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lunes, 30 de diciembre de 2013

Un 2014 peor que 2013. La Clave sería revertir las expectativas negativas

Todo se mueve para que las expectativas negativas recrudezcan.

El cierre de 2013 se presenta diferente a sus comienzos. En la actualidad el escenario económico es más negativo que a comienzos de año. Hace doce meses atrás se sabía que el 2013 iba a ser mejor que el 2012. Por el contrario, hoy se sabe que el 2014 va a ser peor que el 2013. La macro de los próximos 12 meses se va a parecer mucho más a la de 2012 que a la de este año que termina (2013).  

La tasa de crecimiento del PBI de 2014 (+1.8%) será más débil que la de 2013 (+3.0%), la inflación más alta (32.5%), el ritmo de devaluación (+30%/35%) más acelerado, el déficit fiscal y las necesidades de financiamiento del sector público más elevadas. También habrá mayor emisión del BCRA y seguramente el comportamiento del mercado laboral será aún más débil.

Los problemas macro económicos que el gobierno tiene que resolver en el cortísimo plazo son su propio invento. El aumento de inflación, la caída (acelerada) de las reservas, el aumento del dólar paralelo y la brecha son el proceso de ajuste de las políticas aplicadas durante todos estos años. Si no se cambian las políticas y no se atacan los problemas de fondo, no es esperable que las principales variables macro cambien de trayectoria. Mientras nada cambie, el crecimiento seguirá debilitándose, la inflación acelerándose y el dólar paralelo subiendo.

¿Cómo se ataca el problema macro? No hay que hacer una sólo cosa, sino varias y todas al mismo tiempo. Hay que actuar en la esfera fiscal, monetaria, cambiaria y, al mismo tiempo, modificar la política de financiamiento, abandonando la actual política oficial de desendeudamiento que paga deuda con reservas. Hay que retornar lo más rápido posible a los mercados internacionales de crédito. En este sentido, la reciente emisión de deuda de YPF ha sido una señal positiva.

Hay que tomar medidas de fondo rápidamente; y sobretodo actuar sobre las expectativas para revertir su sesgo negativo. Hay que tomar medidas urgentes para que las expectativas dejen de ser cada vez más negativas y empiecen a mejorar. 

Primero, hay que bajar la dominancia (déficit) fiscal y dejar de depreciar el tipo de cambio oficial en forma acelerada. Por el lado fiscal,  los aumentos salariales a las fuerzas de seguridad en las provincias pre anuncian un deterioro fiscal significativo en 2014. De hecho, las necesidades financieras totales del sector público (Nación + Provincias) podrían pasar de 5.4% (2013) a 6.8%/7.1% (sin aumento evasión) ó 8.5%/9.2% (con aumento evasión) del PBI en 2014. Dado que una importante porción de este aumento será financiado con más emisión del BCRA, es esperable que la gente descuente más emisión en 2014.

La previsibilidad es el principal error de la política cambiaria actual. Todo el mundo sabe que el peso se está devaluando aceleradamente contra el dólar; y eso es un error. La actual aceleración sostenida y previsible del dólar oficial incentiva adelantar importaciones y postergar exportaciones, lo cual atenta contra el balance cambiario y no sería positivo para el comportamiento de mediano plazo de las reservas.

En un escenario en el cual el gobierno acelera el tipo de cambio oficial y crece el déficit fiscal, las expectativas de emisión monetaria aumentan. La gente sabe que el BCRA va a emitir más cuanto mayor sea el déficit fiscal y más se deprecie el tipo de cambio (por cada dólar que un exportador sojero “traiga", el BCRA más pesos le dará a cambio). 

No alcanza con el tipo la política fiscal y la política cambiaria para cambiar las expectativas. El BCRA tiene que crear instrumentos financieros en pesos con rendimientos positivos para apuntalar la demanda de dinero y reducir las expectativas de inflación y devaluación. 

El BCRA tiene que subir la tasa. Sin embargo, la suba de la tasa no puede darse de cualquier forma, sino que tiene que ser acompañada por una disminución de la dominancia fiscal, un cambio de política cambiaria y acciones tendientes a lograr la vuelta a los mercados de capitales. Sin embargo, nada esto sucede. 

En este escenario sin cambios, la gente está esperando que en 2014 se emita todavía más que en 2013, por ende sus expectativas de inflación crecen. La suba de las expectativas de inflación impacta directamente en la inflación, acelerando su tasa de crecimiento. De hecho, las expectativas de inflación medidas por la UTDT han subido notoriamente en el último relevamiento de diciembre 2013. Con la suba de las expectativas de inflación, se acelera la inflación observada.


Con más pesos en el mercado y con un incremento de la relación pesos / reservas, las expectativas de inflación y depreciación aumentan para 2014. En este escenario, la dinámica de las principales variables macroeconómicas continuaría su curso de los últimos meses. La inflación se aceleraría, el dólar paralelo y su brecha subirían y el crecimiento económico continuaría debilitándose en 2014.  Los números del PBI del tercer trimestre 2013 ya muestran el menor nivel de actividad y pre anuncian un 2014 con menor crecimiento que 2013.

¿Por qué se el nivel de actividad se reducirá en 2014? Porque las variables (20% de aumento de la cosecha en relación a 2012, buen nivel de ventas de autos al mercado doméstico y a Brasil y el repunte de la Construcción) que explicaron la mejora del nivel de actividad en 2013 tendrán mucho menos fuerza en 2014.

Con precios promedios menores y cantidades posiblemente más bajas, el aporte de la cosecha al crecimiento sería inferior en 2014. Por su parte, las expectativas de crecimiento de Brasil no superan el 2,5% para el año próximo, previéndose menor dinamismo de nuestras exportaciones, sobretodo de la industria automotriz. Es decir, el mercado automotor doméstico también sería menos dinámico; de hecho ya lo está siendo. La industria automotor pasó del 38% (abril’13) / 30% (mayo’13) al 5.1% (septiembre’13) y -3.1% (octubre’13) interanual. Es más, el nuevo impuesto muy probablemente impactará negativamente en el sector.

La construcción también será menos dinámica. Primero, porque la obra pública, perdería fuerza en relación a 2013. Segundo, las obras privadas perderán dinamismo como consecuencia de los efectos del mercado cambiario, ya que durante este año el dólar paralelo y la brecha cambiaria jugaron a favor de la Construcción. Justamente, el “abaratamiento” del costo de construir a un dólar de $ 10 conjuntamente con las tasas de interés reales (ajustadas por inflación) negativas son las que  hacen que la gente venda (en parte) dólares para financiar construir, lo cual alimentó el dinamismo del sector este año. El cepo al dólar encareció un 39% el precio del metro cuadrado en términos de sueldo, afectando negativamente la actividad inmobiliaria. Paralelamente, tampoco hay crédito hipotecario. En este marco, las operaciones inmobiliarias se reducen un -33% en 2013. De acuerdo con nuestro análisis y proyecciones, el dólar paralelo y la brecha cambiaria aumentarían en 2014 y por ende el mercado inmobiliario no se recuperaría, lo cual quitaría dinamismo a la Construcción privada. Menos obra privada y menos obra pública se traducen en un enfriamiento de todo el sector, que en 2014 crecería menos que en 2013. En 2014 habría menos Construcción, menos industria automotriz, menos Brasil y menos soja,  por lo que la tasa de crecimiento de 2014 (1.8%) sería más baja que la de 2013 (3.0%).


En síntesis, sin un cambio profundo de políticas económicas (fiscal, monetaria, cambiaria y de financiamiento), que modifiquen radicalmente las expectativas, sería un error esperar una mejora del escenario macro económico en 2014. Por el contrario, el crecimiento seguirá debilitándose, el mercado laboral resintiéndose, la inflación acelerándose y el dólar paralelo subiendo.

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