BCRA ya absorbió 65% del exceso de pesos (Nota publicada en Ambito Financiero el 6/1/2016)

http://www.ambito.com/diario/noticia.asp?id=822816

por: Javier Milei

Alejandro Vanoli

 La nueva conducción del Banco Central está enfrentando con gran éxito uno de los mayores desafíos monetarios de la historia económica de la Argentina. No sólo ha llevado a cabo la salida del cepo (aunque con restricciones sobre los stocks) sin un desborde del tipo de cambio, sino que además ha decido darle una durísima batalla al exceso de pesos de la economía (money overhang), el cual habría cerrado el año en torno al 4% del Producto Bruto Interno (PBI), esto es, unos $ 200.000 millones de pesos. Para tener un orden de magnitudes de lo que ello significa, esta situación ha tenido lugar en la historia del país en dos oportunidades. La primera fue en 1959 y la segunda, en 1975. En ambos casos, la salida de las trabas monetarias implicó una sextuplicación del nivel de inflación y agudas caídas del PIB.

En este sentido, la herencia monetaria dejada por Alejandro Vanoli implica una inflación subyacente por el desequilibrio en los stocks del 50%. Si a ello le sumamos el problema (flujo) derivado de la nueva emisión, donde la cantidad del dinero crece al 40%, la inflación potencial frente a una caída en la demanda de dinero al equilibrio bueno, aunque inestable, se ubicaría en torno al 110%, mientras que en el equilibrio malo treparía al 320%. Lo cual podría amplificarse a niveles del 150% y 450% si se consideran los efectos del déficit cuasi fiscal derivado de las letras emitidas por el BCRA. Poniendo blanco sobre negro, desde el plano monetario, el kirchnerismo ha dejado una verdadera bomba de tiempo.

En función de ello, el equipo liderado por Federico Sturzenegger no sólo ha enfrentado la salida del cepo con valentía, sino que sobre todas las cosas, lo está haciendo con pericia técnica, donde el sobrante de pesos fue atacado por varios frentes. En primer lugar, al sincerarse el valor de la moneda extranjera, su demanda potencial pasó de u$s 20.000 millones a u$s 15.000 millones. Al mismo tiempo, el acuerdo con los importadores por u$s 5.000 millones (entre u$s 1.000 millones por un bono y por reprogramación de pagos) redujo la demanda potencial de dólares a u$s 10.000 millones, lo que expresado en pesos al tipo de cambio de $ 14 representa unos $ 140.000 millones.

En segundo lugar, el Banco Central está llevando una muy agresiva política de esterilización de pesos vía colocación de Lebac. Desde el cambio de autoridades, la esterilización llevada a cabo asciende a $ 65.000 M, que puesto en términos de M1, implica un monto de $ 90.000M. Esto es, el BCRA ha eliminado un 65% del sobrante monetario, que puesto en términos de variación de precios, ha bajado la inflación subyacente al 17,5%, lo cual no sólo baja los niveles de inflación potencial, sino que hace menos probable que la economía se mueva hacia el equilibrio malo. Al mismo tiempo, este proceso estuvo acompañado por fuertes caídas en la tasa de interés que pagan los títulos del BCRA, aún estando en el momento del año donde la demanda de dinero (por motivos estacionales) es anormalmente alta, lo cual arroja testimonio del exagerado sobrante de pesos (en su defecto, la tasa estaría en las nubes).

Naturalmente, esto no fue lo único que hizo el Banco Central. En materia de hacerse de dólares, por un lado ha canjeado Letras intransferibles del Gobierno por títulos públicos con cotización por u$s 16.000 millones. Ha convertido a dólares parte del swap chino por u$s 3.000 millones. Finalmente, en lo que se ha venido liquidando del adelanto de u$s 6.000 millones por parte del agro, estos dólares se han adquirido vía colocación de Lebac en dólares y no por emisión monetaria.

Por lo tanto, de continuar la política monetaria de esterilizar el exceso de pesos (febrero será un nuevo test), el BCRA habrá ganado la batalla contra los stocks. Sin embargo, aún resta librar la batalla flujo contra la inflación, donde los rezagos de la política monetaria aportan un piso del 35%. En este sentido, todo lo que se obtenga debajo de ello será un logro importante del nuevo Gobierno, ya que ello también implicará una mejora en el plano fiscal (ancla nominal de la economía a la luz del problema de dominancia)