). Paralelamente, la inflación general anualizada del
primer trimestre trepó +2,0 p.p., pasando de +27,3% (IT’17) a +29,3% (IIT’18),
con lo cual el desvío con respecto a la meta aumentó de +10,3 (IT’17) a 14,3 p.p.
(IT’18).
El BCRA se ha quedado sin credibilidad y reputación, ya que su
independencia ha sido violada por el poder político en general y por Jefatura
de Gabinete en particular. El sello distintivo y fundamental de la
independencia es la irrevocabilidad casi absoluta de sus decisiones. Un Banco
Central es independiente si tiene libertad de elegir y mover sus instrumentos
de política monetaria (la tasa, la meta -que es un instrumento porque es un
ancla-) sin que dichas decisiones puedan ser modificadas o alteradas.
¿Por qué debe ser independiente
el banco central? Porque toda desinflación posee el perfil característico de
cualquier actividad inversora: un coste inmediato y unos frutos que solo se
recogen gradualmente con el paso del tiempo. Y los políticos no son conocidos
ni por su paciencia ni por mirar al futuro lejano. Tampoco lo son los medios de
comunicación ni el público. Ninguno comprende los largos retardos propios de la
política monetaria.
En Argentina cae la demanda de dinero como consecuencia lógica de la pérdida de
independencia, credibilidad y reputación del BCRA. La demanda de M1 (con
depósitos de cuenta corriente) cae -1,0% interanual en términos reales en marzo
2018. En el mismo período, la demanda de M2 (+2,1%) aumenta en términos reales,
menos que lo que se incrementa el nivel de actividad económica, reflejando que
los agentes individuales quieren “menos” pesos. Como contrapartida de la caída
de la demanda de dinero aumenta la demanda de dólares. De hecho, el tipo de
cambio subió de $18,75 a $20,15 y el BCRA vendió -USd2.425 MM en el mismo
período. Esta caída de la demanda de
dinero acelera por si sola la inflación. Es decir, aunque sigas emitiendo
“lo mismo” y el nivel de actividad “no cambie”, la inflación se acelera con
caída de demanda de dinero.
En este actual escenario con más
inflación, caída de demanda de dinero y un BCRA sin reputación y sin credibilidad
se necesitan dos cambios fundamentales.
Primero y, ante todo, el PEN debe
devolverle la independencia al BCRA, blindándolo del poder político en general
y de Jefatura de Gabinete en particular. Esta independencia es fundamental
para recrear credibilidad y reputación, lo cual es imprescindible para que la
política monetaria pueda tener efecto esta vez. Por el contrario, sin
independencia, credibilidad y reputación, la política monetaria no tendrá
efecto y la inflación no bajará. Segundo y fundamental, se necesita una política monetaria mucho más dura para (primero)
detener la actual aceleración de la inflación y (luego) reavivar el proceso
desinflacionario.
Si el presidente de la Nación procura
que la inflación 2018 baje con respecto a la inflación 2017, se necesita que la política monetaria del
BCRA se endurezca significativamente de aquí en adelante. Puesto en números, se necesita que la política monetaria se
endurezca significativamente para que la inflación tenga chances de cerrar en
+20% interanual en diciembre 2018. Este concepto queda en evidencia con un
ejercicio numérico. Si entre abril y diciembre 2018 la inflación cae a un
promedio mensual de +1,6%, la inflación alcanza 23% (25%) interanual (promedio)
en diciembre (2018). En abril-diciembre 2017 la inflación promedio mensual
ascendió a +1,7%.
Este endurecimiento de la política monetaria debe ser mantenido por
tiempo prolongado. No se debe volver a caer en el error de relajar la
política ante el más mínimo descenso de la inflación, ya que el proceso
inflacionario volvería a abortarse y la inflación acelerarse, pero con un piso
cada vez más elevado.
Hay que tener paciencia. Los
retardos de la política monetaria son mayores sobre la inflación que sobre las
variables reales (actividad, empleo) de la economía. En el largo plazo el
dinero es neutral, o inclusive puede ser dañino. Por el contrario, la emisión nunca
puede estimular la actividad y/o el empleo. En este marco, ante la disyuntiva inflación vs. actividad, todo Banco Central debe
actuar preventivamente contra la inflación más que contra el desempleo.
El poder político y Jefatura de Gabinete deben dejar actuar al BCRA
ayudándolo con lo que les toca: bajar más rápido el gasto público y el déficit
fiscal, ya que sin una aceleración del gradualismo la lucha contra la
inflación y la pobreza estará perdida.
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